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华电福新:中报受益火电,未来看点在风光核电

(2013-08-26 20:03:45)
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816中报

分类: 个股
     火电暴利与风水电略减

     华电福新在报表进行追溯调整后,中报利润同比增长28%到8.54亿元,EPS11.21分,动态PE约9倍,PB1.3倍。若扣除2012年出售可门物流公司的一次性收益1.3亿元,以及CDM收益减少的1.1亿元,经营利润实际增长了1倍。

     分季度来看,1季度利润为2.24亿元,2季度6.3亿元,环比增长近2倍。考虑到2季度可门二期的并表影响,追溯调整后1季度利润可能是3.2亿左右,而2季度为5.3亿,环比增长6成。

     分业务来看,水电由于去年是特丰年,今年来水相对还算不错,利润由去年的7.3亿降到5.8亿,同比下降2成;风电利润从去年的3.2亿下降1成到2.9亿,若扣除CDM收益影响,风电利润同比增长40%,与装机容量增长近4成和上网小时增加8%基本匹配;分布式能源利润持平,但发电量猛增了6倍到4亿度。

     公司的利润增长全部来自火电,由去年的亏损0.9亿元变成盈利5亿元,盈利的主要原因是煤炭价格劲挫2成。另一个原因是去年底有600MW的火电装机并网,这与它的收入增长2成相对应。

     可门二期收回与利润的不正常波动

     由于今年6月底公司收购了可门火电二期,故公司对去年同期的报表数据进行了追溯调整,但第3页煤电发电量由去年的44亿度增长91%到今年的84亿度应该是没有进行追溯调整的,这导致大家对报表理解产生歧义。

      2013年4月11日的关联交易公告披露收购可门二期的对价是4.13亿元,中报倒数第2页披露的实际支付价款是6.11亿元,这相差的2亿元,即是今年上半年按收购合约规定应归属于大股东华电集团拥有的可门二期利润。

      若以此推算,可门一二期2.4GW权益装机合计的半年利润约为4亿元。而其它1.5GW的火电合计利润只有1亿元,盈利能力似乎太差。

      华电集团曾在2月7日的新闻简报里称,今年1月份可门公司单月发电12.7亿度,利润超过1亿元。从3月19日的新闻简报看,可门公司一季度和上半年的月均发电量水平应与1月份差不多,半年发电估计为70亿度,故半年利润就可达到5亿元以上。而非可门公司的1.5GW火电基本没有贡献利润,发电量也只有15亿度左右,仅为可门2.4GW的2成多。

     不论用哪种方式推算,非可门公司的1.5GW火电,其收入和利润都低得有些不太正常。

      5月底公司因其有短期融资债券而发布了一季报,利润同比下降近半到2.24亿元,扣除去年同期的一次性收益后基本持平,业绩差过市场预期,完全没有反映出今年火电的暴利。联系到去年4季度火电单季离奇亏损,这让我们颇感诧异。故其火电的真实盈利情况,还需要再观察一二期财报。

      资金紧张,将有增发需求

      公司的资产负债率由年初的79%上升到了81%,借款由366亿(追溯调整前344亿)上升到388亿元,手持现金仅28亿元,净债务资本率由年初的267%上升到了281%,处于明显偏高的水平。

      公司的应收应付款同比增长了一倍以上,但中报却没有对这个异常的增长率进行解释。其中,应收账款和票据由去年的29亿增长到了目前的53亿,账龄高达5个月。公司说电网给的账期一般是发票后15-30内到期,只有可再生能源电价补贴结算时期较长,但都没有坏账风险。

      我们知道,可再生能源电价补贴是指风光电上网价与当地火电上网的价差,即只是风电和光电收入的一部分。公司上半年风电总收入为13.4亿元,其它清洁能源3.3亿元,故其差价补贴半年合计不到10亿元,而公司又自称正常售电金额的账期只有15-30日,那么高达53亿元的应收账款和票据,又是怎么计算得来的,账龄到底是多久呢?

      公司半年的经营活动现金净流入为35亿元,资本支出35.6亿元,基本能持平。但由于往来占款规模庞大,考虑到未来在风电和光电上的继续投入,我们推测公司增发股票融资的意愿会比较强烈。

      全年利润可增长5成到15亿元,明年核电可期

       由于去年下半年火电业绩很不理想,其中第4季度单季还离奇亏损,而今年上半年火电的利润明显偏低,再联系到今年夏天持续的高温天气,我们有理由相信今年下半年火电业绩在增加了1.2GW的可门二期后,同比将录得大幅增长。

       去年下半年风电业务的CDM收益只有0.2亿元,由于今年风电装机增长了4成,所以今年下半年风电业务的利润同比也有望录得增长。

       若水电和其它清洁能源业务同比基本持平,那么全年利润有望增长5成到15亿元,EPS约为0.25港元。

       按中报展望,风电在年底将达到3400MW的控股装机,比年初的2700MW增长700MW或20%,这将是公司明年利润的主要增长点。

       其它清洁能源(太阳能及分布式能源等)尽管今年发电量增长了6倍,但由于基数尚小,故短期还难以贡献利润。

       公司参股39%的福清核电项目,共4台各1000MW的机组,第一期1000MW有望在明年投入运营,我们预计年净利可达3亿元以上,拉动整个公司利润增长2成,这将是公司明年和未来几年的主要增长点。

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