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驳1068雨润食品财务造假

(2011-10-18 10:30:30)
标签:

杂谈

分类: 个股

博友心如止水写了《雨润专题-财务是否造假的问题探讨》,止水兄分析得很好,图文并茂,有理有据有节,思路清晰。但我还是要逐一反驳,要点如下:

 

一、关于做大业绩的表象:

1、借政府补贴和收购中的负商誉,大幅度增厚业绩:在中国,各地政府若给予了企业支持的政策,如果企业自己不去利用,只能说企业老实甚至是能力差,这个没什么好说的。我认为根据09年发改委的《全国生猪屠宰行业发展规划纲要》,雨润的策略是完全正确的。

 

2、关于毛利率:雨润比双汇发展高,我通过分析双汇集团未上市的屠宰公司发现,未上市的屠宰公司仅净利率就高达6.25%,毛利率我没有数据,那至少是比6.25%要高一截的,因为双汇发展的原料肉70%采购自双汇集团未上市的屠宰公司,所以从整个双汇集团的角度来看,应该将上市与未上市的净利率相加,所以得出的真实毛利率肯定不会低于雨润;

 

与得利斯的对比,根据别人的行业分析结果,屠宰产能如高出一倍,毛利率可以上升一个百分点,原因是有规模优势,雨润的规模是得利斯的很多倍,所以毛利率高几个百分点完全正常。

 

我对比过雨润与众品的毛利率,两者基本差不多。众品的规模不到雨润的三分之一,按理毛利率要低3个百分点,但是据我了解,众品的肉质比雨润好,销售价每公斤要多3毛钱以上,而双汇甚至要高1块钱以上。所以雨润虽然量大,但因为价低,毛利率还要损失一点。

 

3、折旧率低问题:博主犯了个常识性错误,计算整体折旧率对于一个快速成长的公司是不严谨的,原因是你没有把固定资产进行分类计算,你仔细看看2010年雨润年报的附注,有关固定资产的部分,折旧数据是能与折旧年限完全匹配的,这个没有任何可质疑的。双汇发展并非整体上市公司,固定资产与雨润完全不同,折旧年限不同是正常的。就好像你一台电脑,折旧最多按5年计,你一幢商品房,至少也得按三五十年计,是吧?固定资产里,有20亿是在建工程,都没有完工的东西,肯定不能提折旧。

 

4、固定资产投资和产能利用问题:你的18.76倍的投资增长对比4.54倍的产能增长,看似差距很大,实际上你应该做几个调整:

 

首先,上市6年新增的投资里边,目前有20多亿是在建工程(截止2010年年报是20亿,今年中报应该要多几亿),这个20多亿在建的工程肯定是不能形成产能的;

 

其次,预付的28亿长期土地租赁款,和7亿的其它土地租赁款,这笔35亿的钱,主要是圈地,应该是没有形成产能的,否则媒体就不会质疑雨润签了合同,没见它杀猪,干骗财政补贴了;

 

再次,05100万头猪的屠宰场的成本,与今天的100万头猪的成本,肯定是完全不同的,2005年全国猪肉零售均价为6.84元每市斤,现在均价超过了15/市斤;05年中国的GDP18万亿,今年上半年GDP已经超过了20万亿,所以,在屠宰行业向好、国家政策刺激的环境下,我估计现在100万头屠宰产能的形成成本是05年的一倍可能还不止。

 

这样,你把124亿,减去20亿多的在建工程(中报没有在建工程数据,因为总的固定资产增加了17亿多,所以这17亿里边一定有在建工程),再减去35亿的土地预付租赁款,减后的余额要小于69亿,再用69亿除以2,最后不到35亿了,你拿这35亿与05年比,最后的结果是不到5.3倍,与4.54的屠宰产能倍数相差不大了。

 

二、作假的动机,减持套现:

套现是事实,一共近50亿。但套现与作假动机并不能一定对应,本来股市对于创业者的意义主要就在于提前兑现未来的利润,在香港和美国,IPO前后原始股东套现部分是很正常的,对吧。

 

对作假的逻辑我再分析一下,由于雨润拿财政补贴一定是真的,或者我们直接说它是骗财政补贴,总之这一块的利润确实有,那么我们得出一个结论,过去6年雨润的利润中,至少有部分是真实的,不可能全假。

 

根据你的投融资对比表二分析,投资一共124亿,融资121亿。由于利润中至少有部分是真实的,那么投资部分里必定有部分是真实的,否则一不能骗补贴和负商誉,二不能获得目前的行业地位。

 

如果1068虚构了部分利润,那么它必定要虚构资产(或者虚减负债,因为1068负债相对较小,难以虚构,也不方便),既然已经虚构了资产,那么大股东个人就不能再挪用或侵占1068的资产了,对吧,即你的第2大点的第三小点不成立(当然,你也可以说它虚构了小部分资产,并且挪用了小部分资产);

 

如果1068大股东挪用了部分资产,然后虚构了部分产能投资或现金等资产来掩饰,那么1068就没可能虚构利润,既然1068确实很赚钱,那目前PE就是真的了(你也可以说我非此即彼,即1068大股东挪用了比较多的资产,虚构了小部分产能投资或现金来掩饰,同时也虚构了小部分利润,那至少对盈利能力质疑来说,影响并不重大了)。

 

三、作假的条件:

确实,农业类公司做假的很多,也相对要容易,但1068的行业地位肯定是全国三甲无疑,所以就算作假也假不到哪去,这个不像超大现代之类的比较难查证确定,对吧。

 

关于增值税进销问题,你说的低于13%的销售毛利,基本可以不用交增值税,这个说法不正确。因为在成本里边,能开具到进项增值税发票的只能是一部分,一些交营业税之类的固定资产,比如房屋折旧成本,你就没有进项增值税专用发票,对吧;人工成本,没有增值税进项票。在公司的实际运营中,没有增值税进项发票的成本费用种类和占比是很高的,你不能把成本全部当成了采购原材料,不同的行业,材料成本占比是不同的,很多行业材料成本都占不到总成本的一半,甚至在三分之一以下。

 

以上观点,欢迎大家批评指正。

 

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