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看透医药高估值

(2014-12-29 11:06:54)
标签:

股票

分类: 『学投资』

看透医药高估值


 

文/富捷

 

不要紧张,这不是什么大作,话题也不高深,无非过去没谈过。但是,不高深,亦不表示浅,绝多数股民没有真正花功夫思考过这问题。

 

前两日,有网友说,医药不便宜是医药护城河宽,可穿越牛熊。是这样么?不能说错,但太笼统、空洞。行业好坏,当然影响估值,但不能据此推断估值必然高。我们都太关注行业本身,估计你看本文就是想看看我怎么分析这行业,但是,我告诉你,我不会谈这行业。医药的好坏是不消说的,人尽皆知,如没搞明白,自行百度。事实上,除了搞清医药行业本身,你还得走另一条路径,那就是估值本身,搞明白估值的运行逻辑才是搞清这问题的关键。

 

那么,估值的运行逻辑到底是怎样?大概很多朋友立马会想到格雷厄姆的经典名言,“市场短期是投票机,长期是称重机”。即,市场短期受情绪左右,长期随价值运行。不过,恕我直言,格雷厄姆这话是错的。你可以学格雷厄姆、也可欣赏格雷厄姆,但必须摆脱晕轮效应,纵然一个人再伟大,也不能盲从。

 

七年前,我也以为格雷厄姆这话是真理,但现在,我要明确地讲,市场永远不可能遵循价值规律。现实世界,市场永远是高度情绪化的,不可能理性。你所见的价值回归,不过是从悲观转向乐观、乐观转向悲观途中的一刹那。换言之,估值运行的真实逻辑到底是怎样?不是跟随实际价值,而是跟随偏见价值,通俗讲,就是预期。

 

这同主人和狗的逻辑一样,主人是价值,狗是预期。这狗,时而跑到主人前头,时而电线杆下撒尿,落在后头,但是,不管怎样,主人走一公里、十公里、二万五千里,它始终会伴其左右。为什么?因为这市场太情绪化、太短视,对企业的预期永远动态调整,每过一季,便参照最新一期的季报重调,那么,如此一来,预期与实际之间的偏差必然不会拉大,故,表象看,估值长期跟随主人,实质就是跟随狗。

 

不知你是否已听懂、接受,但不管怎样,我郑重告诉诸位,这不过是价值投资的常识。若你今日才知,不好意思,可能你不读书,只刷博,不精研,只读浅薄碎片,以至,不明真相。事实上,这问题,不止我这么看,譬如西格尔,在《投资者的未来》里也早说过,股价涨跌就是取决实际业绩与预期业绩的偏差。我想,你肯定也见过一些现象,譬如,某企业季报超预期了,股价便随即拉升,某企业季报碰地雷了,立马狂跌,这到底是何故?原因就在预期。实际业绩与预期业绩偏差过大了,当然大幅拉升、大幅狂跌,这就是动态调整预期所致。

 

那么,既如此,接下去,再看看林奇,为什么林奇能创造PEG?很多股民只晓得PEG小于1便低估,大于1就高估,但这公式到底是怎么来的?现在,基于上述思想,我想你也很快就明白,其根本逻辑就是基于偏见价值。PEG,即PE/G,通俗讲,就是拿估值同企业预期比一下。若预期是狗,这估值就是这条碧池的狗崽。那么,这一比,估值比预期高,这条狗崽自然会退回来,估值比预期低,当然,这狗崽又会跟上去。

 

由此,你也就明了,为什么大批蓝筹通常低估值,诸多成长股往往高估值。一个15倍PE的东西,若预期只有10%的增速,当然不便宜,而一个40倍PE的东西,如预期增长50%,自然照旧便宜。这些年,所以蓝筹萎靡,中小板、创业板发疯,原因就在此,事实表明,八部分的股票就是业绩好于二部分的蓝筹。

 

当然,这种情况也不会永久如此。疯过头,痿过头,都不可持续。索罗斯的反射理论说得好,偏见这东西,一旦偏离过度,就得回归。虽然这是索罗斯的理论,但也可用作分析估值。博观约取,相互启发。譬如,2007年,6124点的时候,市场平均PE高达60余倍,为什么?这就是预期过度乐观所致,诸多企业的研报甚至给出2008年业绩继续翻番的评级,那么,按PEG的逻辑看,PE当然得上去,分母上去,分子怎能不上去?可是,为什么到2008年一泻千里了?原因就是诸多企业非但没实现预期,反下滑,甚至亏损。这就是偏见的威力。

 

讲到这,也该谈谈医药了。医药行业的情况到底是怎样?你会发现,这里头的大批绩优、蓝筹的估值多是长期居高不下,且牛市滞涨,熊市抗跌。这到底是何故?譬如,云南白药,长期PE在20倍以上。2007年,上证指数大涨96.66%,云南白药仅涨44.47%,而到2008年,上证指数暴跌65.39%,云南白药只下跌0.53%。这到底是什么原因?

 

其实,要回答这问题,若你不知估值的运行逻辑,肯定没法回答,但现在,明了了,那稍作思考,答案就出来了。原因很简单,这批医药股的估值所以长期居高不下,不过是预期业绩与实际业绩偏差较小,预测准确性较大。由于医药行业本身的属性,这批医药企业不像那些成长股高速增长,也异于大批一路低增的价值股,故,即便大牛,市场也不会给它高预期,而到熊市,也当然不悲观。

 

再以云南白药为例。2007年,其净利是多少?只增长23%,而同期的超级蓝筹工商银行有多少?高达66%。所以,当时,前者,市场给予低预期,滞涨,后者,市场给予高预期,疯拉。可是,到2008年,为何两者命运骤变?道理照旧。云南白药增长了41%,工商银行回落到36%,一个从低预期到超预期,一个从高预期到不达预期,那自然,前者坚挺,后者狂泻。

 

现在,再回头看看那股民朋友的解读。他说,医药估值高,是医药护城河宽,可穿越牛熊。这是不是笼统、空洞?护城河宽,人尽皆知,但不能据此直接得出估值必然高的结论,而可穿越牛熊,亦只是结果,其根本原因正是预期准确性大所致。所以,所谓医药估值高,简言之,是因为这行当稳定,非周期业,由于“护城河宽”,业绩易测,故,预期波动小,“可穿越牛熊”,估值长期居高。这才是缘由。

 

不过,虽总结起来轻描淡写,只消一句话,但也非得放到最后讲才行。若不写文详述,直接把这一句话放到微博,我想,很多股民会误读。这时代,谁都求快、求速、好快餐、好碎片,谁都希望你用一句话概括你到底怎么投资,对某些东西到底怎么看,好像非得用一句话说清,否则就是没搞懂,但实质上,要把一些东西说清,必须长篇详述。

 

本文是多元的,其重点,实际上也并非只讨论医药估值高的逻辑,我更希望诸位明白,要分析一些问题,首先,你脑子里必须有多条思维路径,路径越多,越清楚走哪条最佳,越容易找到答案。每个投资者都须明白,思想有递归性,你在了解一件东西之前,往往得先明白另一件东西,要明白另一件东西,又得先明白其他一些东西。以本文来说,你当然得清楚医药行业本身的特性,但也要搞明白估值的运行逻辑,唯此,才能研究医药估值高的问题。所以,我更希望诸位不单明白医药估值高的逻辑,日后,希望还能通过这条路径解决更多问题,看清更多东西。

 

2014年12月29日

 

 

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