觉今是而昨非——张明博客

    2011年底，希腊政府债务占GDP的比重超过150%、意大利超过120%、葡萄牙与爱尔兰也超过了100%。而欧洲主权债务危机爆发的直接原因，恰好是由于市场认为南欧国家高居不下的政府债务水平难以为继，导致南欧国家不能继续以较低利率发债融资，从而面临债务违约风险。如何降低政府债务占GDP的比率，是南欧国家彻底摆脱债务危机困扰的最重要任务。

    从上述角度来看，欧盟通过欧洲金融稳定机制（EFSF）向南欧国家提供贷款援助的办法，实质上是帮助后者借新还旧。这只能帮助危机国家暂时缓解违约风险，而不能从根本上降低政府债务水平。

    EFSF向南欧国家提供贷款援助的前提，是受援国必须通过较大幅度的财政紧缩方案。例如，最近希腊政府为获得超过1000亿欧元的第二轮援助，就必须在国会通过进一步的财政紧缩承诺。由于政府债务无非是财政赤字的累积，因此，似乎尽快实施财政紧缩有助于降低政府债务水平。

    然而，要实现财政紧缩，一国政府只能或者增税、或者削减财政支出，而这两种手段都会在短期内抑制经济增长。而一旦经济增长率下降，一方面基于税收的财政收 入规模会下降，另一方面反周期的财政支出（例如失业救济、失业保险等）规模会上升。换句话说，财政紧缩本身可能未必能降低财政赤字规模。

    此外，如果我们注意到，衡量一国债务水平高低的并非债务规模的绝对量，而是政府债务占GDP的比率，那么，如果财政紧缩方案的实施在降低了经济增长率的同时并不能导致政府债务的相应下降，那么财政紧缩的实施反而会加重危机国的债务负担。

    目前，国际社会就南欧国家是否应该在当前实施（Front-loading）财政紧缩政策陷入了争端。德国政府声称，南欧国家实施财政紧缩政策有助于增强市场对危机国从源头上降低政府债务的信心，因此有助于降低南欧国家新发国债的收益率水平。而IMF与大多数经济学家则声称，债务国在眼前实施过度紧缩措施，这必然导致经济增速低迷，从而非但不能减轻、反而会加剧财政赤字与政府债务问题。

    宏观经济学的模型表明，如果一国经济增长率低于举债利率，那么该国的债务水平就会不断放大，反之亦然。这意味着，南欧国家走出债务问题的最终途径，在于想方设法提高可持续的经济增长率。

    不过，德国人提出的以下观点值得我们重视：如果危机国在获得贷款援助之前不承诺进行财政紧缩，这无疑会加剧欧元区内部的道德风险。对此笔者认为，欧元区依然应该向南欧国家施加压力，但与简单的财政紧缩方案相比，南欧国家应该做出一揽子综合承诺，这包括：

    第一，南欧国家应该承诺，在较长的时间维度内（例如5-10年）降低结构性财政赤字与政府债务占GDP的比率，这有助于稳定市场信心、提高德国人的满意度以及促进欧元区的财政一体化；

    第二，在短期内，德国人不应该要求南欧国家单纯地通过增税或削减支出来降低财政赤字，而应该要求南欧国家尽快改变财政支出的结构。南欧国家爆发债务危机的 根本问题，是在本国经济竞争力下降的前提下依然维持过于优厚的高福利制度。而财政支出结构的转变恰好有助于应对上述两个问题：一方面，南欧国家应削减在养 老金、医疗保险与公务员薪酬等方面的支出，这必然是一个痛苦的过程，但从长远利益出发，政府不得不为之；另一方面，南欧国家应该在教育、研究开发、基础设 施等方面投入更多的财政资源。改变财政支出的结构并不会在短期内降低债务水平，但却能够在维持当前经济增长速度的同时，逐渐改善经济体的竞争力，从而有助 于在中长期内降低债务水平。

    此外，由于欧元区内部存在着巨大的经常账户失衡（即德国与荷兰具有持续的经常账户顺差，而南欧国家具有持续的经常账户逆差），且该失衡不能通过汇率调整来 缓解，因此，在南欧国家作出上述承诺之时，德国政府也应该承诺通过一系列努力来扩大内部需求，从而降低本国经济增长对出口的依赖。

    当然，目前希腊的情况似乎依然积重难返。在实施上述财政支出结构转换的同时，还必须借助于债务重组。目前希腊的大多数私人债权人已经同意接受50%的账面价值减记，但欧洲央行不愿意接受任何希腊国债账面减记的强硬态度限制了协议的达成。毫无疑问，债务重组能够在短期内迅速降低一国债务水平，但其负面影响也不容忽视：该国主权信用将受到严重损害，以至于该国政府将在一定时期内丧失继续在国际金融市场上发债融资的能力。

    总之，南欧国家要想彻底摆脱债务危机困扰，在短期内实施大规模财政紧缩的做法是不可取的，他们应该尽快实施财政支出结构的转变，并承诺在较长的时间维度内降低财政赤字与政府债务。毕竟，政府债务问题最终只能通过经济增长来解决。