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辩证看待利润率(下)——旧文重发

(2019-06-02 08:55:02)
标签:

格力电器

分类: 上市公司分析

(原文发于2019年3月4日)


2008年上半年,以金额计,格力地产可售房源只售出了不到百分之十,速度之慢令人咂舌。或许,公司管理层过于看重利润率指标了。

这样做的结果一是净资产收益率低。以2017年为例,格力地产的净资产收益率(摊薄)还不及万科的一半。

4:格力地产和万科2017年杜邦分析

单位:亿元

 

格力地产

万科

营业收入

31.30

2,428.97

归属于上市公司股东的净利润

6.24

280.52

总资产

273.34

11,653.47

净资产

78.12

1,326.75

净利润率

19.94%

11.55%

总资产周转率

0.11

0.21

权益乘数

3.50

8.78

净资产收益率

7.99%

21.14%

 

二是资金压力大。在过去的五六年时间里,格力地产只有2015年的经营活动产生了正的现金流量净额,且金额极小,这使得公司的经营活动对筹资活动极为依赖。与之相对照,万科的表现就好得多。

5:格力地产和万科近年经营活动产生的现金流量净额

单位:亿元

 

2013

2014

2015

2016

2017

2018年前3季度

格力地产

-1.28

-11.45

1.82

-12.35

-21.02

-13.38

万科

19.24

417.25

160.46

395.66

823.23

-257.31

 

对筹资活动的依赖使得格力地产的负债中有息负债所占比例极大,这与万科形成了鲜明的对照——万科小一半的负债来自于房屋售。

6:格力地产和万科2018630日负债结构分析

单位:亿元

 

格力地产

万科

 

金额

比例

金额

比例

有息负债

167.43

76.57%

2,269.00

19.91%

应付款项

33.73

15.43%

3,821.09

33.54%

预收款项

4.21

1.93%

5,166.62

45.35%

其他负债

13.29

6.08%

136.96

1.20%

合计

218.66

 

11,393.67

 

 

从表4中对格力地产和万科的杜邦分析我们知道,万科净资产收益率更高是因为资产周转更快,以及使用了更高的财务杠杆。一般情况下,高财务杠杆不是好事。然而,如果考虑到万科的负债中预收售房款占了相当大的比重,而有息负债占比甚少,那么其实万科的财务风险反而比格力地产更低。

比较万科和格力地产的经营策略,很显然万科更高明——高周转自然而然地撬起了高(但安全的)杠杆,从而获得了高净资产收益率。

闻泰科技

过于看重利润率的第三个例子是闻泰科技(600745),这家公司拟收购安世集团,在相关预案(修订稿)中阐述了它对安世集团盈利能力的看法:20181-6月,安世集团营业毛利率及净利率分别为33.88%11.23%,毛利率保持稳定,净利率有所提升,盈利能力较强。”

我们还是来看一下安世集团的净资产收益率吧!

2017年,安世集团实现归属于母公司所有者的净利润8.18亿元,年末所有者权益合计为141.47亿元,这样算下来净资产收益率为5.78%

2018年上半年,安世集团归属于母公司所有者的净利润为0.86亿美元,期末所有者权益为22.43亿美元,(半年)净资产收益率为3.83%

这样的净资产收益率水平称不上盈利能力较强,不过,其中有隐情——在安世集团的资产中有17.37亿美元的商誉。该商誉形成的原因为201727日,安世集团完成一项非同一控制下的重大资产收购:以现金对价收购由恩智浦所持有的安世半导体100%的股权。

如果安世集团在收购安世半导体时没有溢价,没有产生商誉,则其2017年净资产收益率可以达到29.73%2018年上半年可以达到17.00%,这是很了不起的水平。

这就是说,由于溢价收购安世半导体,安世集团的净资产收益率大大降低。然而,这对安世集团的股东们来说并不是亏本买卖,因为闻泰科技要以更高的溢价收购安世集团——根据相关公告,闻泰科技预计将要形成200亿元左右的商誉,商誉将占交易完成后上市公司总资产40%左右的比例。

有意思的,即便如此,收购安世集团也未必会对闻泰科技的业绩产生负面影响——2018年前3季度,这家公司亏损了1.69亿元;2013年至2017年,其扣除/加权净资产收益率分别为1.68%0.23%-6.08%0.29%6.68%

2018121日,格力电器公告称拟出资30亿元参与闻泰科技收购安世集团的项目,成为闻泰科技的股东。该交易不构成重大资产重组,也无需提交股东大会审议。如果这项交易需要股东投票通过,我一定会投反对票。

 

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