伪价值投资者的悲剧

——评《对冲基金风云录2：悲剧英雄》

在巴顿·比格斯的这本新书中，对冲基金普利司通将投资人分为三类：追涨队员，钟爱上涨的股票，不在乎什么估值，只买入价格动向明显的股票；极客，量化专家，靠电脑上的模型买股票；还有一根筋，价值投资者，换句话说，他们买入那些恶心难看的股票，因为那些股票便宜。书中的两位主人公——乔·希尔和米奇·科恩在人们看来，就是一根筋的价值投资者。

不过，读完书后想了一想，我认为无论是乔还是米奇，都还称不上真正的价值投资者。因此，他们的悲剧，其实是伪价值投资者的悲剧。

在我看来，价值投资有三个要素或者说三项原因——安全边际、能力圈和“市场先生”，遗憾的是，乔和米奇极度漠视这些。

安全边际

格雷厄姆在《证券分析》中对证券分析（价值投资）和市场分析（预测证券价格）的优劣作过令人信服的比较：

在证券分析中，首要的重点放在防范不幸事件。这种防范就是坚持“安全边际”或者保证证券价值远超于所付价格。其潜在的思想是，即使该证券并不象它表面看来那么有吸引力，投资的结果仍将是令人满意的。在市场分析中没有“安全边际”，你要么对，要么错。如果你错了，你可就赔钱了。

乔和米奇在开始操作BA基金时，公司方面只允许他们最多亏损10%，跌掉10%以上，基金就会被关闭。如果说不接受这样的条件就无法开始自己的事业也就罢了，问题是在他们取得了初步的成功后，扩大资产管理规模时也依然不给自己留有余地——“销售备忘录中还有一条特别承诺，基金的在险值不会超过7%，也就是说，投资组合在单月内损失超过7%的可能性微乎其微。这份文件经过审查，具有法律约束力。”而在书的后半部分，BA的在险值已经降为5%。

有这样那样的亏损限制，其实由不得乔和米奇不做市场分析，在他们的投资模型中，市场分析的地位甚至比证券分析还要重要。

从广义的角度来说，乔和米奇的事业，一开始就没有安全边际，以至于乔的妻子在刚听他解释他们的模型时很是困惑。

“听起来你和米奇简直是在赌博，拿你们的工作、生活来赌市场转向。听起来好危险，像是一场战争，一次战役。”

“没错，”他啜着霞多丽，“你说得对，我们是在赌博。这是一场战争——米奇和我对全世界的战争。我们就像在一个风急浪大的海滩上建一座沙子城堡。你知道潮水已经上涨了许久，已经接近顶点，潮水一退就会退去很久。我们在赌高科技的潮水已经涨到了最高点，在赌我们已经在正确的地点建起了我们的沙堡，而别人还没有。”

赌博是没有安全边际的。

“市场先生”

价值投资者的心中有杆秤——股票的价值，因此他们能够做到不受“市场先生”情绪的影响而举止失常，甚至可以利用“市场先生”反复无常的情绪来获利——具体来说，就是在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪。

乔在BA关闭后用自已的钱做投资，不再受什么在险值的影响，按说他可以进行纯正的价值投资了。出人意料的是，即便如此，他还是在做对市场的短期预测，还是控制不了自己的情绪。对此，他的同事琼一针见血地指出，“你知道吗，你现在做的这个是交易，不是投资。”

2009年2月，巴菲特接受CNBC采访时说，“股票非常便宜，投资者的情绪极度低落，市场超卖如此严重，现在是买入的绝好时机。”乔听后第一反应居然是——“11月的底部会守住的。”随后买入了股指期货，并设定了低于买价5%的止损线，在3月份就止损平仓了。

如果是我，会买入具体的股票。早在2008年1月，乔就曾在一场投资业内人士的晚宴上介绍过一只股票——市盈率才5倍，市净率才2/3，有充足的自由现金流。在1年后，这只股票的价格可能还要便宜。对价值投资者来说，买入这样的股票放着就是了，何苦再费心思看市场先生的脸色呢？！

能力圈

BA的投资组合里有上百只股票，我不知道他们是否能对这些股票的价值都心中有数。不过，从米奇投资5000万美元购买油画来看，他显然没有遵守能力圈原则，而这也成了压垮他的最后一根稻草。

米奇是和一位艺术品商拉里·弗莱彻合伙买这些油画的，“拉里觉得他能用5000万美元买下，然后在市场上一转手，立刻就能卖上个7500万到8000万。我出4500万，他掏500万，赚钱对半分。”显然，米奇是想借助拉里对艺术品的估值能力来赚钱，他自己并没有能力对这些油画来估值。作为一个投资者，为什么不把钱投在自己擅长的领域里呢？！

不是喜欢买便宜的股票就是价值投资者，价值投资者应该从乔和米奇这样的伪价值投资者身上吸取教训，引以为戒。