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宝业集团分析(二)

(2014-03-06 15:45:41)
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股票

对于宝业集团的考察,首先要理解为什么宝业集团的股价如此低估,而且低估的时间如此之久。毕竟投资的一部分收益要来自二级市场的价格上涨。

 

首先需要确定宝业集团是否有老千股的嫌疑,这是港股小盘股的最大风险。我的基本判断是否定的。理由如下:

(1)  从财务数据看,公司过去多年的业绩表现合理,和行业发展匹配。更重要的是,现金流良好,2007-2012期间的自由现金流(经营现金流-投资现金流)为14亿,约为期间的净利润的50%。这在房地产行业应该说是凤毛麟角,十分难得。

(2)  从董事长的言行看,年报中的分析和网站上的署名文章,语言朴实,坦率和诚恳,没有什么夸夸其谈的内容。这不是老千股的风格。

(3)  从结果看,管理层在过去数年没有任何减持,也没有在低位融资,甚至还了不少银行贷款,股息稳定上升。管理层没有任何出千的动机和收益。

 

那么,公司的股价为什么如此低估呢?一方面,这可能和刘央的操作有关。刘央从2004年开始买入宝业5%的流通股,之后不断增持到超过6600万股,占流通股的21%,一路把股价从2元抄到17元。金融危机之间和之后没有任何动作。宝业集团2011年业绩创出新高后,2012年五月份刘央开始了漫长的减持,一直减持到2013年十月份的4.16%,之后由于低于5%无需披露。考虑到宝业集团的交易量并不大,如果刘央继续减持清仓的话,很可能一直减持到20143月份,整个过程长达两年。这个过程十分的戏剧性,完全不符合常理。记得港股活历史@greatsoup说过,刘央的很多操作是代人持仓。也只有这个理由才说得通。这一方面,港股的监管实在太差,竟然允许基金持仓超过流通股的20%

 

除了刘央的神奇操作之外,大股东的股份不能流通,而且由于持股仅为30%,增发融资的意愿不强,导致大股东对股价并不关心,没有积极做好市值管理,可能也是股价低迷的原因之一。

 

我觉得,更重要的是,公司的业务十分平凡,这几年没有什么令市场兴奋的概念,兼且目前港股市场对内地建筑和房地产行业十分的不看好,有很多的担心。说起来宝业集团的投资者是有点背的。当房地产概念热炒时,公司是主营业务是建筑施工。当房地产行业人见人怕时,公司的主要盈利已经变成地产开发了。事实上,和其他的小盘地产股相比,宝业集团的股价并不明显低估。

 

除了以上的这些市场方面的原因,公司的市值一直低迷,也和公司的发展战略过于保守有关,这可能是最主要的原因。考察公司过去十年的发展,可以总结出公司的发展战略的核心(1)坚持三个业务(建筑施工,地产开发,建筑材料和产业化)并重,同步发展;(2)坚持滚动发展,平稳发展,控制财务杠杠。这两个战略相结合,决定了公司不可能快速发展。这是因为,房地产行业需要大量的资金。公司原来的主营业务建筑施工的盈利能力很低,净利润率仅为3%左右,无法支撑房地产业务的快速发展。宝业集团通过20052006年的增发融资,拓展房地产业务,到了2009-2010年时,已经初见成效,2010年的预售款项已经达到27亿。这种环境下,大部分房地厂商的做法是增加银行贷款,增加土地储备,加快地产开发。但是宝业集团的做法完全相反,在2009-2010这两年净偿还了20亿的银行贷款,事实上是降低了杠杆,放弃了快速发展的机会。作为一个低杠杆低周转的房地产公司,股价低迷甚至折价就不奇怪了。

 

那么,可以买入吗?这需要同时考虑基本面和市场面的因素。

 

基本面上,公司建筑施工业务发展平稳,和整体市场相比,公司的业务规模还很小,依然有较大的增长空间。财务方面,每年140亿的收入,应收款约为20亿,还是比较健康的。房地产业务,由于规模较小,收入和净利润受相应项目的完工结算影响较大,每年的波动较大。但是优势也很明显,过去四年的税前利润率超过35%,说明公司的土地成本低廉,低周转带来高利润率,能够抵御房价的波动。建筑材料业务总的来说泛善可陈,布局多年的建筑施工产业化依然看不到明显的拐点。综合三项业务,公司应该可以继续稳步发展。

 

市场面上,可能迎来了转折点,几个不利因素已经基本消除了。(1)刘央的持股已经低于5%,可能已经清空了;(2)公司在推进回购,管理层已经开始关心股价了;(3)根据最近的一些新闻报道,内资股可流通有可能在这一两年取得进展;(4)根据最近的一些新闻报道。建筑施工产业化在加快,部分施工项目招标要求相当比例的工厂化施工。

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