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笔记:The Intelligent Investor, Fourth Edition 聪明的投资者,1973年第四

(2012-09-23 12:16:04)
标签:

财经

--- The Intelligent Investor, Fourth Edition 聪明的投资者,1973年第四版,by Benjamin Graham 格雷厄姆

 

巴菲特的序:
要想在一生中获得投资的成功,并不需要顶级的智商、超凡的商业头脑或者秘密的信息,而是需要一个稳妥的知识体系作为决策的基础,并且有能力控制自己的情绪,使其不会对体系造成侵蚀。

Georage Santyana: "忘记过去的人,必将重蹈覆辙“

鉴于债券利息远高于股票红利的现实,我们现在必须考虑是否应将债券投资的比例增加到100%,直至这两种投资工具的收益回归合理的比率。显然:持续的通货膨胀对我们这一方面的决策具有重要影响。

建立其度量的观念。我们之所以会在股票投资中遭受惨重损失,都是因为我们在买股票时忘了问一下:“它价值多少”
建议只买那些价格不高于期有形资产价值太多的股票,作为我们的第一项要求。

投资与投机的区别:投资是以深入分析为基础,确保本金的安全,并获得是的的回报。不满足这些要求的业务就是投机。

历史数据来看,通货膨胀粤普通股的利润和价格之间并不存在密切的关系。

格雷厄姆在《聪明的投资者》中将市场代表指数的股息收益率和高等级债券收益率比较,将市盈率的倒数与高等级债券收益率比较,列出这些倍数关系、市盈率、ROE的历史情况,以大致判断当前指数的风险和收益。

P110
过去10年或者更长时间内的利润具有较好的稳定性(没有利润为负的年份),同时要求公司有足够的规模和财务实力,以应对未来可能出现的困难。理想的状态是,一家著名大公司的股价,大大低于其过去的平均价,又大大低于过去平均的市盈率。

最容易识别的廉价证券:售价比公司的净营运资本(扣除所以优先债务后)本身还要低。

积极的投资者只会按低价购买外国债券、一般优先股、二类普通股,低价指价格不超过证券评估价值的2/3

证券分析
资本化倍数的管理因素:只有在最近的情况发生变化,而变化的影响还没有在实际数据中反映出来的时候,管理因素才是重要的。
20年及以上的股息连续支付,是反映公司股票质量的一个非常重要的有利因素。

P196
成长股的估值公式:
价值 = 当期(正常)利润 * (8.5+两倍的预期年增长率)
增长率数据应该是随后7-10年的预期增长率。

聪明的分析师将使自己的工作限于下列行业群体:其未来似乎可以合理地作出预测;或者是基于以往业绩的价值相对于当前价格的安全性很大,因此他可以对未来的变化做成推测。

每股利润应该反映股权稀释(债券转为普通股)的影响

盈利能力:对制造业企业,每一美元销售额的利润,通常反映了其相对的优势或劣势。
利润稳定性:将过去10年中每股利润下降幅度最大的那一年的利润,除以最近3年的平均利润,进行对比来判断。
财务状况:流动资产与流动负债的标准比例为2

p226
建议防御型投资者只购买高等级的债券和多样化的优势普通股。必须确定购买的普通股价格没有被严重高估。
防御型投资者组合的7项要求:
1.相当的规模。
小公司中经常会有很好的机会,但不适合于防御型投资者。就工业企业,年销售额不低于1亿美元;就公用事业企业,总资产不低于5000万美元。
2. 足够强劲的财务状况
对工业企业,流动资产至少是流动负债的2倍,同时长期债务不应该超过流动资产净额。对公用事业企业,负债不应超过净资产的2倍。
3.股息记录:至少有过去20年连续支付股息的记录
4. 利润的稳定性:过去10年内没有负的利润。
5. 利润增长:过去10年内每股利润至少增长三分之一(期初和期末使用三年平均数)
6. 适度的市盈率:当前股价不应该高于过去3年平均利润的15倍。
7. 股价不应高于最新净资产值的1.5倍。然而当市盈率低于15倍时,资产乘数可以相应的更高一些。我们建议市盈率和市帐率的乘积不应该超过22.5(15PE*1.5PB,或者9倍PE和2.5倍PB)

所建立的股票组合的市盈率倒数,至少应该与当期高等级债券的利率一样高。意味着,不高于13.3倍的市盈率,相当于收益率为7.5%的AA级债券。

即使防御型的证券组合,也应该不断加以调整,尤其是当所购证券的价格明显上涨过度,并且可用定价更为合理的证券替代时。

未来本身可以通过两种不同的方法来对待:预测法和保护法。
重视预测的人,会努力去准确预测出未来几年公司会有多大的成就,尤其是利润是否会出现显著和持续的增长。如果长期前景非常有利,他们几乎总是会建议人们购买该股票,而不太会去关注股票的售价。
重视保护的那些人,总是重点关注研究时的股票价格。他们的努力在于确保自己获得的现值足够大于市场价格,这一差额可以吸纳未来不利因素造成的影响。因此一般而言,他们不必热心关注公司的长期前景,而只需要有理由相信,企业将会持续经营下去。
预测法也可称为定性法,强调的是未来前景,管理状况、以及其他一些不可计量但很重要的定性因素。保护法可以被称为定量法或者统计法,强调的是股票售价与利润、资产、股息等因素之间的存在的可计量关系。
我们始终致力于定量法。我们不愿意以未来的前景和承诺,来补偿眼下价值的不足。这不是投资权威们普遍持有的观点。

从1926-1956年,格雷厄姆-纽曼公司所从事的几种业务:
套利
资产清理
关联对冲:购买可转换债券或者可转换优先股的同时,出售坐卧转换目标的普通股。
净流动资产证券:我们的购买价格一般都是净流动资产的价值的三分之二或更低。充分的分散化,至少包含有100钟不同的证券。
我们经常会从事一些与控制权相关的大规模并购业务。

p254
积极型投资者的股票选择:
1.财务状况:流动资产与流动负债之比至少达到1.5;对工业企业,债务占净流动资产的比例不高于110%。
2.盈利稳定:最近5年没有出现过赤字。
3.股息记录:目前有一些股息支付。
4. 利润增长;去年(1969)的利润高于1966年的利润。
5.股价不高于有形资产净值的120%。

有两种方法在过去较长时间聂取得了不错的效果:
a。购买市盈率较低的重要企业(比如道琼斯中的企业)
b. 挑选价格第一净流动资产价值的各类股票。

破产信号:
一个公司如果长时间没有缴纳所得税,这应该引起人们对其报告利润合理性的严重关注。
利息保障倍数低
将所有可能的费用和拨备都划入到某一不好的年份中。
市净率很高
巨额债务

尽管以往的销售额和利润增长较快,较低的资本利润率引出疑问:盈利能力是否真的很强?

就一般的普通股而言,其安全边际表现在预期的盈利能力大大高于债券现有的利率。

多年的观察结果告诉我们,投资者的主要亏损来自于在经济状况有利时期购买的劣质证券。购买者把当期较高的利润当成了“盈利能力”,并且认为业务兴旺就等同于安全边际。

是的,如果前景肯定不好,那么无论证券价格多么低,投资者最好还是不要购买。可是,被低估的证券来自于许多这样的企业:该企业的未来既没有明显的吸引力,也不是明显没有希望。如果廉价购买这些证券以后,即使盈利能力有一定程度的下降,仍然希望可以获得满意的投资效果的话,此时安全边际就能发挥应有的作用。

安全边际与分散化原则有着密切的逻辑联系。即使有一定的安全边际,个别证券还是有可能出现不好的结果。因为安全边际只能保证盈利的机会大于亏损的机会, 并不能保证不出现亏损。但是,当购买具有安全边际的证券种类越来越多时,总体利润超过总体亏损的可能性就越来越大。

积极投资者包含最多的是二类公司被低估的普通股。我们建议在股价等于或低于其评估价值的三分之二时,可以购买它们。

未来盈利能力这一因素越重要,企业的实际价值就越不确定,因此企业普通股的内在投机性也就越严重。
完美的结合是:我们只支付了目前的代价,而无偿地收获未来。

过去,普通股的投资特征与企业本身的情况(可以从企业的信用评级中很好地反映出来)是大体一致的企业的债券和优先股的收益越低,企业的普通股就越有可能达到满意的投资所要求的各项标准,并且购买这种股票所涉及的投机成分就越小。

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