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为什么美国盯利率而我们盯存款准备金?

(2010-12-12 23:33:44)
标签:

美国

货币政策

货币政策工具

货币政策目标

存款准备金

利率

分类: 财经观点

    我们知道,利率和货币供应量是货币政策的两个中介目标,而存款准备金是货币政策三大工具之一。中央银行在执行货币政策时以货币政策工具首先影响利率或货币供应量等货币政策中介目标变量,通过这些变量的变动,中央银行的政策工具间接地影响产出、就业、物价和国际收支等最终货币政策目标变量。

    利率或货币供应量哪个更适宜作为货币政策中介目标取决于一国经济波动的特定结构。如果货币政策最终目标强调充分就业、经济增长,一般以利率作为货币政策调控的中介目标;如果货币政策最终目标以稳定通货为主,中介目标就是货币供应量。所以,如果一国经济过热或过冷,则大多动用利率或者利率和货币供应量并举;如果发生通货膨胀或通货紧缩,则视不同情况而定,如果仅发生通货膨胀而经济增长正常,则大多动用货币供应量;如果既发生通货膨胀经济又过热,则货币供应量和利率将会并举。

    从美国情况来看,高度重视经济增长是在30—50年代,因为当时美国面临第二次世界大战之后的生产严重下降,以及随后出现50年代初的经济衰退。所以在20世纪50~60年代,美国是以利率作为货币政策调控的中介目标。而自70年代后,尤其是1981年里根担任总统之后,滞涨现象严重,货币政策最终目标是以稳定通货为主,所以中介目标是货币供应量。进入20世纪90年代以后,有些西方国家实行以反通胀为惟一目标的货币政策,放弃了以货币供应量作为中介目标的监控方法,货币政策目标就是盯住要控制的通货膨胀。部分国家建立了以短期利率为主要操作手段、实现通货膨胀目标的货币政策体系,货币政策操作直接盯住通货膨胀目标,而不再依赖于其他中介目标。美联储主席格林斯潘也于1993年7月22日宣布,美联储决定放弃实行了十余年的以调控货币供应量来调控经济运行的货币政策规则,而以调整实际利率作为对经济实施宏观调控的主要手段。这就是美国金融界的“泰勒规则”。如今由于美国经济一直没有真正复苏,伯南克因此继续实行低利率政策,最近又加上量化宽松政策。哥伦比亚大学、纽约大学以及高盛投资公司众多学者的研究还表明,德国、日本等发达国家,和一些新兴国家与发展中国家的货币操作与利率调控也基本上都是遵循泰勒规则或其演化形式进行的。以上种种表明,泰勒规则对各国中央银行的货币操作具有重要的理论和实践的指导意义。

    而我国货币政策目标是保持货币币值的稳定,并以此促进经济增长。可以说,保持币值稳定是第一位的。所以货币政策的中介目标选择的是货币供应量。而存款准备金率是调节货币供应量的工具之一。今年人民银行在应对通胀上,之所以没有象2007年那样,既调整存款准备金率,又调整利率,是因为2007年不但发生通货膨胀,而且经济处于过热状态,用人民银行的话说,“调整利率是有利于防止经济增长由偏快转为过热,防止物价由结构性上涨演变为明显的通货膨胀”。今年情况是经济发展并非过热,而是处于正常状态(GDP增速不到10%),而且刚刚从金融危机中恢复过来,加上西方国家尤其美国还在大搞量化宽松政策,所以未来的经济发展状况不能确定,在这样的情况下,维持利率相对稳定,或只做偶尔调整,是既保持了经济稳定,又给自己留了条后路。万一我们这次又错判了经济形势,就不会象2008年那样被动。另外,今年的通货膨胀是流动性过多所形成的,提高利率不但回收不了流动性,而且境外热钱出于套利目的,还会想方设法汹涌而入,这样一来,流动性就会更多,反而对冲掉利率调整的效应。所以,央行此前加息,应该是其逆周期监管的举措,同时也是管理人们通胀预期的一个手段,更多的是释放一种信号,即使后期还会出现偶尔加息的情况,也仍然是释放一种信号而已,并不意味着由此进入加息周期,除非未来发生经济过热或发生恶性通货膨胀的现象。

    由于以往央行加息都是对称加息,即使不是完全对称加息,也是存贷款利率同时增加,还没有发生过只有贷款利率调整,而存款利率不变的情况,何况在物价上涨,存款实际利率为负的情况下,大部分人也在呼吁要增加存款利率,甚至还有同志呼吁要实行保值措施。但考虑到我们要“保增长,调结构”,调的就是经济增长方式,以前我们在消费、投资、出口三驾马车中,GDP对出口的依存度很高,所以美国才会不断施压人民币升值。如果居民在银行存款实际利率为负,人们觉得在银行存款不合算,就有可能改变人们长期以来养成的重储蓄、轻消费的习惯,民间投资也会增加,这样三驾马车的前两驾马车比重就会上升,GDP依靠内需增长的目标就能实现,经济发展方式和增长结构因而得以调整。而且,紧缩的货币政策是通过削减货币供应的增长率来降低总需求水平,在这种政策下,取得信贷较为困难,即使央行没有提高利率,借贷利率也会随之提高或一部分企业得不到贷款支持。

    但是,法定存款准备金率政策存在三个缺陷:一是当中央银行调整法定存款准备金率时,存款货币银行可以变动其在中央银行的超额存款准备金,从反方向抵消法定存款准备金率政策的作用;二是法定存款准备金率对货币乘数的影响很大,作用力度很强,往往被当作一剂“猛药”;三是调整法定存款准备金率对货币供应量和信贷量的影响要通过存款货币银行的辗转存、贷,逐级递推而实现,成效较慢、时滞较长。因此,法定存款准备金政策往往是作为货币政策的一种自动稳定机制,而不将其当作适时调整的经常性政策工具来使用。与此相应的,公开市场业务是比较灵活的金融调控工具。与法定存款准备金政策相比较,公开市场操作政策更具有弹性,更具有优越性:一是中央银行能够运用公开市场业务,影响存款货币银行的准备金,从而直接影响货币供应量;二是公开市场业务使中央银行能够随时根据金融市场的变化,进行经常性、连续性操作;三是通过公开市场业务,中央银行可以主动出击;四是由于公开市场业务的规模和方向性可以灵活安排,中央银行有可能用其对货币供应量进行微调。但是,它的局限性也比较明显:一是金融市场不仅必须具备全国性,而且具有相当的独立性,可用以操作的证券种类必须齐全并达到必需的规模;二是必须其他货币政策工具配合。例如,如果没有法定准备金制度配合,这一工具就无法发挥作用。

    所以,从这点判断,央行之所以反复多次使用存款准备金率这个工具,其原因要么是货币政策工具的另两大“法宝”失灵或不具备条件,无法发挥作用(如近期央票收益率一二级市场倒挂,导致央票发行量萎缩),要么是央行出于对热钱流入的警惕以及对冲流动性成本的考虑(如存款准备金的利率比央票利率要低),要么就是央行的预见性不足,没有事先预测到今天来临的通货膨胀有如此之凶猛,所以只能下存款准备金这副猛药了。

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