本文发表于《钱经》2013年11月刊 文 / 荣令睿

华尔街有句名言叫做“截短亏损，让利润奔跑”，很多引经据典的投资者都知道，但却忍不住受处置效应（Disposition Effect）的影响，“贪小便宜、吃大亏”。趋于过快地卖掉正在盈利的股票，反而过长时间地持有正在损失的股票，这是资本市场一种普遍存在的投资者非理性行为。股价上涨选择赚个蝇头小利而卖出，即面对确定的收益和不确定的未来走势，为了避免价格下跌带来的风险而获利了结；股价下跌亏损了反而选择长期持有，面对确定的亏损和不确定的未来走势，为了避免价格上涨而后悔，却选择长期持有，一些“短期投机者”往往让自己变成了“长期投资者”，当然仅仅是当他被套牢的时候。结果往往拔掉盈利的鲜花，浇灌亏损的杂草。

再说，投资企业的质地、股价估值的高低确认并不是个简单的问题，且没有统一的定性和定量标准，投资者无所适从的时候更是如此。比如在我们身边，买了10倍股的人很多，赚了几倍的极少，常是过早的落袋为安；但当面对损失时却倾向于对痛苦的否认、纠结于沉没成本，甚至为了挽回损失甘愿冒更大的风险，比如2007年40多元买了中国石油2008年在30多元不但不卖出还继续补仓。我们可以看看下面这个故事，能否给我们些启示？

《当大脑遇到金钱》里引述了一个经典的实验，普林斯顿大学的心理学教授向一组大学生描述了如下情形：假设美国正在应对一种不同寻常的疾病，预计这场疾病可能会导致600人死亡。眼前有两种应对方案：如采纳方案A，将有200人获救；如采纳方案B，600人全部获救的概率为1/3，而无人获救的可能性则是2/3。你会选择哪个方案？

随后，教授以不同措辞把这个情形讲述给第二组学生：如采纳方案a，将有400人死亡；如采纳方案b，无人死亡的概率为1/3，而600人全部死亡的可能性则是2/3。你会选择哪个方案？

实验的结果令人目瞪口呆：在第一组学生中，72%的人更喜欢方案A，而在第二组学生中，却只有22%的人选择方案a。实际上，A和a两个方案的结果完全是一致的！也就是说，“200人活下来”和“400人死去”是一样的含义。但第一个定式圈定的是获救者，着眼于潜在的收益，积极的定式就相当于半满的玻璃杯，因为起点是一无所有，所以装一半水的玻璃杯也是改善；按照半满的心态，方案A有200人的确定性，自然会让方案B的不确定性变成无法接受的风险。另外，第二个定式则强调死亡者的数量，这就产生了半空的感觉，它让我们为了抱住杯子剩下的东西而不惜冒更大的风险；因此方案a中死亡400人的确定性就让方案b的冒险变成合情合理的赌注。由于两种定格带给我们的感受全然不同，以至于很多被试对这4个方案的数学等同性居然视而不见！这背后必定有深层的心理因素在起作用。
卡尼曼（Kahneman ）因前景理论而获得2002年诺贝尔经济学奖，前景理论有三个基本原理：一是大多数人在面临获得时是风险规避的；二是大多数人在面临损失时是风险偏爱的；三是人们对损失比对获得更敏感。这三个原理跟上面的实验结论具有一致性，有人总结了人的这种深层次的心理倾向——损失厌恶（Loss aversion），并做了定量分析，一般人们面对同样数量的收益和损失时，收益带来的正效用远不能弥补损失带来的负效用，后者约是前者的 2.5倍！

但人们为什么会普遍拥有损失厌恶倾向呢？经过搜寻但没有看到相关的解释，在这过程中也引起了笔者的思考。比如我们以采集打猎的人类祖先，长期维持在基本生存的水平，甚至达不到温饱的状态，他们失去等量与获得等量的食物的效用就有很大的不同，因为当时当地失去食物可能意味着自己饿死或者把孩子饿死，获得等量食物可能只是吃的更饱一些而已。展的更开一些，除了人类以外，只有蚁类、蜂类、鼠类等少数的几类动物会储存食物，绝大部分动物并没有进化出储存食物的本能，比如我们看动物世界，有这样的画面：狮子把自己的猎物驯鹿吃了不到一半，闭着眼睛在旁边晒太阳任由秃鹫吃剩下的部分，再多的食物已经没有意义；如果狮子的猎物是很小的动物，狮子会保护自己的猎物，甚至冒着巨大的风险也不愿失去，另外狮子在旱季少食的时候还会为了生存冒着马上就死的风险猎捕大象。

珍惜自己所拥有的，对失去更加敏感，更像是一个生存游戏法则，已经嵌入到我们的基因和血液中，就算生存环境发生了变化，甚至在我们今天的投资决策中，也会超过理性并本能的起作用，虽然可能导致更加糟糕的结果。

没有人能做到完全理性，但在应对损失厌恶倾向方面，有些人明显比另外一些人做的更好一些，比如制定自己的投资原则并尽力坚持、尽量从基本面角度衡量投资企业的价值而不是基于股价的变化等。