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从QFII的操作理念看沪港通后A股市场演变格局发展趋势之一

(2014-09-17 13:00:05)
标签:

股票

文章提纲:

一、QFII在中国的发展历程及其投资策略

    1.投资行业的选择思路清晰,以分享中国经济成长为主要逻辑

    2、QFII的各股操作体现价值投资、重仓持有、集中投资的风格

    3、QFII对政策的敏感度和理解,让国内机构相形见绌

    4、金融危机下QFII的操作应对策略

    5、从QFII及公募基金与市场的搏弈看选股理念差异

二、QFII对台湾、韩国、印尼等新兴市场的影响

三、沪港通对A股市场长远发展的影响

特别说明:

1、因篇幅稍微有点长,俺先发第一部分内容,后面第二部分、第三部分随时推出。

2、我是拼音打字,错别字较多,等我有时间后再修改错别字。

                               从QFII的操作理念看沪港通后A股市场演变格局发展趋势

      距沪港通的正式实施已经指日可待,全球资本对此反应积极,大量资金开始屯兵香港,这些资金有的不惜花钱购买其他闲置的QFII额度及通道先行入场布局A股,也有资金直接先买香港ETF取道入市。但A股市场内部对此却的反应却极为冷漠,完全形成外热内冷局面。QFII制度的实施已有12年,RQFII也已4年,当年QFII进入中国时,A股也曾为之欢呼雀跃,但限于QFII额度的审判制度,其仓位占A股市值之比过小,最终没能真正改变A股市场炒作结构的习惯,但QFII仍成功的把“价值投资”的理念带入中国,并且这12年来,虽然QFII目前额度+仓位占市值之比不大,但QFII仍数次在A股市场最低迷时点,操了A股市场的大底,同时数次发动局部结构性行情,所以QFII对A股市场的影响力其实不可小视。那么沪港通的即将实施,并且先期额度直接达到3000亿,近乎是QFII和RQFII12年总额度的一半,如果这部分资金进入A股市场,对A股市场的发展有什么意义?在此,我以台湾、韩国、印尼等对外资开放证券市场前后的市场变化予以分析,借此来考证沪港通的实施对A股的影响到底会有多大。

 一、QFII在中国的发展历程及其投资策略

      A股市场推行QFII制度是证券市场对外开放的过渡性尝试,截止到目前,QFII已在中国正式实施12年。2002年推行QFII制度,是希望借助合格的境外机构投资进入A股市场,以便稳定市场、激发投资者信心,并借助QFII的专业分析能力,引导市场理性投资。QFII 制度是起源于1990年的台湾证券市场,后来为韩国、印度、巴西等新兴市场效仿,所以QFII是有限度引进外资、开放资本市场的过渡性制度,尤其是针对货币没有完全可自由兑换、资本项目尚未开放的国家或地区,如果外资大量介入会对证券市场带来较大冲击,由此QFII制度应运而生。2002年11月,证监会和中国人民银行联合发布《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》,并于12月1日起正式实施,标志中国内地证券市场正式引入QFII制度。2003年5月,瑞银华宝(瑞士银行)成为第一家获得资格的QFII机构,标志着符合条件的境外机构投资者正式在中国证券市场登台亮相。截至2014年8月26日,我国已批准596.74亿美元的QFII投资额度,较7月份增加17.76亿美元。另外,RQFII的总额度也已达2786亿元人民币,较比上月底增加210亿元。从投资额度放行的增幅看,表明相关部门对QFII和RQFII的资金放行速度明显加快。

      QFII的投资之道之所以值得关注,是因为它是国外先进投资理念的缩影,可以给市场提供理性的投资参照体系。QFII进入中国后,虽然在进入初期给予的投资额度极为有限,但QFII确实把价值投资理念成功带给A股市场。因为在QFII进入国内证券市场之前,A股市场恶性炒作成风,原本市场结构就是散户化严重,有限的投资机构又都以坐庄为主,包括各券商的自营业务也都是坐庄,比如从1997年起,借助对虹桥机场恶性炒作而一战成名的南方金陵(南方证券自营盘)长期称霸A股市场,此后南方金陵又陆续爆炒杉杉股份、南通机床、南京高科、翼东水泥、江苏工艺、西藏药业、金陵药业、安彩高科、铜都铜业、哈药、哈飞等。直到2001年A股市场雪崩后,南方证券的委托理财和自营业务终于爆出巨额黑洞,因为南方证券为维持坐庄的资金需求,大肆挪用客户保证金,同时挪用客户托管的巨额国债进行回购交易套取资金,甚至利用下属营业部违规发售巨额债券,以解决资金缺口。南方证券最后破产清算时债务黑洞到底有多大?这一直是业界始终没能揭开的谜语,有传闻说涉及200亿元以上。与此同时,其他因坐庄恶性炒作造成巨额亏损的券商如大鹏证券、汉唐证券、湘财证券、闽发证券、德恒证券等一长串券商相继被接管或托管,并且为切断证券公司挪用客户保证金的通道,券商的客户保证金存管开始实行“第三方托管”制度,并且从南方证券开始试点,此后在券商行业里全面铺开。所以,在A股市场早期的发展过程中,券商坐庄的名声及实力丝毫不差于“德隆系”、“中科系”等著名强庄。当然,最后的下场几乎都是崩盘倒闭,但由此也造成A股市场出现大的动荡,并且让市场的规范性发展成为空谈。为遏制市场长期以来形成的非理性恶炒恶习,树立长线投资理念及稳定市场,封闭式公募基金于1998年悄然诞生。不幸的是封闭式公募基金成立后的实际投资行为又违背了成立公募基金的初衷,因这些公募基金开始运作后,并没有把帮助基民创造利润作为己任,相反是完全致力于帮发起设立基金公司的券商股东坐庄后在高位负责接盘,因此引发2000年10月初《基金黑幕——关于基金行为的研究报告解析》一文的曝光。《基金黑幕》一文把公募基金通过对敲制造虚假成交量、倒仓操纵市场、相互抱团维持虚假净值的违规行为全部曝光,由此引发证券界巨大震动。所以A股市场的成立,是伴随着各种严重违规行为的背景下发展起来的,以至于那个年代市场总结出“琼凶极鄂、苏软皖熊、豫悍湘勇,鲁强浙活”等投资“真谛”,就是投资者把各区域强庄股的特点形象的描述出来。正是由于券商及公募基金的不作为,相关部门才开始在2002年推出引入QFII的制度,目的就是希望借助外资介入来促成A股市场健康发展。

       QFII制度推行后,确实把“价值投资”的理念引入A股市场:2003年7月,瑞士联合银行首次以QFII身份买入上港集箱、外运发展、中兴通讯与宝钢股份四家内地A 股公司股票,成为QFII在中国股票市场买入的第一单,由此揭开QFII在A股市场上投资股票、债券、基金等各种金融工具的序幕。从QFII最初几年投资A股的情况看,其投资特点主要表现在以下方面:

      1.投资行业的选择思路清晰,以分享中国经济成长为主要逻辑

      2003年QFII的投资体现的是注重公司基本面和长期成长的理念。当时QFII所投公司的行业基本是制造业、运输业和信息技术行业,所选公司基本都是所属行业的龙头公司,充分体现了QFII的选股标准:大市值和高流动性、公司治理与管理层透明度高、盈利增长能力强、公司是行业的龙头企业或具有不可替代性的企业。因为2003、2004年前后中国的经济背景是世界工厂在向中国转移,制造业成为当时经济发展的主体,所以占据沪深两市近一半的制造业公司成为QFII重点投资的行业。而作为高成长代表的信息技术产业同样成为QFII关注的焦点,当时QFII认为电子通讯业将是中国发展最为迅速的行业之一,特别是当时中国国内的通讯运营商的行业垄断地位没有完全打破,所以通讯及信息技术产业能够获得自行定价所带来的高额利润,而即使不久的将来这种行业垄断被打破,但由于行业进入成本较高,科技进步的支持必不可少,所以其蓬勃的生命力仍将在很长时间区段内得以保持。QFII选股的另一特点,是很注重中国的国情发展特色,当时全球经济普遍有回调倾向,国际资本对新兴经济体的关注度不断提升,中国是全球经济最有活力的地区之一,政治及社会环境稳定,经济发展充满活力,而且中国在2001年底刚加入WTO,所以QFII认为我国经济的对外开放步伐会提速,进出口业务会持续增长,由此会促成港口、运输类股票的投资价值得以提升,而这些股票当时在H股市场上基本没有。为此,刚登陆A股市场的QFII,如瑞士联合银行、德意志银行等相继大额买入上港集箱、外运发展、盐田港、中兴通信、宝钢股份、中信国安、天津港、中集集团、深赤湾、浦发银行、强生控股、伊利股份等在当时分别是各相关行业龙头类公司的股票,即使在10年后的今天,我们看QFII在10年前选择投资的公司,目前在各行业的发展地位也依然位处前列,也即从QFII进入A股市场后先期的投资行为看,QFII对行业的选择遵循的是以中国经济发展脉络为主要思考原则。

    2、QFII的各股操作体现价值投资、重仓持有、集中投资的风格

      QFII真正操作是始于2003年7月,初期阶段QFII的资金可投资额度极为有限,为此QFII在操作中遵循重仓持有、集中投资的风格。QFII介入任何股票,几乎都处于公司前十名股东行列,如当时QFII分别位列宝钢、中兴通讯、中金黄金、山东黄金等流通股东的第一位,瑞士银行持有宝钢股份8751.45万股,占流通股的比例4.66%,若按宝钢2003年底的股价算,瑞士银行持宝钢的市值达6.19亿元。当时钢铁行业的市盈率约6倍,股息率较高,并且宝钢属钢铁行业龙头公司。瑞士银行重仓投资山东黄金和中金黄金之举,堪称A股市场的奇迹之作:2003年底瑞银重仓进入这两只黄金股并持股9年,最终获得惊人回报,因为根据统计,瑞银持股的这9年里,山东黄金和中金黄金分别累计上涨93倍和43倍。

      QFII的选股思路其实一直在有序调整。2004年,QFII针对A股的投资还犹抱琵琶半遮面,投资对象还明显倾向于大盘蓝筹股,如长江电力、中兴通讯、宝钢、海螺水泥、鞍钢股份、中集集团、兖州煤业等大市值个股均是QFII长期持有的股票,并且持股市值均在1亿元以上。2005年,QFII的投资额度已增加至40亿美元,这40亿美元额度由26家QFII瓜分,其中瑞士银行获得8亿美元,花旗、摩根士丹利、德意志银行分获4亿美元,另外有18家QFII的获批额度都在1亿美元以下。额度的增加,使QFII的选股视野得以扩大,但首选行业龙头的原则始终没变,2005年上市公司的中报显示:新兴铸管、长春燃气、新大陆等具有行业龙头地位和长远发展潜力的个股被QFII排队买入,如新兴铸管的2005年中报显示:前十大流通股股东中有三家是QFII,美林证券持有188万股,瑞银持有170万股,摩根斯坦利持有169万股,其中瑞银是二季度实施增仓,摩根则是二季度新近进入。当时,市场(尤其是公募基金)对钢铁行业的发展前景并不看好,普遍认为钢铁行业产能过剩,是夕阳产业,所以钢铁行业的股票完全不被市场所认可。当时流通市值排名前十位的钢铁股平均市盈率是6.3倍,平均市净率只有1.1倍,但平均股息率却高达7%。QFII对新兴铸管的集体扎堆进入,是否表明QFII对钢铁行业景气高见顶的观点并不在意?最后市场的实际走势给了我们答案:在随后启动的2006年大牛市行情里,钢铁股平均涨幅是771%,远高于沪指513%的涨幅。而其他中等市值的股票,如长春燃气属于经营管道燃气产品的企业,瑞银、荷银国际、美林证券在当年第二季度大举买入,合计持股546万股,占流通股的3.38%。龙溪股份是我国机械轴承行业的龙头企业,二季度有两家QFII进入。与此同时,德意志银行、摩根、比尔盖茨基金则在第二季度对水产饲料老大通威股份进行了大幅增仓。

      随着QFII可用投资额度挤牙膏式的增加,开始有越来越多的A股上市公司流通股股东名单里出现QFII的名字,如2005年的半年报显示,前十大流通股中出现QFII名字的公司已达93家,三季报拥有QFII名字的公司已达117家。但QFII的操作理念始终秉承的是价值投资,这已经成为市场对QFII操作理念达成共识的看法。随QFII可使用投资额度的不断提高,越来越多的大、中市值股票成为QFII的投资对象,如2005年下半年QFII增持了万科A、晋西车轴、兰太实业、南宁糖业、振华港机、鞍钢股份、江西铜业等在各个行业发展中处于优势地位的公司股票,也就是说选择业绩优良、有行业龙头地位、具有明显的发展优势,是所有QFII选股的通用原则。 

从QFII的操作理念看沪港通后A股市场演变格局发展趋势之一

    3、QFII对政策的敏感度和理解,让国内机构相形见绌

     QFII的选股思路中,最值得玩味的是QFII对股改试点股的异常青睐。2005年中期,A股市场走势极其低迷,6月6日沪指下探至998.23点,市场恐慌气氛极其浓郁,当时有市场“名嘴”叫嚣沪指有可能进一步下探至600点,并且公募基金也是在持续减仓。但随着2005年中报的披露,市场留意到很多QFII的身影出现在三一重工、紫江企业、凯诺科技、东方明珠、亨通光电、七匹狼、申能股份、浙江龙盛等股改试点股的流通股股东名单中。如雷曼兄弟以40万股的持股量即成为亨通光电的第一大流通股股东;凯诺科技则是被摩根和雷曼兄弟共同持有;东方明珠则成为众多QFII群体抢筹的对象,摩根、花旗等5家QFII集体给予增持,持股数量比试点前增加50%;申能股份的中报显示花旗和瑞银合计持有1600万股。当时,A股市场正处于熊市最恐慌的阶段,沪指趋势性下行已经一年有余,市场普遍认为A股已经岌岌可危,所以当时市场对“股改”持鲜明的怀疑态度。正是在这样的市场背景下,QFII对股改试点股的大量介入让市场感到难以理解,这正如三一重工的执行总裁向文波表现出的惊讶一样,其对媒体表示:“三一重工成为股权分置试点后,居然有QFII进来了,可能是他们看好三一重工的全流通吧”,向文波是如此猜测。由于QFII只是通道席位,使用QFII额度的都是各外资投行名下的客户,所以三一重工确实不知道是什么海外机构在买。为此,向文波向媒体表示:因为不知道试点期间买入股票的QFII客户真实身份,三一重工也无法和QFII直接沟通,但这些买家最后都委托托管行对三一重工的试点方案投了赞成票。

      与QFII对股改试点股热情参与相对应的是公募基金对股改试点股的淡漠,从三一重工2004、2005、2006年的年报股东结构看,2004年底三一重工的流通股前十位被公募基金包揽,但在三一重工被确定为股改试点股后,其2005年中报显示有7只公募基金选择退出,但有2家QFII上榜,合计持股340万股,分列流通股股东的第3、4位。直到2006年3月份“股改”概念股开始被市场爆炒后,公募基金才集体扎堆出现在7个月后的三一重工2006年年报里。QFII对股改试点股的钟爱值得我们思考,因为在市场对“股改”持怀疑态度时QFII就开始大举介入,跑在市场前面,这也表明QFII对政策理解和把持能力远超过国内的投资机构。与当时规模超过3000亿的公募基金相比,QFII的可用投资额度虽然只有300亿人民币,但其颇显另类的投资方式、新颖的投资理念格外吸引市场注意。我可以毫不客气的说,在QFII初进A股市场时,公募基金还真就不太了解什么是“价值投资”。

      4、金融危机下QFII的操作应对策略

      2006、2007两年,欧美股市普遍进入加速上行局面,这是这波源自2003年起的牛市趋势性上行的第3、4年,道琼斯指数突破11000点这个横盘蓄势整理近5年的箱体顶部,预示着欧美股市开始步入新一轮牛市。但2007年2月,美国新世纪金融公司(New Century Finance)发出2006年第四季度盈利预警后,汇丰控股突然宣布公司要增加在美国次级房屋信贷的准备金额70亿美元,合计金额105.73亿美元,增幅达33.6%。此消息一出,令全球股市为之一剧烈震荡,道琼斯指数几天时间下行700点,恒生指数则合计下跌2100余点,合计下跌4%。很快,作为全第二大次级抵押贷款公司——新世纪金融(New Century Financial Corp)在4月份宣布破产保护、裁减54%的员工。2007年8月份,德国工业银行发布盈利警示,预估亏损82亿欧元,因旗下一规模为127亿欧元的“莱茵兰基金”(Rhineland Funding)由于大量参与美国次级抵押贷款市场业务而遭到巨额损失,当时该基金的投资组合中52%为次级债券,德国央行为此召集全国银行同业商讨拯救德国工业银行的一揽子计划。紧接着,美国第十大抵押贷款机构——美国住房抵押贷款投资公司于8月6日宣布申请破产保护美国第五大投行贝尔斯登宣布旗下两支基金倒闭、法国巴黎银行宣布冻结旗下三支基金。至此,一系列利空开始席卷全球金融市场,欧美股市群体遭遇重挫,道指下跌11%,恒指则下跌18%。而中国股市当时并未受次贷危机大的影响,因国内金融市场相对封闭,中资银行业参与美国次级债投资的额度有限,如当时曾有媒体估算牵涉到次贷债投资的6家中资银行合计损失约49亿元。但欧美投行认为,虽然中资银行在次贷危机中也有损失,但因投资规模不大,而中资银行业盈利能力强,所以次贷损失对中资银行业基本没大影响。其实,当时市场人士普遍认为次贷危机对中国经济的影响主要是一旦欧美市场的进口需求疲软,有可能会让中国出口增速下滑。但因为金融危机对经济的影响处于初露端倪阶段,市场对此还没有深刻的认识,所以A股市场在2007年底前,一度在全球股市狂泻过程中独善其身。但该来的最终还是来了,在全球经济普遍出现问题的大背景下,由于A股市场在3年时间里累计升幅已经高达513%,市场中集聚着巨大的获利盘,市场的狂热最终没能继续维持,在道琼斯指数出现趋势性下行的几个月后,A股市场最终于2008年1月,在国内10大顶级券商普遍认为沪指有望进一步上摸8000—10000点的美好预期中开始狂跌,最终沪指下跌73%,甚至远大于受金融危机重创的美国市场54.44%的跌幅。

     但是在这场史无前例的大级别金融危机冲击中,QFII的操作同样值得称道。A股市场在2008年第四季度沪指狂跌到1700点区域时,QFII并没有被这种恐慌所吓倒,相反是选择逆市加仓24只股票。根据当时上市公司2008年年报资料的统计,QFII在2008年第四季度逆市加仓的24只业绩几乎都有明确的增长趋势,如安泰科技博汇纸业国统股份、恒星科技、华新水泥建投能源晋西车轴兰花科创龙净环保陆家嘴美的电器等。其中,QFII加仓的中小板股票如青岛软控、国统股份、拓邦电子等,2008年的业绩增速分别高达56.34%、72.12%和77.29%。而2009年A股市场如期反弹后,沪指最大弹升109.39%,但QFII逆市加仓的这24只股票,有统计的15只平均上涨518.23%,是沪指弹升幅度的4.74倍。其中安泰科技、恒星科技、龙净环保等,最高累计上涨957.24%、1031.21%和1145.20%,成为当时市场当之无愧的明星股。QFII家族的代表——瑞士银行在2008年第四季度加仓中选择了张江高科山东黄金、安泰科技、陆家嘴,这几家公司在2008年及2009年里业绩均是大幅增长,而与业绩增长相对应的是,这几只股票在2009年的反弹行情里,最大涨幅分别为147.81%、1027.64%、957.24%和237.17%。

从QFII的操作理念看沪港通后A股市场演变格局发展趋势之一

       瑞士银行对中金黄金和山东黄金的投资操作当署A股市场的经典杰作。瑞银是2003年5月首家进入A股投资操作的QFII,旋即就重仓进入刚刚上市的这两只黄金股,然后耐心持股达9年之久,并由此获得惊人的回报。因为瑞银重仓买入这两只黄金股后,两只股票的最大涨幅分别高达9319.33%和4302.25%。

      瑞银在2003年买入两只黄金股时,正值中金黄金和山东黄金刚上市不久,这两只股票当时并未引起公募基金的太大关注。为此,瑞银投资自买入这两只黄金股后,曾连续几年在流通股持股名单里排名首位,但这几年里,两只黄金股的净利润持续大幅增长,只是股价走势一直表现一般。2005年A股市场露出牛市端倪后,瑞银对两只黄金股迅速实施连续加仓。到2007年底,这两只黄金股分别上涨3404%和4030.12%。瑞银的操作最为神奇的是,在股价飙升行情启动前瑞银连续大幅加仓,到2007年底两只黄金股上涨数十倍后,瑞银选择在高位大幅减仓。如2007年年报显示,瑞银在山东黄金上的仓位从此前的548.41万股迅速下降到145.25万股,减仓幅度达73.51%。2008年金融危机的影响集中凸显后,A股市场崩盘式下挫,沪指最大跌幅73%,所有股票全线暴跌,整个市场陷入极度恐慌中。但瑞银在2008年第四季度,重新选择对山东黄金进行逢低大胆加仓的举动,增持35.33%。结果山东黄金在始于2008年底的这波反弹行情中,再度上涨834.70%。更让人佩戴的是,当山东黄金股价到历史峰位后,瑞士银行悄然的从山东黄金2011年年报的流通股东名单里消失。在瑞银持有两只黄金股的这9年时间里,这两只股票最大涨幅分别为9319.33%和4302.25%。从瑞银在黄金股上仓位的增减情况可以看出,瑞银精准的把握了这两只黄金股走势的大波段,并且累计获利应有数十倍甚至超过百倍之多。 

从QFII的操作理念看沪港通后A股市场演变格局发展趋势之一

从QFII的操作理念看沪港通后A股市场演变格局发展趋势之一

 QFII所选股票在市场上表现优异的背后,是我们对其选股理念的思考,目前普遍认为QFII所选的重仓品种普遍符合价值投资的标准,如山东黄金、中金黄金,其业绩随着黄金价格的持续上涨而突飞猛进,是典型的高成长股。而瑞银能够坚持持有两只黄金股长达9年,一直坚持到两只股票上涨近百倍,然后在2011年黄金价格阶段性到顶后突然选择清仓离场,应该是瑞银在其A股投资中,一直是基于更大视野来审视及辅佐自己的投资操作。 

从QFII的操作理念看沪港通后A股市场演变格局发展趋势之一

    5、从QFII及公募基金与市场的搏弈看选股理念差异

     A股市场成立的初期,投资者结构以散户为主,以至于市场情绪化严重,也令急涨暴跌成为A股市场的顽疾。1996年起,券商成为A股市场恶性炒作的典型代表,甚至券商的自营业务基本就是坐庄。但最后券商因恶性操纵股价,大肆挪用客户保证金,进而引发中国资本市场上出现一场浩劫。前面我已经对此有相关介绍,这里不再多做评述,我只说公募基金的发展。中国公募基金的发展起源于1998年,随基金天元、开元的设立拉开了公募基金发展的序幕。但前三年,公募基金的规模很小,从100亿发展到600亿。2001年引入开发式基金模式后,公募基金的规模扩大到800亿。从2002年起,公募基金的规模迅速扩张,尤其是2006、2007年A股市场爆发大牛市期间,公募基金的规模迅速膨胀,当时曾有单只公募基金一天销售过百亿的的盛况。2008年金融危机后,随A股市场的大跌,公募基金的发展曾一度受挫,有段时期单只基金的销售规模甚至达不到成立基金的基本条件。但随着市场的发展,公募基金业仍进入稳定增长阶段,尤其是最近几年,随货币型基金的兴起,公募基金再度进入高速发展阶段。时至今日,我国的公募基金规模在全世界已经可以排名到第十位。截至2014年7月底,公募基金管理的资产规模已有55557.96亿元,其中公募基金资产是38161.89亿元(其中货币基金占四成),非公募资产17396.07亿元。可以说,公募基金是A股市场上最强有力的重量级机构投资者。但是公募基金自诞生以来的这17年发展历程始终伴随着丑闻、老鼠仓、操纵市场、恶性炒作等违规行为,公募基金所做的一切似乎与成立它们的初衷有些背离。 

      公募基金于1998年诞生后,在最初几年里资产总规模不大,作为市场的稀缺资源,初期也没有业绩净值的排名,所以当时公募基金是把替券商坐庄后高位接盘作为自己光荣使命。这和后期很多基金公司为打造公司形象,牺牲旗下多数基金利益去打造少量样板基金的做法如出一辙,只是当时公募基金“恶心自己、成全别人”的受益方是发起设立基金公司的券商股东,而现在很多基金公司旗下众基金协同热捧的是同门兄弟,所以公募基金的这种丑行其实早有悠久历史。2002年后,相关部门开始对券商、基金及社会类机构的各种严重违规行为进行整顿。2003年,随QFII在中国A股市场出现,价值投资理念也被QFII带进资本市场,公募基金由此才知道股票投资还有“价值投资”之说。可惜的是QFII带来的“价值投资”理念被公募基金活学活用并巧妙延伸,从此打着“价值投资”的旗号在A股市场的弱势期间抱团取暖,也即同门基金或不同基金公司之间相互约定联手推高股价,借此维系基金净值,尤其是每到年底的最后一个交易日,集中拉抬自己的重仓品种,同时不忘在收盘前的瞬间将其他对手的重仓股拼命往下砸,目的就是应付每年的年度基金业绩排名。公募基金在A股市场上真正发威当属2007年5.30后,因为在2007年牛市行情的前半程,公募基金初期是以减仓为主,然后又踩错市场热点的节拍,所以基金净值的增长幅度在前面很长时间段内明显滞后于大盘指数的涨幅。但5.30后公募基金开始奋力拉抬中字号打头的大盘蓝筹股,很多中字居头的大盘蓝筹股在短短数月里股价飙升几倍,与此同时沪指从4000点迅速飙至6124点,这也是中石油上市首日能以48.60元的天价开盘原因之一。所以,在2007年牛市后半程,公募基金给市场众多投资者营造了一个只赚指数不赚钱的牛市井喷行情,最后留下一地鸡毛。2010—2012年间的A股市场极度低迷阶段,公募基金扎堆抱团挖掘了白酒、医药、食品饮料等防御型板块的投资价值,催生了茅台、伊利股份、云南白药、东阿阿胶等多只大牛股,我个人认为这是公募基金成立17年来难得做出的一件正事。2013年伊始,A股市场的整体市盈率水平已经降至历史低点,长熊5年的A股市场出现骚动,流通市值较小的创业板先行异动,此情此景的产生其实是源于公募基金集体抱团围剿创业板。根据WIND的统计:截至2012年第四季度末,有122只创业板个股被公募基金重仓持有,持股总数为7.25亿股,持股总市值162.30亿元。到2013年第一季度末,有133只创业板各股被公募基金持有,持股总数提升到9.06亿股,持股市值达到257.40亿元,到2013年第二季度末,有142家公司被公募基金持有,持股总数达到15.24亿股,持股市值迅速提升到407.04亿元。但这只是从创业板各季度财报流通股的持股名单进行的统计,实际从公募基金自己半年报上寻得的数据是:公募基金共对当时创业板市场上全部355只各股中的296只持有仓位,持股总市值达到1148亿元,占6月30日创业板5346.32亿元总流通市值的比例为21.47%,这实际已经达到对创业板整个板块可以控盘的程度,而持股比例达到高度控盘的创业板股票多达50余只,如华策影视、长盈精密、捷成股份、卫宁软件、顺网科技等13家创业板公司,公募基金持股比例均在50%以上,已经完全控盘。这其中,长盈精密当时的流通股数为11047.49万股,但公募基金持有8180.38万股,占流通股的比例达惊人的74.04%!如卫宁软件,其股价从2013年初的20元上涨到年底的134元,股价涨幅已近6倍,但就是在这样的涨幅下,仍有5只新面孔公募基金在130元区域大胆杀入前十名股东行列,并且全部公募基金合计把持了卫宁软件59.93%的流通股。当卫宁软件在4月份送股除权前后急挫28%后,可能是公募基金认为抄底机会再度来临,纷纷选择增加仓位,由此公募基金的合计持股数量进一步上升到67.70%,这是准备涨上去后让散户接盘?还是准备等股价上涨后让其他公募“击鼓传花”?公募基金的如此恶性炒作行为,完全是作死的节奏!

       如果从公募基金所持沪市主板、中小板和创业板的重仓股部分市值的增减变化情况,更能看出公募基金对成长股的追捧已经处于极度疯狂中:2013年底和2014年一季度末,基金持有中小板和创业板重仓股部分的总市值分别为1779亿元和1787.2亿元,均少于同期2373.3亿元和2005.3亿元的沪市重仓股部分所持市值。而2014年基金二季报的数据显示:公募基金所持有的沪市重仓股部分的市值已经下降到1837.2亿元,已经少于同期基金所持中小板和创业板的重仓股部分1986.2亿元的持股总市值,这在历史上是沪市重仓股部分的持股总市值首次少于中小板和创业板的重仓股部分市值之和。而这几个季度以来,基金所持沪市重仓股部分的市值不断下降,2014年一季度和二季度分别环比减少368亿元和168.1亿元;与此同时,基金所持深市主板重仓股部分的市值也明显下降,从2013年底的1045.9亿元,下降到2014年一季度末和二季度末的754.8亿元和742.5亿元。但基金所持中小板重仓股部分的市值变化不大,几个季度以来始终徘徊在1000—1100亿元之间,而但创业板重仓股部分的持股却呈明显增长势头,一季度和二季度分别环比增长76.5亿元和135.3亿元,今年二季度末创业板重仓股部分的持股市值比2013年底激增30.33%,并且这还是创业板在二季度经历完深幅调整后的市值增幅,这表明公募基金对创业板的追捧愈演愈烈,不断通过减持主板股票然后对创业板的投入。截止到9月15日,沪市流通市值是15.51万亿,平均市盈率是11.29倍;而中小板和创业板目前的流通市值之和是4.81万亿,市盈率分别是40.34倍和66.71倍;可这样的情况下,公募基金持有中小板和创业板的重仓股部分市值居然能超过沪市,可见公募基金的资金流向是从两市的主板向创业板集中,但这种局面的背后,是创业板随时面临崩盘的危险,66.71倍的市盈率已经成为创业板参与者心中挥之不去的梦魇,估值的严重泡沫化早已经被市场所诟病,虽然公募基金一直打着所谓看好“新兴产业”的幌子,但这只是他们给自己恶性炒作创业板找的借口。有识人士对创业板已将公募基金彻底“绑架”的看法逐渐趋同,因为创业板已经成为一场公募基金之间“博傻”的资金游戏,很多原本没对创业板做配置的基金也开始买入创业板股票,甚至很多基金合约里已经明确约定投资风格倾向于价值投资的股票型基金也开始对创业板股票做大量配置,所以公募基金对创业板的投入,其实是追涨杀跌、不断跟风买入的结果。因为大多数公募基金对创业板的介入是从少量买入开始,股价上行后不断追加买入,当公募持有创业板的市值达到较高比例后,市场逐渐达成阶段性平衡,个股成交开始逐渐萎缩。但是对创业板业66.71倍市盈率的估值,公募基金对其蕴含的泡沫到底有多大其实全都心知肚明,所谓的看好“新兴产业”只是一块遮羞布,皇帝的新衣效应又让每个参与者都欲言又止,因为很多参与者都清楚的知道:虽然创业板很多公司是符合产业升级和经济转型的方向,但多数公司所谓的“高成长”预期其实都很难兑现,66.71倍的市盈率已经透支了未来数十年的业绩,基金经理更知道纳斯达克的平均市盈率只有25.7,并且也清楚市场真正的投资价值主要是在平均市盈率只有11.29倍的主板市场上,但创业板上每天持续上演的疯狂剧目让众多公募基金无法割舍,于是他们一边盯着主板动向,一边趋之若鹜的继续追高大肆买入,其想法多是一旦主板行情启动后就迅速从创业板退出然后转战主板,但问题是当多数公募基金都持这个念头后,下场就是群体性崩盘,谁都无法逃脱,最终全都成为陪葬者。

        创业板的变盘演习其实已经预演数次,2014年2月25日上午创业板指一度上涨2.03%,并创出历史新高1571.40点,但创业板明星股网宿科技突然直奔跌停,进而创业板整体大跌,收盘时创业板指数暴跌4.37%。市场是有利空?其实什么都没有,只是创业板因炒作过度,价格已经远远超过价值,于是有部分资金选择撤离,而整个市场其实都明白创业板的虚高,而当部分资金撤离时多数炒作资金不敢博傻接盘,由此引发整个市场震荡,47只个股跌停,256只个股跌幅超过5%。仅这一天时间,基金损失惨重,不少基金单日市值蒸发近亿元。当天401只普通型股票基金有79只单日净值跌幅比例超过4%。而包括普通型、被动指数型、指数增强型在内的全市场730只偏股基金中,当日净值缩水超过4%的达到130只,占比逼近20%。这一天里净值跌幅超过5%的偏股型基金有11只。其中,浦银安盛旗下三只基金领跌,浦银安盛消费升级混合下跌6.76%,浦银安盛红利精选股票基金净值下跌5.62%,浦银安盛战略新兴产业混合基金净值下跌5.55%。而这三只基金的管理者都为同一基金经理,三只基金的配置高度重合,我暂以浦银安盛消费升级混合基金为例,对其投资行为做进一步分析。

      浦银安盛消费升级混合型基金成立于2013年12月4日,成立后该基金迅速建仓。到2014年3月31日,前十大重仓股占基金净值的比例为49.74%,其中创业板占基金镜子的29.37%,也即创业板各股占前十大重仓股的59.05%。到2014年6月31日,前十大重仓股占基金净值的47.29%,这其中7只创业板股票的市值占基金总净值的34.78%,而这7只创业板股票的市值占前十大重仓股的73.54%。浦银安盛消费升级混合型基金成立较晚,成立后没几天迅速在60倍市盈率的创业板上大举建仓。经历完2月25日创业板大幅调整的洗礼后,到2014年5月16日,浦银安盛消费升级混合型基金的最大回撤达23.72%,同期创业板指数下跌21.34%,而同期沪指跌幅5.1%,深成指跌幅8.83%。虽然经理完近3个月的阵痛,但浦银安盛消费升级混合基金没有引以为戒,相反是在创业板上继续加大仓位,截止到2014年6月30日,浦银安盛消费升级的前十大重仓股里,创业板股票已经占据73.54%的份额。几乎所有公募基金经理都琢磨在创业板到顶后,争取在高位逃掉,但正如浦银安盛消费升级混合基金一样,当市场风险来临时你能真正逃掉?如果能逃掉,净值回撤能达到23.72%?由于重仓搏创业板股票,浦银安盛消费升级混合基金已经经历过2月13日、2月25日、4月28日、6月19日分别4.23%、4.46%、6.76%、5.40%的单日市值最大跌幅洗礼。但即便这样,截止6月30日依然重仓创业板,并且十大重仓股是在不同股票之间快速游走。这一现象并非个别,而是在众多基金里普遍存在,如2月25日这一天时间里,银河消费基金净值下跌5.53%,天治创新先锋基金净值下跌5.44%,长盛量化红利基金净值下跌5.33%,财通主题股票基金净值下跌5.2%,广发内需增长基金净值下跌5.19%,华商主题精选下跌5.13%,天治品质优选混合下跌5.04%,华宝兴业动力组合下跌5.02%。这是公募基金在进行价值投资?我看公募基金是在搏命。虽然诸如浦银安盛消费升级混合基金的净值又回到1.187元,但我替这些基民捏一把汗,因我不知道60倍市盈率的创业板如果真的价值回归向下运行时,最终等待这些重仓创业板股票的公募基金是什么结局。

从QFII的操作理念看沪港通后A股市场演变格局发展趋势之一

从QFII的操作理念看沪港通后A股市场演变格局发展趋势之一

       66倍市盈率的创业板股票投资价值到底多大?最明显的例证是这两年来创业板公司大股东及高管减持举动越来越凶猛,自2013年初创业板走强以来的这20个月里,创业板的大小股东合计减持553.68亿元,尤其是随着创业板指数突破千点后大股东的减持欲望尤为强烈。

       2012年8月份原本是首批挂牌上市的创业板公司大股东三年限售期解禁的时点,但因为当时创业板市场的交投极度低迷,这些首批挂牌上市的创业板公司大股东在相关部门的“建议”下陆续发布公告,多数公司选择主动将限售股的锁定期再延长半年到一年不等的时间,但多数是延长到2013年8月份,也即从这一时刻开始,创业板解禁市值要达数千亿元,要远远超过前三年小非的解禁市值总和。那么这一年来创业板大小非的实际减持情况如何呢?如果用一句话形容,就是疯狂减持!因为在2013年的前8个月里,创业板的全部355家公司中有245家公司的关键股东持股出现变化,合计减持178.43亿元。2013年8月到现在的这12个月里,创业板公司合计实施减持375亿元,这其中有些减持行为很值得玩味。如华谊兄弟的两位实际控制人在2012年9月的3年限售解禁到期时,主动承诺将限售期延长到2013年5月2日。5月2日前,两位实际控制人都对媒体表示:“短期内不会卖股票,因为长期看好公司的发展,并且也不需要大量地投资,就算需要投资,个人融资也越来越方便,不像之前资金来源限于公司股票或者分红收益”,可实际情况是话未落音,其中一位实际控制人就抛售575万股,这很让人寻味。从最终统计结果看,向日葵是减持最为凶悍的上市公司,10位股东累计减持超过20亿元,而华谊兄弟、盛运股份、智飞生物华测检测、掌趣科技、天龙光电、碧水源被股东减持也在10亿元以上。神州泰岳、乐视网、智飞生物、上海钢联、光线传媒、银邦股份聚飞光电天壕节能等公司被股东减持5亿元以上。从总体情况看:在2013年上半年,创业板刚开始上行时大小非的减持欲望并不强烈,创业板指数冲过千点大关后,大小非的减持欲望尤为强烈。通常意义上讲,如果上市公司的大股东及高管对公司有信心,那么大股东势必会选择持有公司的股票,甚至在适当时机还会选择增持。但是随创业板指数的升高,大股东及高管纷纷选择减持,并且减持资金规模巨大,作为公司的经营者,其对公司的经营状况和盈利能力等情况绝对要比外人更为清楚,但是在公司股价走高时选择巨额套现,难道是对公司发展的信心不足?

从QFII的操作理念看沪港通后A股市场演变格局发展趋势之一
       大股东减持的玄机在哪里?在2012—2013两年IPO暂停期间,我曾接触过数家已经审核过会,但因IPO暂停而拿不到上市批文的创业板公司实际控制人,当谈及审核已经过会,但因拿不到批文而无法挂牌上市的感受时,这几家公司的实际控制人几乎都表示:“业绩再撑下去实在有困难了”,其言外之意不言而喻,A股很多上市公司的大股东为配合自己所持限售股三年限售期的解禁,习惯做法是上市后的前三年尽可能多的实施大比例转赠股分红,迅速做大股本规模,通过反复的除权送股将股价折算下来,同时做高第三年业绩,配合市场将股价的上涨空间预留出来,以便为大非减持创造方便条件。而大股东的持股成本极低,只需少量卖出即可收回全部创业成本,如果大量减持自然可以获取到巨额的投资收益,所以很多公司的大股东主要精力并不是放在如何经营管理好公司上,而是致力于上市后减持自己所持巨额股权的投资收益上。当大股东所持巨额股权大额套现后,公司经营的好坏已经不再重要,如果说还有重要关系的话,那也是将来卖壳时再赚上一笔,然后拍拍手走入。2009年12月上市的“新兴产业”类公司——天龙光电,其在登陆创业板前的招股说明书上向投资者描绘了其美好的未来,设定“三至五年内达到太阳能级单晶硅生长炉市场占有率国内第一”及“五至八年成为国际一流光伏设备供应商”的“两步走”经营计划,这绝对可以让投资者对这家与新能源产业有关的新兴产业类公司产生美好的预期。天龙光电发行前的总股本为15000万股,其中:常州诺亚科技有限公司持有40.79%、汤国强持有20%、冯金生持有16.81%、赵政亚持有6.4%、刘定妹持有6.4%、钱建国持有3.2%、朱国新持有3.2%、熊建华持有3.2%。天龙光电上市后的前三年里,2009年净利润同比增长16.17%,2010年净利润同比增长30.99%,2011年净利润同比下降27.08%,这估计是上市公司的业绩实在撑不下去了,而2012年的净利润是直接巨亏51132.72万元,同比减少921.27%。这期间,作为小非的汤国强在一年限售期解禁后,迅速清空所持的全部3000万股,套现10亿元,据说唐国强通过减持实际获利9亿元。天龙光电的董事长冯金生则在三年限售期解禁后,迅速将所持持的2520万股减持掉2122.65万股,目前仅剩398.11万股。与此同时,第一大股东常州诺亚也宣布减持不超过1600万股。而天龙光电上市满一年后,在股价最辉煌的30—40元区域率先实施减持的众多小非,如赵政亚、刘定妹、钱建国、朱国新、熊建华,和冯金生及常州诺亚的的出资人冯月秀、吕行、万俊平之间还有错综复杂的关系,如冯月秀与冯金生为姐弟关系,冯月秀与吕行为母女关系,吕行与万俊平为夫妻关系,钱建平则是冯金生的配偶陈美庆之弟弟,但是这些复杂关系在天龙光电的招股说明书上可是只字未提。天龙光电下一步要干什么?应该是卖壳了,因大股东相继套现成功并赚取到巨额“投资收益”后,公司已从2012年起连续亏损2年,现在看2014年度也扭亏无望,与其亏损3年被退市,不如卖壳再赚一笔。为此,天龙光电已于2014年9月15日开始停盘,就是不知道这次卖壳成功后,是否又会掀起一番血雨腥风的炒作呢?根据媒体9月17日的报道,在2014年度中报后继续亏损后,创业板已有天龙光电、万福生科、宝德股份等已经亏损2年半,为此三家公司连续发布退市风险提示公告。除这三家公司外,创业板上还有一些公司经营状况不佳,只是2014年暂时没有暂停上市风险。2013年中报有20家创业板公司出现了亏损,较2012年的13家增加了53.8%,而2014年中报,已经有26家公司出现亏损,另有62家公司处于每股0.05元以下的微利状态。为此,有部分创业板公司已经开始实施并购重组,以改善经营情况。但根据A股市场历史上绩差公司实施资产重组后的经营情况看,并购重组后的当年业绩大多可以明显改善,但重组后业绩多数继续滑坡,为此有众多公司通过被迫重组得到苟延残喘,但过后依然逃脱不掉退市的下场。

       对上市公司大股东的减持,可能很多人不以为然,因为创业板公司大股东解禁的市值已经有5千亿以上,但实际减持的金额只有5、600亿,但请不要忘记了:全流通后大股东在理论上是可以全额减持,因为创业板公司的重组整合按相关规定是有诸多限制,一旦上市公司大股东无法依靠正常经营维撑住公司业绩,并且当IPO的审核制逐渐向注册制转变后,壳资源的市场溢价逐渐消失,退市制度的执行越趋严谨后,当大股东对公司的经营逐渐失去信心时,可能大股东的减持欲望将达到前所未有的强烈,而上市公司到底经营的如何?实际上并不是财务报表完全能够反应出来的。当然,这一切并非只能发生在创业板上,同样也可以发生在中小板和主板上,不管对什么市场,投资在对高市盈率股票,及连续亏损已被认为有退市风险的绩差股大肆炒作的同时,是不是应该适当加以警醒呢?

从QFII的操作理念看沪港通后A股市场演变格局发展趋势之一

       60倍市盈率一直是A股市场的魔咒,即使是欧美市场,60倍市盈率同样不可想象,现在创业板是市盈率水平已经达到66.71倍,已经超过2007年大牛市里上证指数60倍的市盈率,我不知道奋战在创业板上的勇士们认为创业板要到多少倍市盈率才算合格?如果IPO的审核制转为注册制,A股市场稀缺的壳资源溢价也逐渐消失后,等待投资者的会是什么?泡沫总是要破灭的,无论是从日本、台湾、纳斯达克还是A股6124点的泡沫破灭的过程来看,都极为惨烈。

 

   本文未完待续,欢迎随时留意后面部分文字

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