猪肉价格挑战央行货币政策
前言
近年来，中央政府为调控国内房价的上涨使用了各种宏观调控招数，土地政策、税收政策、行政管制政策、反腐政策、货币政策频频出招，但就是降不住房价上涨这匹烈马。尤其是进入今年下半年以来，国家的宏观调控进入了一个新阶段，即在继续保持过去诸多宏观调控政策的同时，更多的出台了一系列的货币政策，希望依靠货币政策来抑制目前经济发展中的过热现象，并最终抑制房地产行业、股票市场中的泡沫。
但我认为，目前央行一系列的货币政策无法抑制中国经济发展中出现的过热现象，反而可能会加剧中国经济内部结构的新的不平衡，激化中国经济结构内部更多的新的矛盾！
一、要认真寻找中国经济过热的源头
中国此轮经济过热是从房地产市场开始的。中国这波房地产热真正开始于朱镕基当副总理和总理时代，温家宝当总理后，房地产热继续加剧。伴随房地产的过热，国家采取了一系列宏观调控政策。但中国房地产行业这匹烈马气势强劲，将国家出台的一系列宏观调控政策推落马下，并扬蹄疾进。
为什么一系列的宏观调控政策就摁不下房地产这匹烈马呢？我认为，主要是中国的一系列宏观政策没有寻找到房地产过热的真正原因并有针对性地下药！
要解开这个谜要从需求着手。
对于房地产来说，真正的需求来源于三个方面：
第一个需求是住居需求。收入是住房的住居需求的根本原因。住房的住居需求是收入的增函数，住居需求随着收入的增长而不断增长。经济界通常将此形成为“房价收入比”理论。也就是说，收入越高，住房的住居需求越强劲。从我国经济近年快速发展来看，确实，随着居民收入的增长，住房的住居需求带来较大的增长。这一直是我国房地产界一直鼓燥房价必涨的基本理论支撑。
第二个需求是投资性需求。决定住房的投资性需求因素主要有两个，即租金收入和住房价格自然上涨所带来的增值收入。投资性需求基本也是这两个部分的增函数，租金收入和增值收入合力推动住房的投资性需求。因此，住房的租金收入和自然增值收入是投资性需求的根本原因。
第三个需求是住房的投机性需求。决定投机性需求的因素只有一个，即住房的炒作收益。投机性需求是住房的炒作收益的增函数，即炒作收益越高，住房的投机性需求越强劲。
如何区别住居性需求、投资性需求和投机性需求呢？这有如下几个区分标准：凡是只拥有少量住房（一般为一至二套），并且主要为用于家庭成员自身住居需要的，即为住居性需求；凡是持有超过家庭成员住居需求以外的住房，持有时间较长（一般为二年以上）且主要为用于出租的住房，这部分需求为投资性需求；投机性需求一般只指持有多套非用于家庭成员自住而是用于短时间内炒买和炒卖的住房的需求。目前我国的房地产需求主要由这三个方面来支撑。
二、寻找中国经济过热的轨迹
我国经济过热是如何形成的呢？总体来说，我国经济过热经历了四个波峰：
第一个波峰是我国经济发展带动了居民收入的增长，从而带动了住房的住居性需求的增长。1993年、2006年，我国城镇居民人均收入分别为2337元、11759元，增长了4.03倍。由于城镇居民收入大幅度的增长，从而大大增强了住房的住居性需求。住房的住居性需求的增长，从而为房价上涨提供了较大的支撑。自1993年以后，我国房地产一直高烧不退，一个发轫因素就是中国经济持续发展支撑了城镇居民的收入大幅度增长，也为房地产过热提供了一个长期的温床。
第二个波峰是大规模的城市化和中国经济发展的结构性调整使得城市永久性居民（包括拥有城市本地户籍和在城市长期住居的非城市户籍居民）大大增加，从而推动了住房的投资性需求的增长。1996年、2006年，全国城市化水平分别为29.4%、43.9%。近年来，我国大量的流动人口主要住居在城市。2003年年底，我国的流动人口总数已达1.4亿。这种由于经济发展所带动的城市永久性居民增多，把房地产推入了第二波热当中。在这一波热当中，主要是推动了房地产的投资性需求的增长。
第三波峰是大规模的消费信贷的带动，使得银行信贷资金大量流入房地产行业，从而大大推动了投机性需求的澎胀。自海南房地产热之后到1997年以前，中国房地产热处于恢复并慢热过程中。1997年以后，由于国家企图以消费作为拉动经济增长的一架主要马车，因此，大量鼓励开展住房消费贷款。由于住房消费贷款大量流入房地产市场，从而为房地产的增长提供了强大动力。同时，中国的金融资产是以银行资产为主体的，银行聚集了中国90%以上的金融资源。得到了大量银行信贷资产支撑的投资性需求和投机性需求，刺激房地产市场的泡沫开始疯狂澎胀，又由于房地产业属于一个综合影响很强的行业，因此，带动了与房地产相关产业的发展，形成了中国经济结构内部新的不平衡。
第四个波峰是随着2005年下半年开始的中国股权分置改革推进，中国资本市场开始进入繁荣期，但由于银行信贷资金大量进入从而摧生了大量的泡沫。
推动第一个波峰的是居民实际收入的增长。自1993年以来，我国城镇居民的实际收入的平均年增长率为10%左右；
推动第二个波峰的是住房的投资收益率的增长。自2003年以来，中国大中城市的住房价格基本都翻了一番，基本保持15%的增长率，加上租金收益，居民的投资收益率都保持为20%左右水平；
推动第三个波峰的是住房的投机收益率的增长。由于消费信贷的开展，使得居民可以利用银行信贷资源，放大投资和投机倍数，特别是使投机收益率呈数倍放大。例如，如果一个人在第1年付出10万元的首付款而按揭购买一套50万元的住房，第二年当房价上涨为60万元时他卖出该套住房，他获利为10万元（不考虑利息支出和税收的情况下），他的投机收益率为100%。
推动第四个波峰的也是投机收益率的大大增长。自2005年下半年以来，由于股权分置改革的成功，中国股票市场获得极大发展，上海综合指数由2005年6月6日的1034点上涨为2007年10月17日的6036点，增长了484%。如果其间股票投资者的收入恰好等入股指涨幅，则其年收益率约为210%。由于中国资本市场不成熟，投资者极少，大多数的股民是以投机为主。因此，自2005年下半年以来，股票市场的投机收益率为200%以上。
第一个波峰是受居民收入增长推动的。使得房地产发展获得有力支撑；第二个波峰是受居民收入增长和收入分配结构不均衡而推动的，使得房地产进入局部的、缓慢的过热阶段。由于房地产的供给保持一个较大的增长，使得房地产价格不致造成全局性的、快速的增长；但是，第三个波峰和第四个波峰的情形则大大不同于第一个和第二个波峰。由于房地产和股票市场的平均投机收益率都超过100%，而同期的信贷资金短期利率都在5%-8%之间，由于信贷资金成本大大低于投机收益率，因此，大大刺激了房地产投机者和股票投机者大大利用银行信贷杠杆进行疯狂炒作。投机的大量存在，是推动中国经济过热的最大元凶。
风起于青萍之末。由于四个波峰相连，在投机资金和银行信贷资金的双重助推下，中国经济进入了房地产市场和股票市场双重过热的情形下。
三、调控再次发力，央行货币政策进退维谷
近年来，中国对房地产的调控出台了多种政策措施。综合这多种措施，大致可概括为三大类：第一大类为财政政策，重点手段是税收政策，力图通过税收政策来为房地产降温；第二类为行政政策。主要内容为大力进行反腐败，同时对土地市场及整个房地产市场的运行秩序进行检查和整顿；第三类为货币政策。主要是运用利率政策和推行银行信贷准入标准等货币手段来进行市场调整。但是，从前几年宏观调控措施的效果来看，似乎并不理想。其主要原因为是没有找准调控的标心，没有寻找到经济过热的源头，病急乱投医，从而不能有针对性地提出各种解决方案，使国家的宏观调控在没有规划、没有目标的情况下越“调”越热。调控成“空调”，使得每一次宏观调控打压后往往迎来房地产价格的报复性反弹。
2007年以来，国家再次对房地产调控进行发力，这一次的调控主要是在稳定过去的行政政策、财政政策等调控手段的同时，加大了货币政策的调控力度。2007年的货币政策的主要手段是：
（一）存款准备金率政策：通过九次上调存款准备金率，使得商业银行存款准备金率达到创近年新纪录的13.5%。
（二）利率政策：通过五次提高存贷款利率，使一年期的存款利率上涨为3.87%，较年初增长53.57%；一年期的贷款利率上涨为7.47%,较年初上涨了18.57%。同时，对个人按揭贷款利率进行调整，对个人（或家庭）购买二套或是二套住房的，第二套房不能实行优惠利率，而要执行基准利率的1.1倍。
（三）大力发行央行票据，加大市场操作，回收市场的流动性。
（四）加强汇率调整，使人民币不断升值。
（五）加强“窗口指导”和信贷政策引导，传达宏观调控意图，提示商业银行关注贷款过快增长可能产生的风险以及银行资产负债期限错配问题，引导商业银行合理控制贷款规模与投放节奏。等等。
尽管今年以来央行采取了一系列货币政策来为经济降温，但是，我们可以看到，就目前而言，我国经济过热似乎还没有看到明显降温的迹象，全国10月份70个大中城市的房价上涨了9.5%，这说明经济过热还处于高潮。除了房价上涨外，股市依然红火，基民和股民进行储蓄大搬家，股指高位盘整，使得监管当局高喊流动性过剩。
在国家采用货币政策来为股市和楼市之热降温正忙的时候，不想新的问题又出现了：全国的通货澎胀由年初的缓步改为下半年的快步，特别是进入四季度，全国物价涨声一片，10月份CPI上涨为6.5%，作为一个近年来的经济奇观的是，全国猪肉价格也上涨迅猛，11月份出现了单周上涨0.62％的奇迹，害得国家发改委赶忙出台一系列稳定猪肉价格的举措。
从时间序列来说，猪肉价格指数的上涨，基本上与国家推行货币政策来为房市和股市进行降温的时间是一致的。自2004年10月第一次加息（06年二次加息），到2007年5次加息，央行共进行了八次加息。但多年来，我国猪肉价格指数一直在低位徘徊，就是在2006年以前，我国猪肉价格指数一直处于平稳时期。2006年前三个季度，猪肉价格指数是下降的，但进入2006年四季度之后，猪肉价格指数开始发力，当季猪肉价格指数为107.13，2007年一、二、三季度的猪肉价格指数分别为118.00、125.74、164.78，前三个季度的猪肉价格平均指数为140.17。考虑到猪肉的生产对货币政策的反应有一个时滞过程，因此，可以说，猪肉价格的上涨过程，与货币政策的发力而产生影响的过程是一致的。那么，是否可以说，猪肉价格的上涨是货币政策影响结果呢？其实，只要从投资回报率的分析，我们从可以看出结果是肯定的。
众所周知，无论在国外，还是在国内，农产品生产都是一种微利或是亏本生产行业，在国外发达国家，农产品生产行业一直是依靠国家补贴才能生存的。猪肉生产是农产品的一个重要分支，其投资回报率一般是低于5%，在我国广大农村更低，不算农户的劳动力成本，一个农户家庭一年养一条猪的净利润通常不到100元。如果计算劳动力成本，农村家庭的生猪生产完全是亏损的。
这样，我们可以从投资回报率角度，可以看看货币政策中的利率政策对房市、股市及生猪生产行业的不同影响。
如果国家保持低利率水平（如保持在年利率5%左右），由于利率与生猪生产的资产回报率（5%左右）相差不大，生猪生产还能保持一个稳定的生产过程。由于农村剩余人口多，生猪生产还有扩大的可能（劳动要素可以获得低水平的回报）。由于生猪生产保持平稳或是扩大，生猪供给平稳，猪肉价格自然不会上涨或是可能下跌；但正如前面所分析的那样，由于利息水平低，又由于房地产和股市的投资收益率超过了20%，投机收益收率超过了100%，因此，房地产和股市对银行信贷资金就会产生无限的需求，在一个只要能取得银行信贷资金就能赢利的博傻市场中，只要可能，人人就会向银行借款，从而去赚取投资和投资收益；
如果国家保持高利率（至少超过6%），生猪生产由于投资回报率低于利息收入，生产就会萎缩，生产就会供不应求，就会造成价格上涨。如果利息超过7%以下，借贷资本所形成的资金成本就会侵蚀生产者自有资本所应得到的部分收益或是折旧收入，大量的生猪生产者的简单的再生产就会无法维持，生猪供给将大大减少，猪肉价格就会上涨迅猛。但同时，由于房市、股市的投资回报率和投机回报率较高，一定程度利息上涨幅度对其产生的敏感性是极差的。例如，一个能赚取100%投机收益的人不会因为资金成本提到到10%而放弃投机的机会。因此，房市、股市的投资需求、投机需求对利率变动是不敏感的。只有利率变动达到消除房市、楼市的投资需求和投机需求的水平时（如利率提高到50%以上），才能消除股市和楼市的投资性和投机性需求。但提高到这样的水平，完全是不可能的，将对国家经济造成灾难性后果。
由于猪肉生产代表投资回报率较低的行业。因此，由于上述分析，我们可以看到，货币政策是一把双刃剑：整个社会统一保持低利率水平，将有利于保证投资回报率较低的生产行业的平稳发展，但却不利于抑制投资和投机。在高回报率的影响下，对银行信贷的投资和投机性需求会大大增长，从而引起流动性过剩，导致资产价格和股票市场存在极大泡沫，从而使整个社会的经济过热；如果整个社会保持高利率水平，投资需求可能得到抑制，但投机需求却难以抑制（除非利率水平等于投资和投机收益率。但这是不可能的）。同时，由于利率水平大大高于很多行业的平均回报率，高利率将对这些低回报率行业产生极大的创伤或是毁灭性破坏，这些受到创伤的行业的发展将萎缩或是消亡，从而引起这些行业的产品和服务紧缺，将对整个社会经济结构带来新的不平衡，从而造成新的破坏，引发社会产业结构新的不平衡或是过热。
因此，利用单一的、统一的货币政策在此陷入了两难境地，以此来调控经济过热是无效的。猪肉价格的上涨挑战了货币政策的权威性，将货币政策逼入了进退维谷的境地。在经济结构多元化，在产业投资回报率多样化的宏观经济格局下，无论统一实行高利率还是低利率，无论是统一采用货币从紧或是从松政策，都是不可取的。有效的货币政策应是定点清除政策，逐一针对经济热点，实行差别性的金融货币政策和其他政策，以收到对症下药之奇效。
