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刘建位翻译评点巴菲特2014年致股东的信(6):制造、服务和零售业务

(2014-05-03 13:12:00)
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股票

分类: 刘建位翻译巴菲特致股东的信

刘建位翻译评点巴菲特2014年致股东的信(6):制造、服务和零售业务

 

“看看那家商店,”巴菲特说,手指着内布拉斯加家具商城,“那可真是一件好企业。”我问他:“那你为什么不买下它呢?”巴菲特回答说:“这是一家私人持股的企业。”我说:”哦。”巴菲特说:“将来有一天,我肯定会买下来的。”

——亚当斯密《超级金钱》(1972)我,

 

伯克希尔这个板块的业务活动可以说是种类繁多。不过首先让我们通过整个板块的简要资产负债表和利润表来了解一下。

        

资产负债表 12/31/13 (单位:百万美元) 

资产

 

负债和股东权益

1,615 

现金和现金等价物

$ 6,625

应付票据

8,965

应收账款和应收票据

7,749

 

 

存货

9,945

 

 

其它流动资产 

716

其它流动负债

8,965

流行资产合计

25,035       

流动负债合计

10,580

递延所得税资产

5184

 

 

商誉和其它无形资产

25,617

长期债务及其它负债

4,405

固定资产

19,389

 少数股东权益

456

其它资产

4,274

 伯克希尔股东权益

53,690

 

74,315

 

74,315

 

利润表(单位:百万美元)

 

2013

2012

2011

收入

$95,291

$83,255

$72,406

营业成本

88,414

76,978

67,239

利息费用

135

146

130

税前利润

 6,742

 6,131

 5,037

所得税和少数股东权益

2,512

2,432

1,998

净利润

$ 4,230

$ 3,699

 $ 3,039

 

 

 

按照美国公认会计原则(GAAP)编制的收入和支出数据列示在年报第29页。可是,以上表格中所列的运营成本数据并不是按照GAAP编制的。尤其是这些运营成本数据中剔除了一些购买法下的费用项目,主要是某些无形资产的摊销。我们用这种方式呈报数据,是因为我和芒格认为这样调整后的数据更加准确地反映了以上表格所汇总的所有企业们的真实成本和利润。

我不想解释所有的调整——其中有些项目金额很小而且晦涩难懂——但是认真的投资者应该明白这一点,不同无形资产本质上差异巨大难以比较:一些无形资产真的随着时间逐步减值为零,但是另外一些无形资产的价值却不会出现一点减值。例如,对于软件的摊销费用是非常真实发生的费用。然而对于其它一些无形资产进行摊销,比如客户关系价值,按照购买法的会计制度规定必须分期摊销,但是这明显并不是真实的费用。GAAP会计却对两种类型的无形资产摊销没有做出任何区别性的处理。两种摊销费用在计算利润时都是计入当期费用——尽管从投资者的角度来看二者差异极大。

在年报29页所列的按照美国公认会计原则编制的财务数据中,所有包括在这个部门里的公司的无形资产摊销费用计提了6.48亿美元,作为费用在计算利润时进行扣减。我们认为其中的20%是“真实”的费用——事实上这些费用已经包括在我们上面表格中所列的费用里面——其余80%却并不是真实的费用。由于我们进行了很多企业收购,导致这种差异变得相当大。

当然最终可能最终这些非真实的摊销费用将会全部消失,就是它们相关的资产已经完全摊销掉了之后,但是这往往需要15年之久,到那时将会是我的继任人来报告盈利了,他就得到了这种摊销到期终止的好处。

我们所报的每一分钱折旧费用都是真实的成本支出。对于几乎其他所有公司来说如此。当华尔街的那些高谈阔论EBITDA作为一个估值指标的时候,扣紧你的钱包。

我们公开披露的盈利报告,当然会继续和美国公认会计原则保持一致,可是,要想了解真实数据,记住一定要加回我们报告的大部分摊销费用。

************

这个板块包括多家公司,销售的产品包括从棒棒糖到飞机等各种各样的产品。有些企业享有极其出色的竞争优势,用没有财务杠杆的净有形资产收益计算收益率高达25%到超过100%以上。其他一些企业这种收益率则在12%20%。但是也有少数企业收益率非常糟糕,这是我在进行资本配置时犯下了一些严重错误所导致的后果。我并没有受到误导:我只是在估计了这些公司或其所在行业的经济动态时犯了错误。

幸运的是,我犯下错误往往是在收购小企业的时候。我们收购大企业的结果往往都相当不错,有几笔大收购可以说结果非常不错。无论是在收购企业还是购买股票,我都还会犯下新的错误。并不是所有事情都和你设想的一样。

把这个板块所有的企业看作单独一个独立的整体的话,就是一个业绩十分优异的企业。这个板块在2013年度运用的有形净资产为250亿美元,有大量的超额现金,还有极小的财务杠杆,获得的有形净资产税后收益率为16.7%

当然,如果收购价格过高,即使收购的是一个具有极其出众的经济特征的公司,也会变成一笔糟糕的投资。我们收购大部分企业时都支付了大幅超过有形净资产的收购溢价,这部分收购成本反映在我们财务报表中金额庞大的无形资产之中。可是,总体来说,在这个业务板块我们获得的收益按照所运用的资本计算收益率相当不错。此外,这些业务板块所有公司总体而言内在价值超过其账面价值的幅度相当之大。尽管如此,我们保险业务板块和政府管制的公用事业业务板块的内在价值和账面价值的差距要比这个板块大得多得多。我们收购企业中的大赢家都在保险和公用事业板块里。

************

我们这个板块有太多太多家公司,由于篇幅所限不能一一进行评论。另外,阅读我们年报的,既有我们现在的竞争对手,有潜在的竞争对手。我们有一些业务,如果让这些竞争对手知道了我们的业务数据,就会对我们产生不利影响,因此,对于某些业务规模对于评估伯克希尔公司整体价值没有什么实质性影响的子公司,我们只批露强制要求披露的信息。不过在年报第80页到84页,你可以找到很多关于我们这个板块业务经营的详细情况。

可是我实在忍不住要告诉大家,关于内布拉斯加家具商城扩张进入德克萨斯州的最新情况,我本来不准备谈这这件事,因为对伯克希尔公司的经济重要性很小——对于伯克希尔公司2200亿美元净资产的基数来说,开上一家新店的影响简直就是九牛一毛。但是到现在为止,我已经和非常了不起的布鲁金家族一起工作30年了,而且这家特别了不起的商店让我感到特别兴奋激动,真正属于德克萨斯规模的,建造在克鲁尼,位于达拉斯大都市地区的北部。

内布拉斯加家具商城这个达拉斯分店将于明年建成,占地面积有433公顷,都在一个屋顶下,零售和和仓库支持面积为180万平方英尺。想要看到这个项目的进展请登录,www.nfm.com/texas。内布拉斯加家园现在拥有两个全美国销售规模最大的家居装饰商城,一个在奥马哈,另一个在堪萨斯州的堪萨斯城,每一个年销售收入都约有4.5亿美元。我预测,得克萨斯分店将会远远超越这些历史记录。如果你居住在达拉斯附近,请一定光临我们的新店。

我回想起1983830,那天是我63岁的生日,我就看我去看B夫人(罗斯布鲁金),随身带着我起草的购买内部拉斯加家具商城的建议书,一共有一页加上四分之一页。B夫人接受了我的出价,对于协议一个字也没有改,我们就完成了整个交易,没有投资银行也没有律师的介入(这种经历只能描述成就像在天堂一样)。尽管这家公司的财务报表并没有经过审计,我一点儿也不担心。B夫人只是告诉我什么什么是什么,有她的话对我来说就足够了。

当时比太太已经89岁了,后来又一直工作到103——这绝对是我喜欢的那种类型的女人。请大家看看内部拉斯加家具商城1946年的财务报表,我们复印在这份年报的第116117页。现在内布拉斯加家具商城所拥有的一切都来自于当时72264美元的净资产和当时公司账上仅有的50元美元现金,以及B太太和他的儿子Louie以及儿子的儿子RonIrv令人难以置信的才能。

这个故事最关键的地方是,B太太没有上过一天学。不仅如此,当年她从俄国移民到美国的时候,连一个英语单词都不知道。但是她热爱这个收纳她的国家:B太太要求,每次家庭聚会都要一齐高唱“上帝保佑美国”。

有进取心的企业经理人应该好好研究让B太太创造出非凡成就的特质,非常平实但非常罕见。每年都有来自于全球40所大学的大学生来拜访我,这一天一开始我都会让他们先参观内布拉斯加家具商城。如果他们吸收了B太太的教导,他们就不再需要从我这里学什么了。

 

刘建位评点:

巴菲特接手伯克希尔初期,资本实力不强,收购的多是中小企业,都属于制造、服务和零售行业,这是巴菲特收购起家的行业,也是巴菲特看家的本事。但是现在巴菲特资本规模巨大,整个公司资产规模超过3万亿人民币,股东权益1.3万亿人民币,现在他出手收购的起点就是600亿人民币,重点是资本密集的保险和公用事业行业,而在制造、服务和零售行业这样的大象很少。不过,巴菲特收购投资的经验是通过收购制造、服务和零售行业的中小型企业获得的。巴菲特收购喜诗和B太太的内布拉斯加家具商城对他影响巨大,尤其是B太太,可以说是巴菲特最崇拜的英雄偶像,地位仅次于他的父亲以及导师格雷厄姆。巴菲特今年讲述他已经重复讲过很多次的B太太白手起家创办全球最大家具商场的故事。我觉得巴菲特最强调的是:“这个故事最关键的地方是,B太太没有上过一天学。不仅如此,当年她从俄国移民到美国的时候,连一个英语单词都不知道。”成功与学历无关。巴菲特建议:“有进取心的企业经理人应该好好研究让B太太创造出非凡成就的特质,非常平实但非常罕见。如果他们吸收了B太太的教导,他们就不再需要从我这里学什么了。”B太太的信条是什么呢:sell cheap and tell the truth。其实巴菲特和B太太一样,他们成功的秘诀,傻子也知道,但是聪明人也做不到。做到,一直做到,一直坚持做到,真的很难,所以真正成功的人少,原因就在于此。

 

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