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在不确定性中的理性决策

(2019-05-22 09:36:12)
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杂谈

在不确定性中的理性决策

文/姚斌




本文从投资哲学层面思考不确定性中的理性决策。所谓的理性是基于现有的理论,通过合理的逻辑推导而得到确定的结果。反之,就是非理性。理性的本质就是否定与怀疑。在投资领域,需要正确的决策,而在正确的决策中,需要充足的理性。然而,通常人们可能只是“有限理性”,而不是“充足理性”。一个投资者,随时都可能面临决策与选择。决策是投资核心。所谓的决策,就是理性的选择。决策行为取决于对当前行动所产生的未来结果的期望。在这其中,以偏好为基础。

所谓的“偏好”,指的是投资决策者对收益和风险的态度,这是效用理论中的一个概念。决策者对一方案或后果的偏好强烈程度,被称为“偏好程度”。比如,有的人厌恶风险,有的人追求风险。同样是价值投资者,厌恶风险者可能只追求未来合理的收益,而追求风险者则可能追求未来超额的收益。因此,投资决策行为取决于对当前行动所产生的未来结果的期望,而对未来结果的评价则是按照个人偏好进行的,从而选出最符合个人偏好的备选方案。在这其中,并不存在对或错的基本判断。

但是,决策的困难在于,当前行为未来结果具有很大的不确定性。不确定性的存在,或许是因为某些过程从一开始就不确定,或者是因为决策者对现实运行机制一无所知,其结果与期望无法一致。决策后可能很喜悦,也可能很沮丧,这是决策自身的特点。在知道结果后,决策者都会感到遗憾。他们可能会意识到如果事先能把结果预测得更准确一点,就会做出更好的选择。出于这种心理,投资者有时会感到非常遗憾,如果对股票市场有十分准确预测的话,他们本应该获得更为丰厚的收益。

实际上,并不是所有的备选方案都是已知的,并不是所有的结果都要考虑,也并不是所有的偏好都在同一时间出现。投资者不会考虑所有的备选方案,相反,他们可能仅考虑为数不多的几个备选方案,而且不是同时研究,而是按顺序研究这几个方案。他们不会考虑备选方案的所有结果,只把注意力集中在几个结果上,而忽略其他;他们通常也不会去寻求与结果相关的信息,也不采用有些可获信息;他们要寻找的是一个“足够好”的行动,而不是寻求一个“最佳可能”的行动。

由于投资者在注意力、记忆力、理解力和沟通方面受到严重限制,因此他们即使有理性的话,也只是“有限理性”。这就是说,尽管投资者试图做出理性的决策,但他们被有限的认知能力和不完全的信息所束缚。因此,虽然他们有最美好的愿望,也付出了巨大的能力,但他们的行动却不是完全理性的。人类并不擅长通过建立决策树来计算未来事件的概率,但人们能够凭借记忆来了解类似事件在过去发生的频率,并在这方面表现得相当出色。因此,人们能够以记忆为参考来映射未来事件的概率。

决策者使用的框架是他们有意识的和无意识里拥有所有经验和知识。这些经验和知识中的一部分隐藏于个人经历中,并形成了个体解决问题的方法;还有一部分则是对决策情景出现顺序的反应。框架能够坚持情景出现的特定顺序。决策者需要运用一些典型范例来明确应该用什么样的观点来对待问题,应该提出哪些问题以及用什么样的方法提出这些问题。如果某一决策的框架是无限获得超额收益,而另一决策的框架是绝对追求安全边际,那么两者进行决策的方法肯定是不相同的。同一种情况也会导致不同的决策,因为在同样情况下决策的框架有时是重视创新的价值,有时又是不丢面子很重要。

根据行为学研究,决策者似乎更倾向于选择“满意化”,而不是“最大化”。但在投资领域,倾向于收益最大化的要比倾向于收益满意化的多得多。实际上,业绩和愿望是密切相关的。愿望要与业绩相适应,而业绩也要与愿意相适应。决策论指导投资者计算赢的概率、下最好的赌注,然后等待结果。面对一系列糟糕的备选方案,满意化的投资者会改变问题的约束条件以寻找好备选方案,而最大化的投资者则会从糟糕的备选方案中选择一个最好的方案。在面临逆境时,比较接近自身能力的投资者能够取得好的成绩,而脱离了自身能力的投资者则不容易取得好的成绩。

投资成功的稳定与否在很大程度上取决于搜寻环境是否丰富。搜寻环境指的是仔细查找或寻求适合自己的生存环境。失败的人搜寻适合自己的生存环境以提高效率,减少愚蠢情况的发生,从而回避风险。成功的人则搜寻更具风险性的备选方案,并会在成功几率较小的情况下进行较大的变化,从而变得冒险。在此情景下,他们都必须思考提高技术的有效性。由于不确定的环境的内在不确定性,投资者就要判断它们发生的概率。有些不确定性是无法降低的,是世界上各种机制内在的不确定性。不过,经验丰富的投资者在估计未来概率时绝不是一筹莫展,在自己熟悉的情况中,他们对未来概率估计得相当好。

投资者对未来事件的估计更多是依赖于自己以往经历中出现了类似情况,这就是为什么投资者能在自己熟悉的领域里游刃有余的原因。他们所参照的样本与他们要决策的情况有一定的联系。他们会考虑某个事件与自己心目中的这个世界应该是什么样子的原型相符合的程度,由此来评估该事件的概率。如果他认为以原型相符的事件发生的可能性很大,甚至认为这些事件具有“代表性”,但与原型最相符的世界并不一定是最经常发生的世界,那么他就会忽视有关事件基准概率的重要信息。例如,即使历史上最伟大的棒球击球手在他们最好的赛季成功的概率也只有40%,但是人们总是期望他们在任何时候都能击中球,因为击中球是人们心目中的伟大击球手的原型。同样,尽管伟大的设计师一生中的好设计也仅有几件而已,但是人们却认为他们的每一次失败都出乎意料。

有些事情发生的概率非常低,然而一旦发生,后果就极为严重,而大部分投资者可能永远不会经历这种低概率事件。于是,他们就会把注意力集中于那些确定发生的或确定不能发生的事件,而忽略那些非常不确定性的事件,将概率的极端情况归纳于不可能,从而否定了不确定性的存在。尽管概率为0.001的事件与概率0.00001的事件概率差距非常大,甚至在某些情况下这种差距起着关键的作用,但很少有投资者能够把两者区分开来。如果把结果更多的归因于运气,就可能导致高估风险,也因此会降低承担风险的水平。同样,如果把结果更多地归因于能力,就可能导致低估风险,也因此会提高承担风险的水平。

成功和失败对投资者的判断会产生系统性的偏见。与把成功归因于运气,失败归因于能力相比,投资者更有可能把成功归因于能力,把失败归因于运气。他们认为幸运的成功是他们应该得到的,不幸的失败是风险造成的。连续的失败导致高估风险量,因为在样本很多的情况下运气不佳;连续的成功则导致低估风险量,因为在样本很多的情况下运气很好。成功增强了投资者对自己处理未来事件能力的信心,并使他们非常相信自己的智慧和见解。他们很难识别出运气在自己成就中的作用,他们对于自己战胜各种困难的能力也很有信心。这种异常的自信,通常都会导致灾难性的后果。

投资者也总倾向于夸大他们对市场的掌控,过高地估计他们的行动所造成的影响,而低估包括机会在内的其他因素的影响。他们认为事情发生是因为他们的意图和技能,而不是因为环境的作用。他们的成功加强了这种倾向。其结果就是,尽管投资者很清楚地知道有些不确定性是无法解决的,但他们还是认为不确定性可以消除,而不对不确定性进行估计。他们寻找的不是信息的确定性,而是社会有效性。他们实际上拒绝输赢明显的赌博,而喜欢那些概率不很清楚的赌博。

成功将导致愿望水平上升,失败则导致愿望水平下降。这就是说,当投资者发现自己远远超出目标,他们就会承担较大的风险,部分是因为他们所在的位置失败的几率很小,还有部分原因是由于超出目标很多,形成了强大的缓冲,他们未对采取的行动保持足够的警惕。如果投资者远远落后于目标,尤其是面临破产的威胁时,他们的风险倾向就会更加复杂。一方面,由于他们与目标的差距越来越大,他们就倾向于承担越来越大的风险,希望增加实现目标的几率;另一方面,由于他们越来越接近破产,他们就会变得僵化,一味地重复先前行动并避免风险。因为不断落后于目标和逐渐接近破产是相关的,所以失败对风险承担的水平影响就取决于投资者是把注意力集中于他们希望,还是把注意力集中于他们恐惧。

人们通常会认为,如果投资决策者选择那些有可能产生满意结果的行动,那么他们一般都会成功。同样的,如果投资决策者避免那些在过去产生过坏结果的行动并强化那些与好结果相关的行动,从而对其行动进行调整,那么结果就会得以改善。如果投资决策按照某个首选过程进行,决策就会取得好结果。但是对决策的观察结果以及对模型更准确的限定,都表明这些假定一般来说都是不成立的。不能对过程和结果之间的联系进行假设,必须对其进行证明。行动是否智慧是根据其结果来定义的。如果在所有的结果都得以实现之后,行动满足了相关各方的意愿,那么该行动就是智慧的。根据这种观点,智慧是事后概念,只有在结果出现之后才可以确定是否智慧。以结果为基础来定义智慧排除了这种形式的说法:“他的行动很智慧,但是结果很糟糕。”

投资决策的结果总会随着时间的推移而显现出来。短期的结果已经包含在长期的结果中。许多改善短期的行动从长期看来可能是有害的,反之亦然。由于存在大量的不确定性和模糊性,许多在事前被认为是有“智慧”的决策,在它们的结果和价值效应全部得到实现时,却往往被认为“缺乏智慧”。似乎就是“事前有智慧,事后很愚蠢”。行动的智慧或许归根结底是一个事后概念,要根据未来的价值观和经验进行判断。在这种情况下,一般无法在决策当时判断决策是否智慧,但可以大致估计出来决策是否智慧,尤其是当决策人不仅关心行动的后果,而且还关心行动对其偏好和身份影响的时候。

历史的结果出现在一个不断发生内生变化的环境中,这种环境使得人们难以对它进行有效推理。由于远期结果难以预测,因此在时间和空间上的利弊权衡会导致偏爱和偏见的产生。最显著的就是,对清晰的近期结果的偏爱,会导致忽视某些模糊远期的重要问题。通常在任何情况下,个体都不会偏好远期结果。最著名的一句是,“在长期,我们都死了”(In the long run, we are all dead),所以个体往往为了短期利益而牺牲长期利益。然而,要关注长期的、全局性的智慧,就首先得对短期的、局部性的智慧进行有效关注。评估决策智慧,需要对当时当地所采取的行动的远期后果进行判断。

因为投资决策是如此的艰难,所以决策在一定程度上需要引入格栅思维,并以数学、物理、进化论、历史、文学、心理学为基础,因为对投资未来的解释包括了对可能存在的历史记录的探索以及对传统和信念中的历史积累的有效性和无效性的理解。现代动机理论认为,伟大行动的动机基础是对伟大结果的希望,但历史总是在通过多种方式破坏这些希望。一个人越了解世界,就越不相信人类可以有意左右历史的观点,就越不愿意做出决策者所要求的承诺。有意思的是,年龄的增长和经验往往会破坏对决策效能的信心,只有那些非常成功的人坚持认为他们可以通过自己的行动掌握命运。

投资决策要求清晰、完整、自信。其结果是,愚者比智者更容易作出决定性的行动,鼠目寸光者比高瞻远瞩者更容易做出决定性的行动。决策者可能会犯“错误的肯定”的错误,也可能会犯“错误的否定”的错误。所谓的“错误的肯定”是指,在不存在控制时,决策者会认为结果在相当大的程度上受到了个人控制。这种信念会导致决策者试图对事件进行控制,但它不会影响到结果。所谓的“错误的否定”是指当实际上有可能进行个人控制时,却认为个人控制是不可能的。这种信念会导致本来可能会起到一点作用的努力被决策者自我肯定瓦解了。大多数人或许会犯“错误的肯定”的错误,但不会去犯“错误的否定”的错误。

霍华德·马克斯是这样看待决策的:“长期来看,好的决策一定会带来投资收益。然而在短期内,当好的决策无法带来投资收益的时候,我们必须忍耐。”詹姆斯·马奇则告诫我们,如果世俗的决策偶尔把我们带入易卜生、塞万提斯或者克尔凯郭尔所描述的神圣世界中,让我们满怀感激吧,但我们不要在那个世界待得过久。有些简单的事情其实并不像它看起来那么简单,不发现这一点,就很难使简单的事情具有意义,甚至还有可能产生“以智慧始,以愚蠢终”的结果。尤其在投资领域,出现这种“以智慧始,以愚蠢终”的现象实在太过普遍了。

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