作镍，你好！

    感谢你最近的blog的一直更新。很多信息真的很及时，让我们小散能够有及时了解到小吉的最新情况。其实这封信本来周四上午就想写了，那时候也是小吉股价再创新低的时候，也就没能静下心来写这封信，因为看着盘面大单的变化总会好过码字。这封信比较长，写的原因也就是看到你在博客中对小吉四季度情况的疑问而想动笔写的。估计大家也都会对小吉的四季度同样有兴趣。那么，先让我们从小吉的所得税退税谈起吧:

    兴业证券孙朝晖指出：
    单季度业绩环比看，镍价的波动导致营业利润率波动较大，四季度营业利润率只有23％，远低于前三季度37.21％，37.59％和31.67％的水平，四季度营业利润只有1.57亿，环比下降30％。四季度所得税抵免，所得税费用为－10651.80万元，使得净利润环比增长了89.85％。

    乍一看，业绩下滑的很厉害啊，连营业利润率都下滑这么多?让我们再看看小吉06年的各季度报表和06年的年报吧：(请注意：下面所有的数字如果没有特殊标明单位都是亿，如果后面是w代表是万的简写,另外，括号里面的数字代表修正后的数字）

06年:  营业收入  营业成本   毛利率    营业利润  净利润    所得税
一季度  2.72     1.69       37.87%     0.66     4121w     2466w
二季度  3.29     1.89       42.55%     0.83     5082w     2824w
三季度  3.73     2.04       45.31%     1.12     7169w     3732w
四季度  4.78     3.78       20.92%     0.41     9354w     (569w)

    前三季度已经交所得税共9022万，而06年全年交所得税2143万，为什么呢？06年年报第46页显示，应纳企业所得税额8424万，而国产设备抵免所得税2571万，资源综合利用免征所得税4877万，所以共抵免所得税7448万，应纳所得税额8224万与共抵免7448万相减，实际应纳企业所得税976万，加上各子公司汇入母公司报表的所得税，吉恩镍业06年总的所得税为2143万。所以加上之前的两项抵免税，如果没有抵税的话，吉恩镍业应该交纳9591w所得税，把这个数字与前三季度相减，得出四季度应交纳所得税569w。

    那么你再仔细看看三季度和四季度的数据，乍一看，净利润增长了2000万，挺好，仔细一看，营业利润怎么从1.12亿变成了0.41亿了？而且毛利率从前三季度的4x%一下子到了20.92%,怎么跟前面孙朝晖讲的07年四季度业绩下滑一样？难道历史在两年间重演？让我们看看营业收入吧，四季度营业收入比三季度增长了一个亿，营业成本达到了3.78个亿，比三季度增长了1.7个亿，你觉得这个是正常的营业成本的增长么？也就是因为营业成本相对于营业收入的不成比例的增长，导致了他四季度自身的盈利从三季度的1.12亿下降到了0.41亿。但是你再看净利润，四季度从三季度的7169万增长到9354万，原因就是退税，所以四季度出现了前面孙朝晖指出的净利润增长但是营业利润下降的情况。那我们不禁要问，难道小吉发生了什么情况，使得他连续两年每年恰好在第四季度的时候成本大幅上升以至于营业利润下降这么多？那么岂不是06年之后紧接着的一个季度营业利润也很差了？让我们看看06年四季度紧接着的07年的前两个季度的数据吧:

07年  营业收入  营业成本  毛利率  营业利润   净利润     所得税 
一季度  5.98    3.27      45.32%  2.23       1.60亿     5976万
二季度  6.46    3.40      47.37%  2.42       1.66亿     6951万

    一对比你就可以发现，07年一二季度的毛利率又突然奇迹般的恢复到之前的4x%了，而营业成本，又突然降下来了，而上一个四季度4.78亿的营业收入竟然需要3.78亿的营业成本，这个营业成本，直到07年二季度6.46个亿的营业收入才只有3.4个亿的营业成本，再到后面我们可以看到，07年三季度，7个多亿的营业收入，营业成本才到3.61个亿；这样，你就可以知道了，原来，06年的四季度和07年的四季度其实一样，营业成本跟本没有那么巧合，一下子都在四季度暴增，而其实质，就是小吉每年四季度都会收到大量的退税，如果他不通过各种会计手法（诸如降低营业收入，提高营业成本)把四季度的营业利润降下来，那么正常的第四季度的营业利润加上大量的退税就会使得第四季度的利润成为一个高谷，而使第二年的第一和第二季度的利润很难看，而现在，他即使把第四季度营业利润通过会计手法降了这么多，他依然可以保证净利润部分很好看，06年三季度净利润7169w,四季度9354w(因为有退税)，07年三季度净利润2.13亿，四季度净利润3.28亿。也就是说，小吉合理合法的运用了避税退税政策，且使得企业的净利润每个季度都衔接的很好，不至于出现一季度二季度比四季度相差太大的情况，事实上，他的一季度二季度因为四季度增加了营业成本使得他一季度二季度依然比上一个四季度环比增长。

    那有人要说，这才两年，万一真的是巧合呢？别急，让我们从07回顾到06之后，再来看05年吧：

05年:   营业收入  营业成本   毛利率  营业利润  净利润    所得税
一季度   1.74     0.94       45.98%    0.56    3896w     2014w
二季度   2.86     1.55       45.80%    0.73    4651w     2401w
三季度   3.14     2.10       33.12%    0.63    3862w     2207w
四季度   2.64     2.36       10%       0.05    3836w     (1101w)

    05年前三季度已经交所得税6623万，而全年交所得税2515万，为什么呢？05年年报第30页显示，而国产设备抵免所得税2208万，资源综合利用免征所得税2288万，所以共抵免所得税4496万，而吉恩镍业05年总的所得税为2515万。所以加上之前的两项抵免税(加上04年递延的所得税抵免递延713.6万)，如果没有抵税的话，吉恩镍业应该交纳7724万所得税，把这个数字与前三季度相减，得出四季度应交纳所得税1101w。

    让我们同样来看看05年的四季度吧，营业收入从三季度的3.14亿下降到四季度的2.64亿，而营业成本却从三季度的2.1亿上升到2.36亿，以至于如果从营业利润的角度看，四季度营业利润只有0.05亿，毛利率从前几个季度的4x%突然降到了10%,当然，由于退税的缘故，第四季度的净利润还是有3836万，和第三季度基本持平；再看看前面06年第一季度和第二季度的数据与05年第四季度对比吧，首先，06年一季度的营业收入和05年四季度的营业收入差不多(2.72亿和2.64亿),但是营业成本却突然降低为1.69亿(05年四季度营业成本为2.36亿),这个05年四季度的营业成本2.36亿到底大概是对应多少规模的营业收入呢？我们看到，06年二季度营业收入3.29亿大幅高于05年四季度的2.64亿营业收入，但是06年二季度的营业成本却只有1.89亿，依然大幅低于05年四季度的营业成本2.36亿；而06年三季度营业收入3.73亿更是大幅高于05年四季度的2.64亿营业收入，(营业收入高出一个多亿)但是这06年第三季度的营业成本2.04亿依然低于05年四季度的营业成本2.36亿。所以你可以看出，05年第四季度的他们依然通过诸如增加存货之类的各种合理合法的会计手法提高最后一个季度的营业成本，从而为来年的第一第二季度铺路。

    如果你认为连续三年第四季度都是突然大幅提高都是巧合的话，让我们再来看看04年：

04年:   营业收入  营业成本  毛利率  营业利润   净利润    所得税
一季度  1.67      1.09      34.73%   3988w     2673w     1316w
二季度  2.29      1.39      39.3%    4474w     2829w     1546w
三季度  2.67      1.70      36.33%   5815w     3694w     2089w
四季度  2.49      2.05      17.67%   1365w     4689w     (95w)
    04年前三季度已经交所得税4952万，而全年交所得税1210万，为什么呢？04年年报第42页显示，购买国产设备的40%可从当年比前一年新增企业所得税中抵免，当年不足抵免的，递延到下期抵免；经吉林省地方税务局审批统一本公司抵免本年度所得税3350.9万，而本公司上年度应纳所得税额为1717万，本年本公司应纳所得税4354.5万；所以本年度国产设备改造抵免所得税2637.3万，其余(713.6万)留待下期抵扣。资源综合利用(04-08年)免征所得税1199.7万，所以共抵免所得税3837万，而吉恩镍业04年总的所得税为1210万,所以加上之前的两项抵免税，如果没有抵税的话，吉恩镍业应该交纳5047w所得税，把这个数字与前三季度相减，得出四季度交纳所得税95w,且有713.6万所得税抵税留待下期抵扣。

    让我们同样来看看04年的四季度吧，营业收入从三季度的2.67亿下降到四季度的2.49亿，而营业成本却从三季度的1.7亿上升到2.05亿，以至于如果从营业利润的角度看，四季度营业利润只有1365w，毛利率从前几个季度的3x%突然降到了17.67%,当然，由于退税的缘故，第四季度的净利润还是有4689万；再看看前面和04年第四季度营业收入差不多的05年第二季度的数据对比吧，首先，05年二季度的营业收入2.86亿，明显大于04年四季度的营业收入2.49亿，但是营业成本却是1.55亿(04年四季度营业成本为2.05亿),这个04年四季度的营业成本2.05亿到底大概是对应多少规模的营业收入呢？我们看到，05年三季度营业收入3.14亿大幅高于04年四季度的2.49亿营业收入，但是05年三季度的营业成本终于达到了2.1亿，和04年四季度的营业成本基本持平，而营业收入则不可同日而语。也就是说，相同的营业成本下，04年四季度的营业收入实际少了3.14亿减去2.49亿，约0.6亿。

    最后，再让我们看看兴业证券孙朝晖所诟病的07年第四季度的真实情况吧:

07年  营业收入   营业成本   毛利率   营业利润    净利润    所得税 
一季度  5.98     3.27       45.32%   2.23        1.60亿    5976万
二季度  6.46     3.40       47.37%   2.42        1.66亿    6951万
三季度  7.07(7.49) 4.05(3.61)  42.72%(51.8%) 2.24(3.02) 1.69亿(2.13亿)  5605万(8202万)
四季度  7.18(6.76) 4.19(4.63)  41.64%(31.5%) 2.36(1.56) (3.28亿)(8417万)

    请注意：括号后为调整后数据，经过我的总结，基本上大家现在都以调整后数据来评论的,为什么会出现这个问题呢，07年三季度吉恩合并了通化吉恩，在合并报表方面似乎三季度提供的7-9月单独数据与前6个月单独数据相加小于1－9月的总的合并数据，所以现在括号前面的就是根据单独数据计算得到的，括号里面的是根据1-9月的总的合并数据计算得到的，三季度由于合并报表且未经审计出现一些错误也是可以理解的；目前券商分析报告里面是按照括号里面的数据分析的，也就是四季度同比三季度营业利润下降最大的情况来讨论的，我们认为这个情况是和前几年吻合的，我们也就着重讨论括号里面的数据对比。
    三季度末共交了所得税21129万，07年末退所得税共19069万，而年度总交所得税为10477万，那么假设不退税，那么应该交29546万，这样，如果按照三季度税的总统计，四季度交了29546-21129万=8417万。
    但是，最令我们感兴趣的依然是第三季度和第四季度的对比，第四季度营业收入从第三季度的7.49亿下降为6.76亿，而营业成本竟然从第三季度的3.61亿暴增到4.63亿，也自然和前几年一样，为了配合退税后总的净利润不至于过多，营业利润也有大幅下降，营业利润从第三季度的3.02亿下降到第四季度的1.56亿，但是净利润依然从三季度的2.13亿增加到了3.28亿。因为小吉不仅第四季度有历年来最多的退税，而且还有宇光能源等交换利得6816.58万元,如果不把营业成本大幅打高(打高了一个亿以上，还同时打低了营业收入，使得营业成本的打高幅度远大于一个亿)从而导致营业利润打低的话，那么08年的一季度和二季度就会比较难看，而且所有人都知道，08年开始所得税率由33%降为25%,是个企业的经营者就会在07年的最后一个季度通过提高存货等等各种会计手法来提高营业成本从而为下一个年度的省税做贡献，小吉这个第四季度营业收入下降0.7个亿，而营业成本竟然上升1个亿已经很明显的说明了这点，(当然，这些会计手法有时候房地产企业运用得更多)且不说小吉通过四季度打高营业成本和营业收入会给08年带来多少新增利润，就是按照目前第三季度和第四季度所缴税来估算，哪怕08年一点不扩产不增产，08年每个季度因为所得税从33%降到25%就可以给小吉增加利润2000万以上，全年估计会因为这个所得税合并增加利润一个亿。通过04,05,06,07年总结下来，基本上小吉每年的第四季度都会通过各种合法的会计手法一定程度的降低营业收入，同时大幅增加营业成本，达到降低第四季度营业利润，从而配合退税导致的净利润上升的问题，更好的为来年的第一第二甚至第三季度铺路。当然，需要指出的是，这一合理利用避税手法效果最明显的是从05年下半年开始一直到现在，因为: 2006.1.23日开始，小吉公告股权分置改革方案。
 
    回过头来我们要说说兴业证券孙朝晖所分析的几个漏洞之处:
    1.扣除非经常损益之后，对于07年这样资产收购导致不同时期股份加权有变化的情况，是不能简单的用全面摊薄法的，必须使用加权平均法，孙朝晖错误的运用全面摊薄得出每股收益2.97 元且写进分析报告，做为分析师这个错误几乎是不可容忍的。
    2.营业外收入只增加了6800万而没有看到总体利润的大幅增长，却使用"营业外收入使业绩超预期"这样的标题，没有抓住吉恩镍业07年自身业绩大幅增长的内在原因，实为不合格。
    3.简单的先入为主"单季度业绩环比看，镍价的波动导致营业利润率波动较大"，没有看到四季度为什么营业利润率下降的真正原因，四季度的镍价相对于三季度的镍价一直是下降的，如果生产同样的硫酸镍，成本只会随之下降，而不会出现营业收入下降0.7个亿，而营业成本却大幅上升1个亿的情况，做为分析师，孙朝晖不去分析这个营业成本大幅上升的真正原因，却简单用一个利润率下降加上所得税退还得出四季度业绩环比下降的结论，却不去看看前几年每个第四季度所得税退还的时候是否有相似情况发生，如果说孙朝晖是疏忽所致，不知道去看看前几年的对比情况，那么做为一个一直跟踪分析小吉的分析师来说，此为水平太差或者不称职抑或失职；如果不是疏忽所致，而是知道内在原因却偏偏不分析出这个原因，为出报告而出报告，为标题哗众取宠吸引眼球而写标题，那么则是职业道德问题。
    4.希望孙朝晖同学"有则改之，无则加冕",真正做好一个分析师应有的功课，也让他今后出的分析报告在业内得到更大的尊重。
  
    当然，我也要指出，我自己不是会计师，以上均是通过自己的阅读各年年报、季报总结、计算而得，难免挂一漏万，甚至有计算错误之处，大家如果发现，请不吝拍砖。(以上分析中的数字最后一位均为四舍五入)
 
    一口气写了这么多，阅读、核对报表，也确实花了一些精力。最后也说说我对这个作镍这个博客以及自己对小吉最近的一些想法。

    我个人非常喜欢作镍的这个博客，更新及时，信息量大，又没有股吧浮躁之风，我真的希望这里能够成为我们广大小吉小散的一个家，能够各自发挥所长，集思广益，毕竟，做为小散，我们相比机构有着信息不及时、渠道不畅通等等天然的弱势；作镍上次提到巴菲特，也提到价值投资，但是实际上连巴菲特自己也提到普通散户相比他们是有巨大劣势的，很多他们能做到的事情散户却根本无法做到，而这一点则直接导致了后面投资结果的不同，最简单的例子就是在一百多元的时候中邮通过增发获得了88元每股的限售股几百万股，这个时候他们不仅不用担心抛出而使得手中优质股票筹码(小吉)的缺失，反而通过疯狂抛出，可以降低自己手中已有筹码的成本，而由于小吉高价股的特性，注定了除了其他基金外，散户介入力量相对微薄，当中邮短时间砸出大量筹码的时候，股价下降的就非常快，从而又使得中邮能在80元附近再捞到散户甚至最近出现的一些被迫割肉机构的筹码的情况。但作镍的topview分析给我们提供了这样的一个途径来了解机构的做法，因为最近两三年的整个A股市场如此密集且庞大的大小非解禁是国外市场所从来没有过的情形，这个时候整个市场的不确定性甚至会让一些质地优良的股票也被牢牢的钉在跌停板上，所以这几年对我们吉恩小散来说，也需要不断的汇总从各个基金买卖、到公司近况等各个方面的信息，从而更好的对我们的买卖做出决定；举个例子，最近的小吉被打下这么多，出乎我们大家的意料，尤其是80-70元以下的时候还有那么巨大的单子在抛出，这个周四收盘之前的反弹即使最后在70元左右这样的低价还有巨大的单子抛出，最后收盘的时候在70元整数还压了700多手的单子。是谁在这么不顾一切的抛?我个人估计依然是人寿，根据作镍一直给我们提供的信息看，对小吉历次抛得最狠的莫过于人寿和中邮，但我想说的是，虽然一直以来(尤其是最近)博时、鹏华是最坚定的买家或者说护盘者，一方面是由于他们看好小吉，一方面也由于他们进入的时候价位相对较高，给中邮这两个基金阴了一把，但在底下非常不确定的大盘的情况下，我们需要注意的是:
    1.就最近的情况，人寿到底还剩多少万股，(前些日子是剩80万股)作镍这方面是比较擅长的，一直跟踪这个数据，如果可能，希望不断的跟踪和及时的更新，目前看来，人寿这个瘟神只是凭借自己进入较早成本较低，卖出的时候不顾一切，给小吉的盘面带来了很大的恐慌，如果能知道这个瘟神什么时候能走干净，估计许多小散会松一口气。
   2.烫手山芋中邮系: 中邮这个烫手山芋两个基金核心成长和核心优选，虽然一个基金前些日子抛掉了很多，但是他们这两个绝对是一个定时炸弹，希望作镍及时跟踪他们的动向，尤其是来自他们的卖单。
   3.博时和鹏华：小吉年报中，已经显示博时系已经是小吉最大的流通股东了，在这次下跌中，作镍的topview分析显示，博时和鹏华也接了很多单子，问题是，做为基金，博时和鹏华也是有单只股票的双十限制的，他们不可能无限制的吸纳，到了一定舱位，如果再遇上大盘的风险，导致他们必须相应赎回开始降低舱位的话，反而是一股非常可怕的做空力量，中邮给我们的教训是，不能因为他的定向增发筹码是88元就断定他不会在80甚至更低加入杀跌的行列，如果作镍今后看到中邮杀跌情况的出现并且能够及时的在博客上披露相应的信息，我们小散可能就有相应的心理准备，我估计底下A股如果没有相应的利好措施，未来两三年对我们吉恩小散是一场非常艰苦之战，我们也需要紧紧抱团群策群力。
    4.总之，很感谢作镍最近还一直在每日更新topview信息，如果有可能，还是希望作镍能够每日坚持下去，尤其是在大幅震荡或者下跌的时候，及早弄清巨大的抛压来自哪里，这个抛压还有多少筹码可抛都是可以帮助我们广大阅读作镍博客小散的投资心态的，毕竟，我们中间绝大多数的人，都是普通的不能再普通的小散投资者，具有一切小散的共同弱点，而不具有机构信息灵活、投研团队能够在第一时间获取广大小散无法获取的第一手资料，同时通过讨论决定投资策略；希望作镍的博客能够成为我们对小吉小散的一个家，汇集各自的特长，比如我自己就比较喜欢挖掘年报、季报背后的东西，而同样能够看到topview数据，我就看了以后不能象作镍一样条分缕析的总结出谁买了多少股，谁卖了多少股，包括谁还剩多少股，我想这个是作镍独到的特色和长期的积累所致，股吧上以前也有人分析席位进出，到底谁家在买，谁家在卖，但是平心而论，分析得最好、总结得完整的是作镍，也希望作镍能够坚持下去；总之，希望看博客的各位都能发挥自己的特长，把自己的思考、总结发上来，群策群力，一起度过充满巨大挑战的08-10年。

作镍：
    1)非常感谢小吉又为我们提供了一篇精彩的分析，解决了我们对吉恩四季度主营数字难看的疑惑。作为中国总会计师2007年度人物的吉恩财务总监吴术，最近又荣升昊融集团总经理，他对吉恩的会计报表一定是下了功夫的。我们有理由相信吉恩在2008年一季度能为我们带来更好的成绩。
    2)对于不具有资金和研发优势的小散如何在股市中获利，小吉也提出了很好的建议。在我们小散中有着具有各方面专长的朋友，如果能够各自发挥所长，共享信息和心得，将会提高我们的判断力和自信心。不管是基本面分析还是技术分析，都会在这里获得相对机构的比较优势。
    3)TopView已经越来越公开了，连大智慧的Top10上都列出了基金公司的编号，就差没有列出基金的名字了。从长期来看，TopView能够起到遏制机构的短期投机行为的作用，是有利于价值投资的。所以，每日更新TopView也就没有什么顾虑了。我会坚持每日更新，只是有位朋友说过“你什麽时候再帖，我就走人”，我只好对这位朋友说声对不起了。