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[转载]精选报告 | 血制品行业进入黄金发展期

(2016-02-19 22:54:42)
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阿尔法工场[转载]精选报告 <wbr>| <wbr>血制品行业进入黄金发展期:


[转载]精选报告 <wbr>| <wbr>血制品行业进入黄金发展期查看原图
投资逻辑:过去几年血液制品行业的发展受制于最高零售价管制、浆站审批审慎及营养费上升。但2015年以来,行业压制因素发生积极变化:最高零售价放开,广东等省份浆站审批也有所加快。

我们认为血制品行业步入了史无前例的黄金发展期。重点推荐:$博雅生物(SZ300294)$$ST生化(SZ000403)$ $华兰生物(SZ002007)$ 

血制品为国内药品市场景气度最高的子行业。2010年卫生部测算我国采浆量需求约8000吨,预计目前的采浆量需求超过12000吨。

但2014年采浆量约为5700吨,存在巨大供需缺口;美国白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子VIII的人均消费量分别是中国的2.5倍、15.8倍和15.9倍,中国血制品行业潜力巨大不言而喻,价格松绑及审批加快必将使其进入快速发展通道,成为近年医药行业盈利能力较强的子行业。

血制品“量价齐升”幅度超预期。2015年6月1日最高零售价限制放开,血制品步入阶梯式提价阶段。

最具提价空间的依次是人纤维蛋白原、静丙、凝血因子。近期纤维蛋白原、静丙出厂价同比涨幅分别约80-130%(0.5g从280元/支涨至650元/支)、10-20%(2.5g从550元/支涨至700元/支),其它产品也出现不同程度的提价;部分省份浆站增设态度转暖,迎来浆站审批高峰期。

估计2015年年底国内获批浆站累计总数达到200余个,相比2013年新增了40余个。广东、江西、湖北、四川等省份浆站审批态度明显转暖,我们认为供不应求下增加浆站供给是大势所趋,在提价预期下各血制品企业亦积极寻求新设浆站审批,未来几年或将步入浆站审批高峰期。

投资策略及标的。在巨大供需缺口的催动下,未来3-5年将迎来血制品行业量价齐升的黄金发展期,行业景气度迎来显著向上拐点。

血制品公司中,优质的公司主要表现为:具备较强获批桨站能力及产品提价预期。重点推荐:博雅生物(300294):提价预期强烈+浆站获批能力强,为业内最具业绩弹性标的;ST生化(000403):脱帽重生迎来价值重估契机,计划建设20个浆站,有望跻身龙头;华兰生物(002007):独享重庆血浆资源,吨浆附加值高。

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1 血制品为国内药品市场景气度最高的子行业

血制品指以人体血液为原料,采用生物学工艺或分离纯化技术制备的生物活性制剂。血制品主要可以分为白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子三大类,主要用于临床治疗和被动免疫,发挥着其他药物不可替代的重要作用。

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1.1 供需失衡是我国血制品行业的基本特点

2010年卫生部测算我国采浆量需求在8000吨左右,随着老龄化进程加快、医改覆盖率提高、居民健康意识和支付能力提高,预计目前的采浆量需求超过12000吨。但是出于安全性考虑,国家对血制品进行严格管制,2014年采浆量约为5700吨,远远不能满足市场需求。

从全球来看,我国的人均采浆量也处于较低水平,远低于发达国家。美国白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子 VIII 的消费量分别是中国的2.5倍、15.8倍和15.9倍。

我们认为这是两方面造成的:1)国内血浆采集不足,市场需求得不到满足;2)中国血浆行业发展水平有限,产品不丰富、提取技术有限。

[转载]精选报告 <wbr>| <wbr>血制品行业进入黄金发展期 查看原图对比中美市场,我国血制品市场体现出原料供应不足的特点。献浆频次低、单次采浆量少、浆站建设审批严格、单次采浆成本都让国内血制品企业的发展面对着相对国外更大的制度制约,供不应求现象长期存在。

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1.2 血制品市场增速远超医药整体市场

由于供给被压抑,我国血制品市场一枝独秀其增速远超药品整体市场。2014年我国血制品市场整体规模约25亿元,过去5年复合增速达到26%,远高于药品整体市场的18%。

[转载]精选报告 <wbr>| <wbr>血制品行业进入黄金发展期 查看原图相对其它药品市场来说,血制品在监管环境、供需关系、价格趋势、同业竞争、产业链竞争上均表现出诸多优势,体现出更为广阔的市场空间。我们认为:在当前医药工业整体增速下滑的背景下,血制品是少有的依然维持高景气度的行业。

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2 行业发展压制因素释放,步入量价齐升的发展快车道

2.1 浆站审批与价格管控是压制行业发展的重要因素

血制品企业的盈利能力可以表示为利润=收入(投浆量×吨浆产率×单价)-成本(误工补贴+生产管理成本)。成本属于刚性支出,调整幅度不大,核心在于提高收入能力,即增加浆站数量、血制品数量和提升单价。

过去,浆站审批严格与价格管控曾是制约血制品企业盈利能力的重要因素。2015年以来,这两个制约行业发展的因素都发生了积极的变化。

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2.2 部分地区浆站增设态度转暖,或迎来浆站审批高峰期

浆站审批方面,由于血制品行业原材料来自人血浆,历史上曾发生过多次因血制品导致的疫情传播。因此,血制品行业是一个高度监管的行业,浆站审批一直较为严格,浆站资源稀缺是血制品行业的主要特征之一。

2011年底,因贵州省关停16家单采血浆站,导致血液制品供需紧张加剧。2011年卫生部提出“十二五”期间采浆量倍增计划,2012年初卫生部发布《关于单采血浆站管理有关事项的通知》,明确鼓励各地设置审批单采血浆站,并适当扩大现有单采血浆站的采浆区域,提高单采血浆采集量。

然而,由于审批严格,地方政府态度谨慎,2011-2014年全国新批浆站仅20余个。

[转载]精选报告 <wbr>| <wbr>血制品行业进入黄金发展期 查看原图单采浆站增设速度的下降,直接导致我国采浆量增速放缓。2008-2013年全国采浆量CAGR为9.7%,估计2014年为5700吨。

[转载]精选报告 <wbr>| <wbr>血制品行业进入黄金发展期 查看原图但近期部分地区浆站审批态度发生了积极的改变,根据公开资料及草根调研的数据,我们估计2015年年底国内获批浆站总数达到200余个,相比2013年新增了40余个。广东、江西、湖北、四川、河南均有新站获批,估计广东省2015年新批浆站10余个,江西省仅2015年12月就已新批3个浆站。

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我们认为:随着国家政策推动,供不应求下增加浆站供给是大势所趋。在提价预期下各血制品企业亦积极寻求新设浆站审批,国内其它地区浆站审批态度或也将转暖,未来几年或将步入浆站审批高峰期。

建议关注:1)浆站审批态度率先转暖的广东、江西、湖北等地企业:如ST生化(000403)、博雅生物(300294)、$博晖创新(SZ300318)$ $人福医药(SH600079)$;2)浆站获批能力强的血制品龙头华兰生物(002007)。

2.3 最高零售价放开后观望期已过,“涨价”真的来了

价格管控方面,血制品属于刚需,关系到众多患者的生命安全和经济负担,因此一直受到发改委最高零售价的限制。

但是由于血制品供不应求,即便有着发改委最高零售价的限制与招标降价的压力,血制品价格仍然一路走高,如发改委于2017年将10g:50ml规格的白蛋白最高零售价从259元上调到378元,2011年将0.5g人纤维蛋白原冻干粉的最高零售价也从147元上调到350元。

2015年上半年,发改委等中央部委联合发布《关于印发推进药品价格改革意见的通知》,自2015年6月起,血制品等药品的最高零售价限制正式放开,改由市场调节,打破了血制品涨价的天花板。但由于血制品是特殊的商品,提价敏感性高,各企业在取消最高零售价政策后的半年仍持观望态度、按兵不动,导致市场的提价预期有所动摇。

我们认为血制品提价是市场行为,观望期过后必将步入阶梯式提价阶段。近期纤维蛋白原、静丙出厂价同比涨幅分别约80-130%(0.5g从280元/支涨至650元/支)、10-20%(2.5g从550元/支涨至700元/支),其它产品也出现不同程度的提价。

从各细分品种来看,我们认为最具提价空间的是人纤维蛋白原,该产品为血制品中的小品种,在血制品市场中占比约2.5%,多为一次性使用,产生费用占整个治疗费用比例低,价格敏感性低;其次为静丙,但由于其用量大、价格敏感性高,提价后容易受到监管部门的压制,预计将以小幅度缓慢的模式提价。

建议关注在产品线布局上提价潜力较大的投资标的,如在人纤维蛋白原市场市占率近50%的博雅生物(300294)、产品线布局完善,在静丙市场市占率约10%的华兰生物(002007)。

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3 血制品领域投资策略及标的

我们认为在供需缺口的催动下,未来3-5年将迎来血制品行业量价齐升的黄金发展期,行业景气度将呈现持续上升趋势。建议关注具备较强浆站审批潜力及产品提价潜力的投资标的,重点推荐博雅生物(300294)、ST生化(000403)、华兰生物(002007)。

博雅生物(300294):提价+浆站获批预期强烈,最具业绩弹性标的

为国内纤原龙头,提价释放业绩弹性。目前公司的静丙提价幅度近20%,纤原提价幅度超过100%,超出市场预期。静丙所占的市场份额小,主要跟随行业逐步提价;但纤原市场占有率接近50%且技术壁垒高,拥有市场定价权,未来还存在巨大的提价空间。预计提价将为公司16年带来1亿元的业绩增量,业绩高速成长可期。

浆站拓展能力强,采浆量实现跨越式增长。2015 年公司有3个新浆站开始投产,并新获批2个浆站,浆站总数达到10个。预计2016年采浆量将达到284吨,浆站数和采浆量均实现翻番。公司是江西省唯一的本土血制品企业,政府支持力度大,目前已经在江西获批8个浆站,未来每年获批1-2个浆站是大概率事件。

业绩预测与估值:预计2015-2017年EPS分别为0.57元、1.21元、1.88元,对应PE分别为68倍、32倍、21倍。公司血制品采浆量和价格均存在巨大的提升空间,未来成长性强,是业绩弹性最高的血制品企业,维持“买入”评级。

ST生化(000403):脱帽重生,腾飞在即

脱帽重生在即,优质核心资产将绽放光彩。公司将通过向大股东定增23亿解决历史遗留贷款问题、浆站建设及未来3-5年培养基新产能的需求,尤其是为偿还4亿贷款、剥离振兴电业股权、完成股改承诺扫清障碍,最终实现脱帽,轻装上阵。肃清债务实现脱帽后,公司的盈利能力将大幅提升。

浆站建设加速推进,享血制品量价齐升机遇。广西、山西的5个浆站合计采浆量约280吨;山西的4个浆站预计2016年初投产;此次定增还将新增10个浆站,预计未来2-3年内新增浆站约20个,浆站总数将达到30个。预计在建及筹建的浆站经过2年运营成熟后公司采浆量峰值超过1200吨,有望成为国内血制品行业领头羊。且随着血液制品产品线的完善,血浆综合利用率将进一步提升,吨浆净利润约70万元,其净利润峰值很可能超过8亿。

业绩预测与估值:预测公司2015-2017年摊薄后的EPS分别为0.23元、0.40元和0.68元。脱帽重生后将迎来资产重估契机,2-3年后,随着新设浆站的投产,公司市值很可能突破400亿,布局国内市场较为空白的无血清细胞培养基与猪肺表面获悉物质为公司未来业绩带来想象空间,维持“买入”评级。

华兰生物(002007):独享重庆血浆资源,吨桨附加值高

预计2016年采浆量700余吨,行业龙头地位突出。公司现有浆站17个,数量仅次于上海莱士和天坛生物,估计2015年采浆量700吨,仅次于上海莱士。本次石柱分站获得采浆许可证之后,重庆6个分站均已可开始正式采浆,将大幅提升公司单站采浆能力,预计现有浆站2017年采浆量有望超过1000吨。从产品线来看,公司现有11个品种为国内当前产品线最多的公司之一,整体盈利能力处于行业上游。

浆站获批能力强,尽享提价机遇。近期重庆、广东等地浆站审批加快显示部分地区浆站审批态度发生了积极的改变,公司目前独享重庆、河南浆站资源,在两地浆站获批能力较强。目前重庆地区尚有9个县未设置浆站,且在全国率先实行分站策略,河南省2016年尚有一个浆站空间,可见公司未来浆站获批空间广阔。静丙等出厂价均保持稳步上涨态势,初步预计未来有望保持年15%提价幅度,特免、人纤维蛋白原等小品种价格弹性更大。

业绩预测与估值:预计公司2015-2017年EPS分别为1.08元、1.30元、1.61元,对应当前市盈率为39倍、33倍、26倍。我们认为公司为血制品一线企业,内生增长动力强劲,将充分分享行业景气周期红利,给予“买入”评级。

来源:西南医药朱国广团队


$上证指数(SH000001)$ $中小板指(SZ399005)$ $创业板指(SZ399006)$ $中证流通(SH000902)$   $沪深300(SZ399300)$


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