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估值逻辑和分步建仓策略-----寻找正收益

(2015-06-08 16:33:10)
标签:

股票

分类: 财务与投资思路
 

备注:这是我今天下午在上海中金公司(淮海中路398号)组织的私募工场沙龙活动上的演讲稿。

我的演讲题目是《估值逻辑和分步建仓策略-----寻找正收益》。

部分小标题的内容只在会上做即兴展开,没有用文字细细描写。一些观点在我过去的博文中基本上阐述过。

感谢中金公司特为我安排这样的机会!

 

一、估值逻辑

1、市盈率常识

合理市盈率应该是10到20倍。随行业和情绪而变。你不能无视市盈率,它客观存在,或许对你暂时无用。一切估值都是围绕市盈率转的,无非就是变相,市场常常流行未来的预期而已。持股的时候,千万不要忘记估值对比,不能单相思。估值始终是个紧绷的弦,这是最基础的。该切换的时候,一定要考虑切换。可以享受暂时的泡沫,但要注意控制。后面我会讲到。

10到20倍是科学范畴,其他属于艺术范畴,我把它看成情绪。仅供参考。低市盈率并不等于可以赚钱得多的钱,只是安全边际较高。不能不顾市场情绪,比如银行股应就该值10倍,但你不能盲目追高买入,没有必要花费冤枉钱。不要精确的错误,宁愿模糊的正确。不要小看这句话,很多投资者喜欢斤斤计较于财务报表,如果逻辑错了,反而更差。比如,有人看张裕报表增速如何如何,但不知道红酒是怎么一回事。张裕和茅台不是一回事情。

估值的逻辑很多很多,我不在这里一一展开。

2、千亿市值魔咒

苏宁电器去年冲击14元,合千亿市值,最后还是下来了。类似的很多,去年10月海康威视千亿市值,结果还是下来。三一重工曾经1500亿元市值,后来最低300多亿,目前400亿元。1000亿元市值是个坎,同样的道理,我们必须警惕500亿元市值的个股,即便能够冲击1000亿,满打满算也就翻倍,1000亿谈何容易?去年10月份大华股份冲击到500亿元,最后又下来,目前300亿。张裕同样到过600亿元,最后跌至150亿。再比如目前的格力电器,最高1033亿,不是格力电器不值千亿市值,而是市场常常会非常敏感。

3、说说贵州茅台

2012年2月,我曾经说过跌破10倍市盈率也很正常。茅台历史市盈率长期处于22倍到40倍。市场先生是神经病,不必惊讶。去年2月,我说过,茅台会跌破260元的一半即130元,因为我入市以后一直领教市场的情绪。除去分红6元多,估计到123元左右,今年最低118元。今年初,当贵州茅台跌至120元时候,我写博文看高180元,是从物极必反的逻辑理解的。逻辑是16万吨基酒可以变现出1280亿元净利润。市场无常,但市场不是无知,千万记住,有时候,市场是假糊涂。第一波到了179.6元,而我建议175元以上应该减持。5月20日,再次跌破我瞄准的147.5元,收盘至145元以下。我当晚写博,说茅台将卷土重来。没想到第二天就急速反弹,涨了6元。我写博文并非是说近期一定会快速上涨,因为我从不预言短期涨跌。而是断言这样的股价再次可以买入,不要过于的指望再次跌破120元,市场常常犯错,但不会立即犯错。为什么147.5元可以再次买入?风险可控,再跌20%就是118元。无非就是前期低点而已,又能怎么样?

真正理解茅台的投资者不多。同样,理解张裕的也不多。茅台有相对固定的客户群。你给上海毛毛(刘益谦)喝剑南春,他可能不干。

二、分步建仓策略

策略属于资金管理的范畴,但是资金管理内容更加庞大。

1、一般原则:10元、8元、6.4元。下跌20%加仓(等股数或者等金额)。人家买涨,我是买跌。实际运用的时候,要远远比这个复杂得多。尤其是6.4元这个位置需要根据实际情况判断。同样的道理,8元位置也是非常有讲究的。类似老中医开方子,只有非常熟练才能够灵活应用。

2、分步建仓的逻辑

个股上下10个点很正常,一个涨停或跌停而已,你可以熟视无睹。但下跌20%,你不能无视,因为从8元恢复到10元,就是25%收益。本质上是利用市场波动,让自己有利。

3、分步建仓目的

短期看,并非是实现利润最大化,而是控制成本。通过资金管理,可以让整个投资过程可以保持正收益。在安全的前提下,做大仓位。投资领域往往慢反而是快。心态很重要。

4、现金管理

现金如何办?选择极其低估的品种,例如,今年6.25元买入苏宁电器的时候,可以把剩余准备的资金买入3.7元的交通银行。防止大盘随时反转。

 

5、分步建仓案例

2009年下半年形成这个模型。2010年1月11日入市。当时上证指数3200点。

寻找具有安全边际的10元才是关键,衡量标准是10元价格买15元的价值。当然最关键的是个股质地要好,采用315原则(市盈率低于15、净资产收益率高于15%、增速高于15%,且公司发展要平稳,不要大起大落)。

实际操作中,先预留三仓资金,应对市场无常。(一般情况下,出现三步建仓,往往有两种情况:你错了,或市场严重错了。)若不幸,三仓套牢了两仓,风险依然可控。怎么办?从操作层面上认错第一仓,但不是让你立即减持。准备将来出现转机的时候,再减持部分仓位。一般情况下,并非一定是你买错标的了,而是你对第一仓的股价预计不及市场先生厉害。退一步海阔天空。下一次玩的时候,在第二仓股价位置再开始买入。当然,我会结合估值的综合水平考虑,而不是刻板的套用股价的数字,因为随着时间的推移,净资产会增加。

具体做法。先预估底部位置。然后倒过来思考操作计划。可两步的,资金分成两份。无需考虑第二仓的,一步到位。

底部话题非常敏感,很多人反对,认为深不可测。有说十八层地狱的。我不认可。真有十八层,只能说你买的根本不是地板价。股价当然是有底部的,只是比较难预测,但是我们从权益考虑,还是可以揣摩一些道道的。我会在下面的案例中说明。

虽然极端底部可以做适当的预估,但是买入时,一定要结合策略,留些适当余地。留有余地和预估底部是两个概念。

盲目的相信底深不可测从而害怕了,实际上没有真正理解权益。明白了权益,你会发现4毛钱买入1元的东东,会让你迟早赚钱的。巴菲特为什么说4毛钱,而不是8毛钱?也不是2毛钱?我个人认为,2毛的机会极少有,而4毛也难得有。说4毛的可能,也许是历史证明,4毛买1元赚钱是极大概率的。投资的一种方式就是寻找20%短期浮亏的赔率和未来50%、100%的收益。

5.1金地集团

起始股价(除权后)7.2元,我准备三步建仓5.7元、4.5元,极端情况下3.9元。破4元绝对不正常,会快速回升,瞬间而过的。一定要关注同行业个股的估值对比。当时万科10.5元。考虑到市场情绪,对万科的高估,我选择1.25到1.5之间。合理的比值是1.15倍。万科如同以往的招商银行(2008年10月和兴业银行对比)

顺便讲讲,入市之初,不要急着赚钱,要炼心态。我清楚如何赚钱,加仓、减仓。但我不为所动。我整整27个月没有卖出。学会忍着。这样才能够真正的做到淡定。

5.2民生银行

2010年6、7月份。开始买入民生银行,民生银行从05年开始。保持43%的复合增速。股价5元出头。3.46净资产,8倍市盈率。一仓到位。低估的东东,市场是慢慢跌的。14家银行股为什么选择民生银行?策略是什么?我做好了两年半时间的准备不亏损。因为市场能不能修复,我从不预测时间。

5.3浦发银行

2012年初浦发银行9元,准备7.2元位置承接第二仓,我没有留第三仓资金。去年6月25日的浦发银行,集合竞价买入,一次性的买入。

5.4苏宁电器

12年3月1日,9元买入苏宁电器。下跌30%才加仓,因为市场分歧很大,不必急。

 

6、估值举例

浦发银行。2014年1月19日写的博文:《思考浦发银行的下一个低点》。

可以从历史底部参考,(市盈率低下,尤其是市净率不高的,远没有离谱程度的)再制定建仓策略。比如苏宁电器,去年6月破5元不正常。可以认定5元是极端情况下的底部。那么,6.25元的苏宁电器风险可控。20%下跌空间而已。到了5元反而是好事情,大机会。

再比如,经过两次低点的调整(去年6月和今年上半年),那么前期的辽宁成大、吉林敖东、力生制药、马应龙、卡奴迪路等等,很多个股都可以认定为底部。事实上,2013年6月25日的鸦片底,蓝筹股的最低市场估值基本被确认了。

7、回顾估值比(准备切换)

动态估值出现明显差异,一定要切换。当然可以适当把握情绪,需要细细体会的。比如持有格力电器,你可以坚定持有,但思维中一定要有青岛海尔、海信电器等。

同行业切换:08年10月的兴业和招行应该选择11元多的兴业银行,抛弃10元多的招商银行(后来分别最高到43元和23元);08年10月的10元中国太保和17元的中国人寿,应该选择中国太保。到现在中国太保翻倍,而中国人寿没有什么利润。同样,09年4月的鞍钢和莱钢(鞍钢不到9元,而莱钢超过鞍钢,最后鞍钢最高到了19元3,而莱钢趴着不动了)。比如去年6月21日的民生银行股价超过浦发银行1.17元(民生银行9.45元,而浦发银行8.28元)同样的,6月25日。民生银行7.66浦发银行7.18,再比如,当天招商银行10元。这就是机会,换仓的机会。史玉柱因为不能换仓(有承诺),事实上,应该史玉柱把民生银行应该换成浦发银行。反过来。今年的3月21日,浦发银行股价超过招商银行也是切换的机会,应该选择招商银行。还有几年4月份的北京银行应该是首选、7月份应该选择兴业银行。等等,很多例子。去年46元长城汽车和13.5元上汽集团,不正常,应该选择上汽集团。2012年万科和金地的股价比值曾经达到1.75,应该选择金地集团。这样的例子很多很多。要坚信市场不理性的终究会调整。

不同行业的也有机会,只是难度会高一些。但熟悉了就容易明白。上汽集团和海螺水泥估值变化同样道理,我在博文中有过阐述。去年4月份和12月海螺水泥远高于上汽集团,我不看好海螺水泥的股价比,当然,我不一定对。有些个股只适合做一段,比如7月22日以后的宁波韵升,冲到19元出头,但暂时很难超过20元。超过3PB不来就是好的选择,冲20元不是那么容易的。这是一种感觉,也是一种理性态度。银行股不同,适合长期持有,可以一直等待估值的修复。什么时候起来不知道,你可以选择不动。

三、题外话

1、谈谈杠杆

杠杆买入,要考虑的个股是有前提的。切记!不能买入昌九生化这样的个股。要市盈率足够低,利息支出远远小于权益增加。在没有现金流的情况下,最好的借钱方式:1:1:2。前提是资产平衡。不要玩融券,因为条件和制度不成熟,杠杆比率也太小资金无法发挥效率。将来如果取消涨跌板的限制,那么就很难玩融资了,一不小心会瞬间被爆仓,如同香港股市。

2、对组合和集中的看法

会集中的,相对可以转换长组合玩法;但会组合的,不一定会玩集中。因为集中的难度更加高。

3、获利策略举例

如何单纯的做20到70%利润?或者是8到25%利润。上下各20%,就是70%利润。金地集团25%利润操作法。上汽集团25%到100%利润的操作。我看上汽集团的涨幅是50%。18到20元。牛市来了,则另当别论。 

4、对私募的看法

2010年以来。虽然上证指数从3200点下探到2000点,跌了三分之一,但是不停的换股,还是不赚钱,那么应该好好反思。若单一持股不动,我觉得亏损倒反而可以好理解一些。

熊市的时候,最好采用合伙制的方式,利用融资杠杆手段。

为什么牛市的时候很难跑赢大盘指数?一是不可能同时买在最低点且卖在最高点;二是资金增加导致资金利润远比指数涨幅小。比如10万亿流通资金,后来增加了5万亿资金参与。大盘涨了200%,而实际参与的资金整体只有100%的收益。何况私募大众同样不可能在最高位整体交割。

业绩考核,从1000点涨至6000点。6000*0.8在除以(1000*1.2)=4。则3倍利润已经很好。若从2000点涨至4000点,则应该是4000*0.9除以(2000*1.1)=63%。70%的收益已经很好。

四、总结

估值是基础,建仓策略是手段。缺一不可,需完美结合。

高PB既是短期的貔貅更是长期的老虎,一定要谨慎对待。

时间是敌人又是朋友。投资的本质就是时间换空间。

低风险高收益。赚钱靠的是仓位而不是涨幅。

逻辑非常重要,逻辑内容更加广泛,也包含了对商业模式的理解。没有逻辑不等于不赚钱,但没有逻辑容易导致狂妄。容易翻船。号称一年收益百分之几百的,不可能有持续续性。不然,若年收益300%,那么十年时间从1万元可以变成100亿元。

兼听则明偏信则暗。

我的报告完了。祝各位投资愉快!

谢谢大家!

 

(融冰之旅-宁波)

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