加载中…
个人资料
邓春明
邓春明
  • 博客等级:
  • 博客积分:0
  • 博客访问:1,877,799
  • 关注人气:2,748
  • 获赠金笔:0支
  • 赠出金笔:0支
  • 荣誉徽章:
相关博文
推荐博文
谁看过这篇博文
加载中…
正文 字体大小:

中国人寿的估值---林森池(5)

(2008-05-24 08:37:28)
标签:

中国人寿

分类: 亦可投资
 五、外资保险商的竞争

    笔者认识的保险业人士,任职于香港不同外资保险公司,偶尔相聚时总是嚷着要买中国人寿股票。从这些业内人士口中获悉外资保险公司在中国的竞争实力非一般人所想象的那么可怕,理由如下:

   (1)通过合资,大规模外资保险公司早已在内地大城市经营人寿保险业务,其中友邦(AIA)更获发独资牌照。过去十年友邦已在沿海大城市扎根,但时至今日,市场占有率只有1.3%;进度缓慢皆因每个城市牌照均需个别申请,招聘培训保险代理亦需时日,外资要覆盖全国并不容易,在未来十年仍未能形成全面竞争。

   (2)在中国内地营业的外资保险公司需要接受中国保监会的监管,投资渠道与内地保险公司一致,所以保险产品的回报无法超越内地对手。如果要降低风险,只能通过China Re-insurance(全国唯一国营机构)分保,成本几乎一致。猛虎不及地头蛇,外资掌握市况稍逊,产品未能紧贴市场。

    (3)以前外资保险公司在香港的代理利用香港公司所发行的保单直接向内地人士兜售,由于投资型保单回报较内地对手高,成绩斐然。但中国保监会于2005年已堵塞此漏洞,不准香港代理向内地人士兜售任何保单,就算是携带保单入境,在内地派名片也属犯法行为。内地人士要买香港保单,需亲自来香港出示护照才可,这一非法渠道局限于经常出境的高收入人士,数目不多。投鼠忌器,友邦(AIA)非常珍惜其中国独资经营牌照,恐怕触怒中国保监会,所以不惜全面禁止其香港代理向身在香港的内地人士出售任何保单。

   (4)以中国人寿最为畅销的鸿寿年金保险(分红型)为例,计算保户所得回报,复息实际上只有三厘多,远逊于同类型的香港保单,保险业界朋友异口同声认为中国人寿获利甚丰,边际利润高。内地保户未认识时间值,市场仍然在发展中,相信一段长时间后才会进入成熟期,届时保户要求更高回报,保险公司的边际利润才会下滑。

    六、增持中国人寿的策略  

    通过每隔六个月的业绩监察,从宏观及微观分析与竞争对手比拼的数据,令笔者信心倍增。结论清晰,中国人寿是罕有的千里马,可以长期累积,有现金回流,必须增持中国人寿股票。当然希望以低价买入,不过自2005年年末以来中国人寿股价在不断飙升。

    2006年3月,中国人寿股价已升破10港元,4月18日宣布2005年业绩,果然超标,内涵价值上升26%至4.25元人民币,火上加油,股价急升至5月19日的13.05港元,当时笔者就是根据以下分析定下增持策略:

   (1)宏利保险当时市价是内涵价值的两倍;基于未来增长较快,笔者决定以市涵率三倍作为买入中国人寿之上限价,即是以2005年内涵价值的4.25×3=12.75港元,股价回落低过12.75港元,都是买入位。

   (2)策略需要有耐心来实践,等到6月大市大幅调整,6月14日中国人寿股价回落至10.1港元,触发笔者所定下的增持买入盘。通过基础分析,在10.5港元买入,备感心安理得,完全不受股市下跌所影响,更无任何惶恐的感觉。在整个策略实践过程中,绝不依赖技术分析,完全不需要移动平均线,更无需止损或止盈。这是价值投资的精粹,可以助你进入更高领域,最终可以达到“手中有股,心中无股”的境界。

   (3)笔者同时亦制定了更长期的买入策略,若需要从周期性的中石油“落车”,部分资金一定要转车,一定要买中国人寿。2006年8月28日中国人寿公布2006年中期业绩,再度超乎市场的预期,笔者当时盘算,再用2005年的内涵价值已不切实际,因为2006年已过了一大半,应该用预期2006年的内涵价值作基数,如果2006年的内涵价值升上6港元,唯有提升买入定价至18港元(6×3)来买中国人寿。这策略亦在2006年9月实践了,笔者以近9港元沽出中石油,即时以14.5港元买入中国人寿。

2010年的中国人寿估值

     笔者评估中国人寿,从两个不同角度订下理论上的估值价。既从公司纯利未来增长着手(PEG),亦兼顾内涵价值上升潜力。从过去经验看,寿险公司的纯利依赖于投资收益,间接地受股市的影响,升幅比较波动,而内涵价值升幅则比较稳定。 

    表9尝试用PEG来厘定理论上中国人寿的合理估值价,先设定未来数年至2010年,每年纯利增长平均为30%;另设定PEG系数为一倍;理论上全年平均价是用上年度每股纯利乘30倍市盈率。

     以中国人寿2007年1月3日的高位28.85港元为例,以2005年每股纯利0.35港元计算,市盈率高达82倍,皆因市场预期2006年中国人寿每股纯利大幅上升,业绩公布后每股纯利果然上升114%至0.75港元,市盈率自然下降至38倍。可以肯定地估计,2007年纯利增幅必会放缓,但在未来四年至2010年,中国人寿纯利仍有潜力维持每年30%的增长。以2006年的市盈率38倍,与2007预期纯利增长率的30%相除,中国人寿的PEG是1.3倍,估值稍微偏高。若要将中国人寿的PEG系数下降至一倍的合理水平,中国人寿的P/E需要下跌至30倍,2007年理论上的合理股价应该是22.50港元。

市场反应正如笔者的估计。2007年1月9日,中国人寿A股上市,在上海证交所高见39元人民币,但香港H股无法创新高,从开市28.8港元掉头急促回落,而且在三日内下跌24%至22港元。证明市场有不少投资机构利用PEG买卖中国人寿股票。以每年30%复息增长计,2010年每股纯利将上升至2.14港元,如果届时市盈率仍然维持30倍,理论价应攀升至49.4港元。所以笔者肯定2007年年初的28.85港元高价只是短期休息的中途站,并不是循环顶点。

    笔者在上面已经深入分析了内涵价值的增长率(PEVG)如何影响股价。例如宏利股价是2倍其内涵价值,中国人寿股价是3倍其内涵价值,后者相对便宜,因为中国市场新保单增长快速,令中国人寿内涵价值维持较高的增长率。表10尝试用预期内涵价值的倍数来厘定中国人寿理论上的合理估值价。

    2007年1月3日中国人寿创28.85港元新高时,市场仍在等候2006年的业绩,业绩公布后,2006年每股内涵价值果然大幅上升51.3%至6.43港元。以28.85港元计算,是2006年内涵价值的4.5倍,属于偏高。相信不少投资机构以预期4倍内涵价值的市价,作为沽售中国人寿的指标,这亦可解释在2007年3月大市调整期间,为何中国人寿股价无法跌破18港元,因为估值偏低,只是2007年预期每股内涵价值8港元的2.2倍。他们的专业估值设定了中国人寿未来股价的轨迹——2倍预期内涵价值的市价属于偏低;3倍属于合理;4倍属于偏高。

    表9及表10所采用的估值模式各不相同,但两者推算得来的估值价亦算接近。以预期内涵价值的3倍计,2007年中国人寿的理论估值价应是24港元;用PEG的方法,合理估值价则是22.5港元。延伸至2010年,两种模式所推算的估值价环绕45-49港元。

 表10:以内涵价值厘定中国人寿估值价

年份

中国人寿内

涵价值估计

内涵价值

增长率(%)

偏低价按内涵价值之2倍﹡﹡

合理价按内涵价值之3倍﹡﹡

偏高价按内涵价值之4倍﹡﹡

2004

$3.36

 

$6.72

$10.08

$13.44

2005

$4.25

26.4%

$8.50

$12.75

$17.00

2006

$6.80

60.0%

$12.86

$19.29

$25.72

2007

$8.03E

25.0%

$16.06

$24.09

$32.12

2008

$10.04E

25.0%

$20.08

$30.12

$40.16

2009

$12.56E

25.0%

$25.12

$37.68

$50.24

2010

$15.07E

20.0%

$30.14

$45.21

$60.28

 

0

阅读 评论 收藏 转载 喜欢 打印举报/Report
  • 评论加载中,请稍候...
发评论

    发评论

    以上网友发言只代表其个人观点,不代表新浪网的观点或立场。

      

    新浪BLOG意见反馈留言板 欢迎批评指正

    新浪简介 | About Sina | 广告服务 | 联系我们 | 招聘信息 | 网站律师 | SINA English | 会员注册 | 产品答疑

    新浪公司 版权所有