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中国人寿的估值---林森池(2)

(2008-05-21 19:30:16)
分类: 亦可投资

表1:中国人寿股东资金、内涵价值升幅、投资收益(单位:百万元人民币)

 

 

2004年12月

2005年12月

2006年12月

债券

150,234(40.1%)

255,554(51.7%)

357,898(52.2%)

股票

17,271(4.6%)

39,548(8.1%)

95,493(13.9%)

定息存款

175,498(46.9%)

164,869(33.3%)

175,476(25.6%)

资本保证金

4,000(1.0%)

5,353(1.1%)

5,353(0.7%)

买入返售证券

279(0.1%)

贷款予投保人

391(0.1%)

981(0.2%)

2,371(0.3%)

现金

27,217(7.2%)

28,051(5.6%)

50,213(7.3%)

投资组合总数

374,890(100%)

494,356(100%)

686,804(100%)

与上年同期比较

 

+33.3%

+35.9%

投资回报

10,019

16,435

46,581

投资回报率

2.7%

3.3%

6.8%

纯利

7,171

9,306

19,956

与上年同期比较

 

+29.7%

+114.4%

股东资金

66,452

80,211

139,665

与上年同期比较

 

+20.7%

+74.1%

内涵价值

90,073

113,954

181,989

与上年同期比较

 

+26.5%

+59.7%

 

表2:平安保险股东资金、内涵价值升幅、投资收益(单位:百万元人民币)

 

 

2004年12月

2005年12月

2006年12月

债券

112,798(52.1%)

159,749(60.1%)

206,881(51.7%)

股票

6077(2.8%)

15,268(5.8%)

44,791(11.2%)

定息存款

80,320(37.1%)

68,959(26.2%)

59,107(14.8%)

贷款予投保人

675(0.3%)

1,526(0.6%)

49,152(12.3%)

其他

3(0.0%)

3(0.0%)

1,600(0.4%)

投资物业

1,504(0.7%)

1,243(0.5%)

1,528(0.4%)

现金

15,254(7.0%)

17,636(6.8%)

36,805(9.2%)

投资组合总数

216,631(100%)

264,384(100%)

399,864(100%)

与上年同期比较

 

+22.0%

+51.2%

投资回报

7,097

10,146

22,574

投资回报率

3.3%

3.8%

5.6%

纯利

3,116

4,226

7,838

与上年同期比较

 

+35.6%

+85.5%

股东资金

28,197

32,996

46,375

与上年同期比较

 

+17.0%

40.5%

内涵价值

37,248

48,363

65,573

与上年同期比较

 

+29.8%

+35.5%

 

    6、2007年平安保险的内涵价值有机会飙升

    人寿保险公司的“内涵价值”升幅来自三方面:

   (a) 公司的资产净值 ;

   (b)扣除偿付能力成本(Cost of Solvency Margin)后,现有保单业务的价值;

   (c)扣除偿付能力成本后,新保单业务的价值。

    现有及新保单业务的价值,外人无法知晓,须由保险公司内部的精算师根据每一张保单未来的赚钱能力,再以现金流折现法,计算出扣除成本后的价值。身为投资者,只局限于观察公司在保险市场的占有率、收入升幅、续保率等作为分析数据。中国人寿内涵价值升幅比平安保险高,反映资产升值快及保单未来赚钱能力高。

    计算人寿保险公司的资产净值较容易,其升幅主要来自派息后的盈利滚存、资产升值及股本的增加。2007年平安保险亦以每股33.8元人民币发行11.5亿A股在内地上市,筹集资金388亿元人民币,每股资产即时增加5元人民币,水涨船高,同样可以抬高2007年的每股“内涵价值”。

   二、运用PEVG为中国人寿估值把脉

    笔者曾强调PEG的局限性,人寿股应该用内涵价值作估值工具,但市涵率(Price/Embedded Value)仍未够全面,内涵价值的按年增长率才能反映公司资产及保单的升值潜力,所以需用PEVG。 PEVG理念与PEG相若,通常人寿保险公司被收购时,议价过程是根据其内涵价值。濒临破产的寿险公司无溢价可言,成功的寿险公司,其历史悠久的商誉、网络及庞大的销售团队是价值不菲的无形资产,所以股权转让价必定高于内涵价值,溢价高出一倍或两倍视乎未来的增长速度。

    表3以宏利人寿为例,比较其股价与内涵价值的关系,市涵率(P/EV)计算方法是用现今市价与上年度已公布的内涵价值相除,再将市涵率的倍数与今年度预期内涵价值的升幅增长率相除,得出的系数便是PEVG。理念基于内涵价值的快速增长可以支撑较高估值,全球资金同样都追逐高速增长的公司。

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