深圳特区报
编者按 在短短８个多月时间里，沪综指跌幅已超过５５％。作为经济晴雨表的Ａ股市场，前两年还是牛步如飞，上半年却突然摔倒，这到底是因为哪块绊脚石呢？昨日在深结束的“腾讯网２００８·影响中国Ａ股投资国际论坛”上，华尔街投资大师罗杰斯、台湾股坛教父胡立阳、经济学家许小年等财经巨头和基金经理纵论国际国内宏观经济趋势，畅谈通胀格局下的投资资产配置策略，诊断Ａ股熊市病情，开出未来治疗良方。
在宏观经济调控未松的格局下，中国的经济增长长期是不是依然向好呢？在沪市Ａ股整体市盈率已迅速降至２０．７倍的背景下，市场是不是又出现分批建仓的良机呢？本版撷取专家的精彩言论，给您提供一些借鉴。
本报记者 王 欣 加速上扬的原油价格，全球蔓延的通货膨胀压力，不仅使中国经济面临巨大挑战，也使Ａ股投资者不可避免地卷入到调整的阵痛中。 近两日在深圳举办的“Ａ股投资国际论坛”上，油价、通胀也成为了出镜率最高的词汇，高通胀下的投资策略选择成为论坛各个环节当仁不让的第一主题。在学术界、投资界各路专家的火力交织中，人们对通胀产生的原因、通胀前景及投资策略选择上，也仁者见仁、智者见智，激辩中观点所存在的巨大分歧，正好折射出当前政府决策层所面临的艰难选择。 通胀原因： 需求拉动还是投机炒作 在全球经济的上空，有一个幽灵在盘旋，那就是日趋严峻的通货膨胀压力。 当中国Ａ股在ＣＰＩ指数攀升到８％的恐慌下８个月跌掉５５％的时候，投资界对于通货膨胀的产生根源却有着明显的分歧。尤其当原油价格今年以来进入加速上扬的过程后，除了原来的“供需关系说”之外，“投机炒作说”也被越来越多的专家所认可。随着股指跌到３０００点以下，市场投资者发现，这种分歧不仅仅是学术上的争端，更影响到人们对未来通胀发展趋势的判断。 投资大师罗杰斯的观点是典型的“供需关系说”。他认为，商品价格上涨的真正原因，是生产不能满足需求造成的，而不是投机炒作的结果。几十年来，全球都没有发现新的大型油田，现有的大型油田大部分都是在这一代人出生之前就发现的，这些油田的产量还会下降。例如印尼就从过去的石油出口国变成了石油进口国。 学者许小年也认为，当过去１０年时间里，中国原油进口每年增长２０％、全球原油的新增需求５０％来自于中国时，不得不承认以中国为首的“金砖四国”的经济高速增长带来了能源消耗的高速增长，这成为油价暴涨的重要因素。 与此同时，有着“台湾股坛教父”之称的胡立阳提出，除了需求、成本增加等因素外，投机炒作也是通胀上升的一个重要原因。过去几年，在全球处于低利率时代里，投资者被迫把钱从银行中取出来，投向基金，寻找各种各样的投资渠道，每天有２兆资金在全球寻找猎物，各种投资应运而生：衍生性金融产品、房地产市场、大宗商品市场……现在的油价已经超出供需因素的范畴，从现有数据中可以看到，当油价涨到８０－８５美元以上后，有大笔资金买入，投机资金的介入十分明显。 于是，许小年进一步提出了通货膨胀的“出口转内销说”：包括中国在内的新兴发展中国家对于能源的巨大需求，推动了国际原油价格的上涨，转而带来“输入型通胀”，导致国内生产资料价格、消费品价格的上涨。 通胀前景： 泡沫破裂还是人工降温 对于股市投资者来说，未来通胀的发展趋势几乎是影响其投资收益、投资决策的首要因素。基于通胀原因的不同判断，政府决策层将会采取怎样的政策选择？是等待商品泡沫的自然破裂，还是主动为经济降温、选择经济硬着陆？这将对中国经济的未来发展产生重要影响，也决定着中国Ａ股的未来命运。 有趣的是，倾向于“供需关系说”的专家们，几乎都对未来经济发展前景有着极为悲观的预期，只有罗杰斯是少数的例外；而倾向于“投机泡沫说”的专业人士，则大多对通胀前景抱着相对乐观的态度。 因为“推倒重来说”而被每一个股民深深记住的许小年，昨天又对困扰中国经济的通货膨胀开出一剂“虎狼药”。他认为，对于通货膨胀产业的三大主因：新兴国家的需求、美联储宽松的货币政策、投机因素，中国无法对后两者产生真正的影响，唯一的选择是降低我国经济的增长速度，减少对国际大宗商品的依赖。他的建议是：放开能源价格管制，短期内会导致通胀恶化；同时紧缩银根，抑制通胀。循此路径，企业盈利下降是不言而喻的事情，而证券市场将首当其冲地面对冲击。他告诫投资者“准备好干粮过冬”。 相比之下，胡立阳的观点代表了市场对未来通胀前景的乐观预期，可能更让投资者松了一口气。他认为，由于有投机炒作因素在里面，现在的通货膨胀是一种假象，通胀根基很弱。他质疑商品价格在高位持续的时间，认为泡沫随时可能破裂。 但是胡立阳也承认，中国经济中的确有真正的通货膨胀因素，主要是景气扩张造成的。当ＣＰＩ回复到适度通胀的范围内，即通胀数据回复到ＧＤＰ的１／２以下时——按照今年１０％的ＧＤＰ增长，当ＣＰＩ降到５％－６％以下时，那么，股市再度起飞就在眼前。 来自华尔街的对冲基金经理丁专鑫拿出了当前美国科技股泡沫形成的走势图与当前石油价格的走势图，认为两者惊人地相似。他引用索罗斯的观点“能源与商品的泡沫正在形成”，认为油价高涨的“未来结局不言而喻”。 通胀下的投资： “哑铃型”的投资组合 今年以来，当ＣＰＩ指数数月徘徊于８％以上的高位水平时，投资者终于真实地体验到了“通胀无牛市”的苦涩。股市是否一定要成为通胀的牺牲品？是否有抑制通胀而又保护股市的两全之策？通胀背景下，投资者有什么选择？ 今年以来在私募基金业绩排名中名列前茅的深圳武当投资管理公司董事长田荣华认为，通胀有四种情况：适度通胀、高通胀、持续的通胀、通胀的减缓，在不同的情景与阶段下，投资策略各不相同。例如在适度通胀与通胀减缓的阶段下，仍然适宜做权益类资产的投资。一旦出现持续的、恶性的通货膨胀，经济硬着陆，产生经济危机，那么必须接受这个现实：股市表现肯定不好。投资者就需要采取防守型的投资策略：减少权益类投资。 在当前的高油价、高通胀背景下，他提出了“哑铃型“的资产组合：“哑铃”的一头是上游产业，即高油价环境下选择对高油价有替代作用的能源、稀缺资源；另一头是下游产业，在与ＣＰＩ联系较紧密的消费品中选中选优。而在“哑铃”中间较细的部分，则是循着中国的脉冲式投资主线，关注政府财政投入的方向进行投资。 但他强调：“弱市之中，个股选择一定要优中选优，还要等相关公司的股价调整到有足够安全边际的情况下才能介入。” 中欧基金投资总监刘杰文则认为，本轮股市调整既有经济面因素，高通胀、高油价对中国经济的影响，对去年上涨中不合理方面的纠正与调整。同时也有着市场情绪方面的因素，尤其在３０００点以下出现的大跌不再具有基本面的支持：“跌到２７００点，还拿通胀来说事，有点晚，市场已经反映了通胀的影响。”他以美国股市在上个世纪７０年代通胀高企时的经历说明，当市场度过恐慌之后，还会回复到正常轨道上来。 罗杰斯在他所特有的全球资产配置思路下，提出了自己的四大投资领域：一是农业、水利建设板块；二是基于中国电力短缺、能源危机提出的能源、电力板块；三是基础设施建设，认为四川震后重建工程、机场、高速公路建设等都将带来巨大的投资机遇；四是随着中国人开始在全球旅游，旅游业将成为最有吸引力的投资领域。“无论何时，都有牛市存在。在当前全球股市暴跌的时候，商品牛市仍将持续
