2009年4月，中国房地产市场的“回暖”似乎得到了延续，但全面、客观地看，中国的房地产市场其实仍处于危机之中。

    一、房地产新增投资并未回暖

    整体上看，今年前4个月房地产投资仍然低迷，各项数据同比增幅比去年同期及前9年同比增幅平均值均有大幅回落（表1）。

表1 2009年1-4月房地产投资同比比较

    3月，全国商品房销售面积为6200万平方米，销售金额为2661亿元；4月销售面积和销售金额分别为6300万平方米和2937亿元，分别环比增长1.61%和10.37%。在销售环比增长的情况下，4月房地产投资环比却是下降的（表2）。

表2 2009年4月房地产投资环比比较

    央行一季度的货币政策执行报告显示：银行业一季度新增房地产开发贷款为2218亿元，而去年同期仅增加961亿元，同比多增1257亿元。说明房地产企业并非因为银行收紧银根而被迫减少新增投资。

    美国新屋开工率是美国，甚至全球都密切关注的一个数据，因为这反映美国房地产企业对未来的信心，实际增加的投资对整个经济的影响也非常大。而目前国内舆论似乎普遍把眼光专盯住销售的增长，却“回避”了房地产行业的投资全面下滑的事实。难道真是当局者迷，旁观者清？

    房地产作为拉动中国经济增长的支柱产业，新增投资至关重要。1-4月，房地产投资额小幅增长，而新开工面积、购地面积、土地开发面积均明显下滑，对钢材（建筑用钢材占中国钢铁产量的一半）、水泥等行业的经营构成压力，对严重依赖土地出让金收入的地方财政来说，也将会捉襟见肘（图1），建筑业农民工的就业与收入同样不容乐观。

    二、商品房销售的回暖基础并不健康，也不可持续

    从数据上看，今年三四月份的商品房销量明显回升。1-4月，中国商品房销售面积为1.76亿平方米，同比增加了17.55%。其中1-2月累计成交5100万平方米，月均2550万平方米，而3月和4月分别为6200万、6300万平方米，环比大幅增长。但是实现这种增长的背景是什么？对比2007年和2008年3-4月中国商品房销量和银行业新增居民中长期消费贷款数据（以下简称“相关贷款”）可发现（表3）：在房地产市场“沸腾”的2007年，相关贷款仅增加了896亿元，商品房销量就实现了16.25%的增长。而今年同期的新增相关贷款超过了2007年和2008年同期新增相关贷款的总和，销量仅仅同比增长了17.55%。

表3 商品房销量与新增居民消费贷款

    进一步分析，今年3-4月的商品房销售金额中，相关贷款占了34.89%，相比2007年和2008年同期大幅提高（表3），比去年提高一倍以上。原因之一可能是房地产企业虚假销售，套取银行房贷资金。主要原因则是中国居民储蓄越来越无法支撑高房价。

    中国的房地产市场与美国、欧洲最大的不同是中国人普遍有较多的净储蓄，因此中国的房价收入比有适当高于国外的基础。但中国人的储蓄积累并不太多。2009年3月末，中国储蓄存款总额为24.3万亿，按13亿人口算，人均存款1.87万元。但人均存款的中位数显然要远远低于平均数。有两个非常真实的数据可以说明中国的贫富差距：一是招商银行私人银行（门槛1000万元）客户仅占该行客户的0.016%，但却占到该行客户总资产的16%；二是金葵花客户（门槛50万元）的资产占该行所有客户资产的64%。中国的贫富差距越高，则因少数富人对房价并不敏感，有较强的购买力，就越能吹大中国的房价泡沫。但最终支撑房价的，还是大多数人的购买力。银行贷款占房地产销售金额的比例大幅提高，说明富人投资房产的现象减少。而普通中低收入居民不得已降低首付，增加贷款比例。中国居民储蓄对房价泡沫的支撑岌岌可危。

    美国房地产泡沫破灭之前，美国房价收入比为4.5倍，而目前一线城市是该水平的三四倍，二线城市是该水平的两三倍。今年以来，即使是“粉饰太平”的保守的城镇登记失业率，也从去年一季度的4.0%提高到今年一季度的4.3%。统计对象只有企事业单位、机关与社会团体，不包括社会中小企业的城镇职工人平均工资的同比增幅，也比去年同期下降了4.9个百分点。因此收入的增长根本不足以维持房价的泡沫。

   在中国房地产价格泡沫远远脱离普通居民收入水平的情况下，房地产销售的回暖，主要依靠银行贷款的推动，这是不可持续的。预计5月，或6月，就会出现销量环比负增长的局面。

    三、商品房空置情况并未得到缓解

    在销量明显增长的情况下，房地产企业不仅反常地减少了新开工面积，而且大大提高了商品房竣工的速度（图2）。因此，虽然三四月份商品房销售情况良好，但全国商品房空置面积在3月份创了新高（图3）。

    有必要说明的是，根据统计局的定义，空置商品房是指竣工以后没有销售或出租的商品房，不包括未竣工的商品房。3月末空置面积有16682万平方米，按今年1-4月的平均销售速度，约110天后中国就无房可卖，按今年3-4月的销售速度，80天后就无房可卖。但中国是世界上少数几个可销售未竣工的期房的经济体，因此算上可销售的期房，中国的空置商品房更庞大。以北京为例，截至2009年5月18日，可售现房为1958万平方米，可售期房则达到2033万平方米。北京无论面积还是人口，仅占全中国很小的比例，可售房却相当于3月全国空置商品房面积的约四分之一。

    除了可售期房，中国还有大量炒房人手中的可售二手房。以上海为例，截止5月21日，在售一手房有647万平方米，而挂牌的二手房有1016万平方米。

    2006年曾出台了调控房地产市场的“国六条”，一些实质性的调控措施在执行过程中根本未得到严格落实，调控成为“空调”。即使是其中最不具有调控冲击力的第6条：“完善房地产统计和信息披露制度，增强房地产市场信息透明度，全面、及时、准确地发布市场供求信息，坚持正确的舆论导向”，直到目前，也未得到认真执行。以商品房空置面积为例，只公布现房空置面积而不公布期房空置面积。并且哪怕是现房空置面积也是不定期公布。在统计局今年各月的全国房地产市场运行情况的公告中，从未见过空置面积的数据，即使是Wind也无从得到2月和4月的数据。而各城市的房地产管理部门，更可能通过控制颁发商品房预售许可证的速度，来制造供不应求的表面现象。而一些假按揭、虚假成交后反复撤销的行为，不仅不能被有效公布，更鲜有得到处罚的案例。

    四、中国房地产最困难的时期远未到来

    且不论成交的销售是否可持续，中国房价的泡沫有多大，仅从供求关系上看，中国房地产市场面临一场大危机，中国房地产市场最困难的时期远未到来。

    从全国来看，2004与2005是房地产市场的一个分水岭。1999年到2004年，商品房竣工面积一直多于销售面积，但竣工面积过剩率（（竣工面积-销售面积）/竣工面积*100%）逐年收窄。而从2005年开始，竣工面积过剩率由正转负，并且逐年下降（图4）。而全国房价在2004年下半年开始，上涨速度明显加快。2007年是竣工面积过剩率最低的一年，当年也是中国房价最疯狂的一年，但这一年也是该指标出现拐点的一年。

    在中国商品房竣工面积过剩率不断下滑，房价持续上涨的同时，远期供应当年销售率（新开工面积/销售面积*100%）始终维持在高位，并且在2005年形成了向上的拐点（图5）。这个指标未必科学，但新开工面积经历一个商品房建设周期，将形成现房的供应，形成期房供应所需时间更短。从供求关系来看，只有未来销售量与新增供应相当，房价泡沫才可能得已维持。但去年以来，房地产销售增速明显放缓，而未来新增供应必然大幅增加，结果只能是中国商品房全面过剩。以2007年新开工面积9.46亿平方米为例，假设上市周期为三年，则2010年上市销售。以2008年销售面积6.21亿平方米为基数，2009和2010年的销售要复合增长约23.42%才能在2010年消化当年的新增供应，这比今年1-4月销售面积17.55%的增幅，高出5.87个百分点。在剩余的8个月内，销量必须同比增长25.76%。如上市周期为两年，则2009年销量必须同比增长52.33%才能消化供应，市场根本无法承受。

    因此，在经济增速下滑，居民收入增长不容乐观，房价远超居民收入水平的情况下，前期的大量投资带来的巨量商品房供应，将使得未来数年中国房地产市场将面临供应严重过剩的危机。

    形成供应过剩的一个重要原因是居民追涨杀跌的心理。自1998年房改以来，房价持续上涨，市场形成了一个上涨的心理预期，因此投资性购房、提前购房虚增了实际需求。这就是为什么处于20-40岁住房需求年龄段的人未明显增加的情况下，2007年中国商品房销售面积是1999年的5.69倍，是2000年的4.48倍，是2001年的3.66倍。当房价持续上涨的预期不再，房地产销售面积不仅不会保持2000-2007年年均24.67%的高速增长，还会持续下滑。而投资性购房人的抛售会增加市场供给，提前购房人因需求被提前释放，减少了目前和未来的需求。

    五、商业地产进入下行周期

    受经济增速下滑的影响，商业地产去年就进入了下行周期。一线城市优质写字楼的租金与价格均明显下滑（图5，图6）。根据仕邦魏理仕的统计，今年一季度，北京优质写字楼市场的租金较上季度下降4.9%，空置率小幅回落0.9个百分点，为21%；上海优质写字楼租金环比下跌6.8%，空置率升高2.1个百分点，为12.5%。戴德梁行预测2009年末，上海甲级写字楼空置率将超过22%。从历史数据来看，商业地产的拐点一旦形成，将持续相当长的时间。

    总之，今年商品房销售形势的回暖起到了一叶障目，不见泰山的作用，使得人们普遍误解了目前的房地产市场。房地产市场总体并未回暖，新增投资下滑将拖累中国经济，中国房地产市场最困难的时期也远未到来。

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