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【2016年终总结】2016年IPO否决案例深度分析精华版(创业板部分)

(2017-01-11 16:15:02)
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杂谈


【否决案例基本情况】

如果把所有的IPO否决案例整体分析一下,我们一个直观的感觉是:综合问题基本上不会在构成上市IPO的实质性障碍,主要还是对于发行人持续盈利能力的担忧、对财务数据真实性的质疑。当然,这样认为并不代表综合问题就不重要,只是有两个因素需要关注:①综合问题有很多红线标准明确,不会再有企业带病申报。②综合问题可以随时修改,比如:省政府确认可以事后取得,实际控制人的认定可以随时变更。

简要总结起来,2016年否决案例的情形大概主要分以下几种情况:

1、报告期内业绩规模比较小(3000万元左右),最后一期也没有明显的改变,且存在明显的扣分项(如:深圳华龙迅达信息技术、吉林科龙建筑节能股份有限公司、江苏润玛电子材料)

2、报告期内业绩下滑比较大,最后一期没有复苏迹象或者复苏迹象值得怀疑(如:杭州华光焊接新材料、北京硕人时代科技、克拉玛依新科澳石油天然气技术)

3、对于收入、成本核查的真实性和完备性存疑(如:北京信诺传播顾问、深圳万兴信息科技、南京中油恒燃石油燃气、北京巅峰智业旅游文化创意)

4、表面上看不出来太大的问题(有可能误伤的?)(如:中山市金马科技娱乐设备、广东丸美生物技术)

特别值得说明的一点是,在否决的案例中有两家企业是存在现场财务核查的情形,我们在表格中以*做了标注。

【2016年终总结】2016年IPO否决案例深度分析精华版(创业板部分)

【创业板IPO否决案例分析】

2016年,创业板发审委一共否决了11家企业的IPO申请,我们深度分析了9家的否决原因,仅供参考。

【2016年终总结】2016年IPO否决案例深度分析精华版(创业板部分)


一、江苏润玛电子材料股份有限公司

本案例IPO被否决的一个初步印象:①发行人行业属于传统的化工行业,产品为用于清洗的酸类,尽管发行人做了很多具有技术含量的论述,但仍然觉得是传统行业。②2013年至2015年业绩扣非后为2400万、2700万、2800万,业绩不仅没有达到3000万的及格线且没有什么增长。③下游客户行业一半为光伏行业,光伏客户的商业承兑汇票都无法兑付,也就是客户回款等于没回,只能是进行了持续的债务重组,关键是到上会前都没什么改善依旧在重组。④2016年7月至9月份发生了比较严重的环保问题,对审核也会是有重大影响。总结一句话:企业经营没什么亮点,关键时刻还掉了链子。

这个案例没有通过审核,报告期内的业绩还是最核心的一个因素。2013年至2015年每年扣非后实现的净利润都没有达到3000万元,就算是到了2016年的上半年实现的业绩竟然也没有超过2015年的一半,发行人报告期内的业绩没有持续增长且没有任何改善的趋势。这种否决的案例,就是属于典型的经不起折腾的企业,在业绩处于红线高危的情况下,除非企业其他方面都没有任何瑕疵,经得起任何的核查和考验,不然任何的瑕疵都可能导致企业被否决,显然本案例属于后者。

1、债务重组问题

发行人太阳能光伏行业产品的应用占比最大,2013年占比主营业务收入的比例达60.21%,报告期最后一期仍然有47.39%。发行人在报告期内应收英利能源(中国)有限公司及其关联公司商业承兑汇票金额1,853.32万元、应收江阴鑫辉太阳能有限公司商业承兑汇票金额100万元到期不能承兑。发行人将到期不能承兑的商业承兑汇票全部转入应收帐款核算并进行债务重组。发行人在报告期内共发生应收账款债务重组业务18次,涉及应收账款金额6,430.93万元,产生损失629.62万元。2016年7月至反馈回复签署日发生债务重组业务3笔,涉及应收账款金额1,098.06万元,产生损失214.48万元。发行人与下游客户以货抵债,而且向客户购买价值大于应收账款的产品。

#发行人不仅在报告期内业绩没有持续稳定的增长,更加重要的是发行人未来的持续盈利具有更大的不确定性,这些因素包括:①发行人的客户中光伏行业客户占比在50%以上,是发行人第一大类型客户。②由于这几年光伏行业的持续低迷,光伏的很多客户商业承兑汇票到期不能兑付,也就是发行人收回的货款成为了一张废纸,只能再计入应收账款核算。③为了回收货款,只能采取债务重组的方式,债务重组的方式也不是通过打折的方式收回现金而是抑或抵债,尽管这样发行人实现了回笼现金,但是说实话对于发行人抵债货物的销售情况也会存在很大的疑问。④值得注意的是,发行人抑或抵债的债务重组回收的资产都能及时销售,有时候购买的资产比应收账款都要大,且2015年债务重组竟然还挣钱了,这简直不可思议,不是符合基本的商业逻辑)。⑤发行人在上会之前仍旧进行着持续的债务重组,也就是说发行人为了维持良好的经营现金流状况仍旧做着最后的挣扎和努力,可是企业越是如此挣扎,给监管机构带来的更是越来越多的担忧。

考虑到下游光伏行业波动导致部分客户的回款风险,公司 2012 年对相关客户的经营情况进行了系统调研,拟通过以货抵债的方式回收部分货款,从而降低公司应收账款回款的相关风险。报告期内,公司的债务重组情况如下:

2、发行人的环保违规行为

招股说明书披露发行人主要产品为危险化学品或易制毒化学品,在生产、运输、存储和装卸过程中操作不当存在安全、环保风险。江阴市环境监测站分别于2016年7月19日及2016年7月20日对发行人厂界废气进行监测并出具《江阴市环境监测站工业废气测试报告》,结果显示发行人厂界氯化氢无组织排放浓度超标。2016年10月21日,江阴市环境保护局出具澄环罚书字[2016]第331号《行政处罚决定书》,责令发行人立即采取限制生产的措施,同时对发行人作出罚款3万元的处罚。

从最近的审核案例以及体现出的审核政策来看,监管机构对于发行人内部控制措施的关注程度越来越高,且对于内部控制措施也不再仅仅限于财务问题的内部控制,也开始关注合同管理、资金管理、人员管理等诸多方面的内部控制措施是否有效,当然环保设备运行以及环保内部措施是否有效自然更是重中之重。

在这样审核背景下,发行人在上会之前的一段时间发生了环保问题并且主管部门出具了处罚,显然是非常不利的一个审核因素,毕竟这就对发行人在券商的规范要求下仍旧出现环保问题是否存在重大规范运行的瑕疵存在疑问。并且,我们还需要注意到,在处罚措施中提到了发行人立即采取限制生产的措施(尽管整改之后已经恢复生产,不过影响还是存在)

3、没有合理解释的关联担保

招股说明书披露,报告期江阴江东集团公司多次为发行人大额贷款提供担保,请发行人代表说明江阴江东集团公司是否是发行人的关联方,为发行人提供担保的原因,发行人是否支付了担保费或提供了反担保。#为企业以及子公司提供担保,要不是关联方提供担保,要不就是第三方提供担保然后提供反担保(也就是互保),而像发行人这样的,有一个活雷锋无怨无悔地为发行人提供了超过亿元贷款的连带责任担保,的确是非常不符合商业合理的逻辑。

二、北京硕人时代科技股份有限公司

2012年左右,随着国家环保、节能两大理念上升大一个非常高的高度,随之也衍生出一大批以“能源合同管理”作为基本经营模式的创新高科技企业。从本质上来讲,这些企业大多数都没有非常高的技术含量和创新的商业模式,从技术和模式上都无法对传统的模式提出创造性的革新,主要是通过政策性的引导发展业务,挣得主要也是国家的钱。如果政府出台政策并支付资金大力推动,这样的企业会发展很快,但是如果政策发生变化那么这些企业的发展随之也会受到影响。

1、完全不符合常理的股权转让

20159月,发行人全资设立石家庄硕人。201512月,发行人将所持有的石家庄硕人100%的股权转让给刘永辉、陈力恩。发行人称转让石家庄硕人的原因是其需全权负责项目小区的供热事宜,此种运作模式已属于供热业务,与发行人目前的供热能源管理模式不符。

从理论探讨的角度来讲,这属于典型的股权转让从商业逻辑上根本就无从解释的问题。从实践的角度来讲,发行人在2015年底这样敏感的时间节点进行这样的股权转让要不是公然无视规则,要不就是有着不能说的秘密。

监管机构显然也重点关注到了这个问题,并且从现有的一些资料来看,这样的股权处理方式实在是很难自圆其说:①公司2015年9月设立,然后在12月就转让给了无关联第三方;②股权转让的理由根本无法让人信服;③股权转让之后发行人竟然还向其提供五百万借款,更加觉得股权转让合理性存疑。

如果这样的解决方案是中介机构提出的,那么这样的错误应该是需要避免的,关于股权转让的问题,小兵一直坚持“天下没有那么多活雷锋”、“没有无缘无故的爱和恨”,股权转让的商业合理性问题是我们在项目执行过程中需要重点关注的问题。小兵在年终总结的时候也会再专门强调这个问题。

2、劳务分包企业是否具备资质

根据申报材料,发行人劳务外包的作业劳务量大但技术含量不高,在项目工期较短,人手紧张时,发行人报告期内存在未能充分核查外包施工方业务资质即安排施工方进场施工,导致报告期内存在部分外包施工方不具备资质而从事相关业务的情形。

这里又涉及到典型的经营资质问题,前两周刚刚有企业因为这个原因被否决,现在这个发行人资质问题也成为IPO否决的一个重要因素,当然这里是分包资质问题。

关于劳务分包,国家有着明确的法律规定,不仅对于发包方需要有分包的资质,对于施工方也需要有劳务分包的资质。由于是劳务分包,那么发包方需要对施工方的资质进行核查,并且要对施工方的质量以及后续责任问题负责。对于本发行人来说,施工方资质存在瑕疵,从某种意义上来讲也就是间接说明发行人的经营资质存在瑕疵,那么报告期内的生产经营和实现业绩就存在是否合法合规的问题,那么已经建成的项目和履行的合同也就存在被追责的风险,这对于企业来说,是一个非常大的不确定因素。

很遗憾,我们从招股说明书中没有看到关于发行人劳务分包的具体数量、金额以及变动情况,不过从目前的监管政策来看,经营资质问题仍旧是企业IPO很难逾越的一个红线和门槛。

3、业绩紧张股份支付拒绝执行

发行人通过冰派科技对部分员工实施了股权激励,发行人以相关股权转让协议未约定员工未来服务期间限制条款以及转让价高于账面净资产为由,没有确认股权激励成本,保荐机构认为发行人不存在股份支付事项,无需确认股权激励成本,其会计处理符合企业会计准则的规定。

从这个案例来看,创业板全面开始执行股份支付政策是确定的事实了。发行人通过员工持股平台实施了股权激励,监管机构认为应该执行股份支付政策,保荐机构认为不需要,这个问题就比较尴尬了。当然,另外一种可能就是:公司报告期实现的净利润扣费之后3000万元左右,如果执行了股份支付可能就无法满足现行的审核条件,也就只能硬着头皮搏一把。

4、为了业绩从单独招标变成联合招标

报告期内,发行人的供热计量改造业务存在独立实施(独立招投标、联合招投标)、联合实施两种方式。请发行人代表结合同行业公司情况说明热计量改造项目采取联合投标和联合实施的原因、会计处理、联合方的基本情况以及与发行人是否存在关联关系,相关安排是否符合市场原则。

对于这个问题的关注还是在于发行人后续订单的获取能力以及持续盈利能力的一种担忧。毕竟联合投标和联合实施的方式,在订单获取方面需要获得更多外部资源的帮助,同时联合招标实施项目的毛利率也会较之独立实施大幅降低。发行人也承认,在2014年和2015年发行人联合投标和实施的项目比重逐步提高,也就直接导致了发行人毛利率的下降。从某种意义上来讲,发行人从独立实施到联合实施本质上是经营模式的一种重大变更,对发行人的生产经营会产生重大的不利影响。

三、四川新闻网集团股份有限公司

发行人扣除非经常性损益的净利润刚刚达到3000万元,这不论是跟同家族的国资背景企业相比,还是跟同行业的人民网新华网这些企业相比,这样的经营业绩简直就是完全不及格。当然,从另外一个角度来讲,发行人的经营业绩倒是与其在行业的市场地位和知名度还是基本匹配的,人民网和新华网的受众肯定要高出发行人好几个数量级的。

1、发行人的主要业务范围

发行人的业务以及盈利来源主要是以下几个方面:

(1)互联网信息传播业务

这个业务模式大家还是比较好理解的,就是有一个四川新闻网的网站,然后延伸出一些论坛或者互动平台之类的东西,就是五年前我们在电脑上比较喜欢用的那些东西。盈利模式主要就是广告点击、新闻转载,甚至还包括技术服务等。

(2)手机互联网业务

这个业务模式其实也很简单很好理解,只是可能很多90后小朋友根本就不知道这个东西。手机报应该是最流行于2008年左右,在2g和3g时代智能手机还没有正式出现的时候,移动服务商会发一条包含多条信息的短消息,用户需要每个月花五块钱订阅,基本上就是文字消息的结合体,偶尔也会有些图片。

目前情况下,手机报几乎都已经被淘汰了,竟然还是发行人最核心的一块盈利来源,发行人也承认这块业务盈利能力下滑明显。为了改变这一局面,还开发了手机报的党政版,也就是由党政机关付费订阅,实际控制人是宣传部然后开发党政版,只能是呵呵了。

(3)互联网舆情信息服务业务

妮玛,这个就更不用说了,说的再高大上,不过也就是雇佣水军或者是删帖子的。或许是为了暴露更多的信息,这块内容没有披露的很详细。

2、关联交易的情况

关于关联交易,发行人的经常性关联交易不论是金额还是占比都比较小,对于这种脱胎于体制而独立运行的新闻传媒企业来说,不是根本性的问题。此外,发行人与四川省新闻办的交易独立于关联交易披露可以理解,另外这样的交易可能确实也符合这类企业的现实,发行人也对比了兄弟公司的情况,人家有我们也可以有。小兵认为:关联交易的问题确实不是发行人被否决的根本性原因,核心在于发行人的业务持续性很差,更关键是目前的盈利水平不高。

四、中山市金马科技娱乐设备股份有限公司

作为一家做游乐设施的公司,发行人的研发能力看起来也值得信赖,截至招股说明书签署日,公司拥有已获授权的专利39项,其中15项发明专利、15项实用新型专利和9项外观设计专利。

至少从公司的主营业务、经营利润、业务技术等基本面来分析,我们并不能找到公司IPO不能通过审核的核心原因,毕竟公司有15个专利不能说没有技术含量;以及公司净利润持续增加且最近一期达到8000万元以上,尽管应收账款和存货逐年增加但是财务风险是可以允许充分披露的。因此,小兵认为发行人被否的原因:要不是因为有一些不为人知的隐情,要不就是因为监管机构对于发行人财务规范程度以及财务数据真实性的一种深切担忧。

此外,关于发行人以下的因素,也可能会导致监管机构对于发行人未来经营和持续盈利能力的一种担忧,具体情况如下:

①发行人及关联方被美国企业提起诉讼,索赔金额巨大且可能永久无法进入美国市场。

②报告期各期末,公司应收账款余额分别为4,984.30 万元、8,711.27 万元、10,030.08 万元和12,375.58 万元,其中,逾期应收账款余额分别为2,504.60 万元、5,924.40 万元、6,136.86 万元和7,810.22 万元。

③报告期各期末,公司存货账面价值分别为17,329.79 万元、23,541.23 万元、20,364.65 万元和19,457.87 万元,占流动资产的比例分别为38.54%、44.70%、35.46%和29.77%,公司存货占流动资产的比例较高。

④各报告期末,公司资产负债率(母公司)分别为84.71%、81.48%、70.52%和66.68%,资产负债率较高。

⑤报告期内,公司综合毛利率分别为39.21%、52.50%、51.25%和55.65%,呈不断上升趋势,但分产品毛利率存在波动,其中收入占比最高的滑行车类产品毛利率分别为27.97%、45.94%、42.54%和38.92%,波动较大。

关于案例的关联交易问题值得注意的问题如下:

报告期内,发行人与关联方荔苑乐园、中山幻彩、天伦投资、古镇云顶星河、长沙云顶星河等之间发生关联交易。发行人与实际控制人控制的关联方多为业务上下游关系,且关联方多为微利或亏损。

(1)进一步分析说明上述关联交易的公允性、合理性、持续性:说明发行人持续保证关联交易必要性、公允性的有效措施;说明未来关联交易是否会增加(包括金额及占比);

(2)说明上述关联方销售的毛利率与同期无关联第三方销售毛利率的差异率由负变正的主要原因;

(3)说明未来发行人对上述关联方是否具有收购计划;

(4)说明未来与其他方合作或单独运营游乐园或主题公园的规划及安排,是否未来自建自营或者收购除上述关联方之外其他游乐园或主题公园;

(5)进一步说明规范关联方交易的承诺整改措施;若实际控制人或控股股东违反承诺的相关规定,发行人有无有效保障措施;

(6)说明减少关联方交易后对经营业绩的影响。请保荐代表人说明对上述关联交易的必要性、公允性所履行的核查程序和核查结论。

关于关联交易的问题,一直是IPO审核中的一个常见问题也是一个典型的重点问题,以前小兵也多次提到,由于关联交易必然要核查必要性和公允性问题,目前IPO实践中发行人报告期期末仍然存在关联交易的情形已经不是很常见了。(PS:发审会问询问题对于发行人关联交易的六个问题,完全可以作为我们思考和解决关联交易问题的一个典型范本,体现了完整且逻辑清楚的思路。)

当然,关联交易一直并不是必然构成IPO的实质性障碍,当然这里是有前提的,主要关注以下几个因素:①关联交易实践中30%一直还是一条隐藏的IPO的审核红线。②关联交易占比一个是占同类交易的比重,一个是占全部采购或者销售的比重两个口径,30%的红线是后者的口径。当然,如果关联交易占同类交易的比重非常高,尽管占全部采购或销售的比例很小,也需要重点关注。③不论是关联交易金额和占比是多少,都需要对关联交易重点关注详细核查。

此外,还需要关注的是,发行人可能通过关联交易进行业绩操纵的问题,这里比较常见的有两种路径:一种是通过提高销售价格或者降低采购价格,一种是关联交易非关联化的情形。具体到本发行人的具体情况,其实关联交易的金额和占比并不构成IPO否决的核心原因,可能更重要的是监管机构对于发行人是否通过关联交易进行业绩调整以及业绩真实性的怀疑。

五、武汉智讯创源科技发展股份有限公司

1、关于现场核查发现的原始凭证问题

根据申请文件,(1)发行人财务系统明细账未完整核算银行资金流水。未完整核算的主要是理财产品和保证金:2013年度、2014年度,未核算的理财产品分别为23,600.00万元、35,957.00万元。2014年度,未核算的保证金发生额为2,600.00万元。(2)截至20151015日,发行人电子财务核算系统金蝶软件中共存在7个账套,其中5个为发行人的期间备份和测试账套,1个为发行人供应商的账套。该供应商20141月份至20155月份的原始凭证和制单人员、记账凭证的记录人员均为发行人财务工作人员。

对于IPO发行人财务真实性的核查以及质疑,实践中主要也就是一个路径,一个是对财务数据逻辑性和合理性的关注,一个就是对原始财务数据真实性的核查。对于前者,如果有些细节的问题发行人不说或者藏起来一些,有时候不一定真正能够发现,毕竟最终的财务数据都是经过整理的。而对于后者,那么应该就是最原始的证据和问题的发现点,如果这个层次出现问题,那么就很难再处理了。当然,对于原始凭证的问题,一般情况下也会很难发现,除非两种情况,一种是内部人举报一种是监管机构现场核查。这个发行人就署属于后者,发行人在2015年协议抽签的现场核查IPO发行人目录中,榜上有名。

对于关注的两个问题,第一个关于没有将理财资金和保证金资金纳入会计核算的问题,其实对于发行人经营业绩以及相关指标的影响并不是很严重,当然内部控制确实存在一些问题。对于第二个问题,其实发行人应该都会有一些多余的账套,可能有测试用的也有备份用的,当然是不是太多状态也体现出内部管理问题,不过发行人存在供应商的的账套确实有点比较少见。

2、关于市场推广费问题

根据申请文件,发行人2013年度、2014年度市场推广费分别为825.31万元、1,067.88万元,发行人未能提供有关市场推广费的完整资料、费用预算明细,服务价格没有基础数据支持,且无完整的服务成果资料存档。如发行人2014年度向某服务商支付服务费,该服务商提供给发行人海外市场调研报告,2015年无法联系到该公司进行核查。

关于市场推广费的问题,以前小兵也讨论过,一般情况下只能做到表面合理基本公允,一般要保证为发行人提供服务的机构有市场推广的业务范围和能力,同时能够保证开具与收款金额相符的发票单据就可以了。如果真要对发行人市场推广费明细、预算核算情况以及相关的基础数据进行支持比对,有些时候真的很难做到。至于问题中提到的关于2014年提供研发报告而2015年找不到机构进行核查的情况,确实有点不合理。

3、实习生和试用期员工比较多

根据申请文件,发行人实习学生及试用期离职的员工月均人数较多,占报告期月均领薪人数比例为20%左右,请保荐代表人对该等人员的工作岗位、薪酬标准、对发行人成本费用的影响、劳动保护和用工制度的合规性说明其核查过程及结论。

关于这个问题,如果单纯考量用工制度的管理以及合规性问题,但不是一个非常核心本质的问题,主要还是关注对于这种用工方式与正式用工方式在薪酬待遇方面的差异从而对发行人经营业绩的影响,尤其是当发行人报告期本身实现的利润水平就不是很高甚至就是在能否上市的红线上的情况下,类似这样的对成本费用有影响但又不是特别重要的原因也会被无限放大从而引起重点关注。

六、北京巅峰智业旅游文化创意股份有限公司

这家企业是一家典型的服务类企业,主要是为景区进行规划和设计,但是从信息披露的内容来看这样的规划和设计又不是我们传统意义上理解的典型的设计类业务,而是这类业务又具有很大的弹性。在已经上市的设计类公司中,主营业务主要是楼堂馆所的设计或者是住宅写字楼的设计,那么这类设计给一个十层楼出一张设计图纸还是给一个五十层楼的出一张设计图纸基本的成本的价格应该会有一个行业的基本标准的(当然也会有很多其他因素影响价格和成本),所以这类设计公司如果能够核查清楚收入和成本,上市不构成实质性障碍。而专门为旅游行业进行规划和设计的公司,目前上市公司中并不是很多见,加上旅游行业监管的不透明,可能更是带给我们更多对于这类公司财务真实性的担忧。

当然,关于这家公司的否决这两个因素我们也不能忽略:

①发行人2013年至2015年扣非之后的净利润分别为3200万、3400万和2600万元(经营现金流情况更加不理想),由于目前已经找不到披露2016年1-6月财务数据的招股书,无法判断公司2016年业绩的情况,不过可能是2016年业绩发展趋势没有打消监管机构的担忧。此外,需要特别提醒的是,从目前审核的实践来看,创业板的审核标准最近一期的净利润3000万元还是一个基本的门槛。

②目前保持着一周发审会审核10家以上IPO申请以及每周签发10家以上IPO发行批文的节奏,再加上最近几周连续有企业被否决或者暂缓表决的情形,我们可以基本总结出监管机构对于企业分类监管的思路:让好的企业尽快实现上市,让不是足够优秀的企业延长上市时间或者直接阻止上市。

③从目前的审核实践来看,财务审查一直是越来越深入越来越变态,大有将财务核查进行到底的决心和态度。从这个角度来看,只要是对财务数据的真实性和准确性带来损害的信息存在疑问,那么监管机构可能以“异常审慎”地态度阻止这些企业上市,也就是宁可错杀也不漏网。那就是说,同样的企业以前的监管环境可能上市没有问题,而现在的监管政策下可能就会困难重重。

④在实践中,有很多行业是财务核查和审计的重灾区和苦难户, 比如经销模式的销售、境外销售、线上销售、服务行业的收入确认等等,随着财务核查要求标准越来越高,这些模式的企业上市的难度确实也比别人更高,也不排除还会有类似企业被否决。

1、没有核查清楚的客户情况

2015年度,发行人确认对景德镇市旅游发展委员会创建国际旅游名城系列规划收入452.83万元(相应成本91.36万元),该合同于2015年12月21日签订,合同总价600万元,约定发行人工作时间为250个工作日,并在合同中对工作进度有详细的约定,请发行人代表说明:(1)该项目是否履行了招投标程序以及实际的招投标情况;(2)发行人确认上述收入时,该项目所处的阶段和节点,工程完工比例及其外部证据;(3)截至目前,该项目的进展情况及款项收回情况。请保荐代表人说明对该项目的核查过程和核查结论。

景德镇旅游委这家单位是发行人2015年的第二大客户,也是发行人排名第四的应收账款方,还有200万元没有收回。尽管我们无法从公开信息中得到更多的资料和凭证,不过小兵认为这个客户可能只是一个典型的代表,监管机构更多的是对发行人客户开发、收入确认甚至是业务以及收入利润真实性的一种质疑。从不成熟的常识的角度来讲,为一个建筑物设计一张图纸或者是为某个地区修建一个花园都还是可以实地核查的,但是一个大的旅游景区花几百万元做一个设计是否能够真正体现出来并保证能够满足核查,是存在一定疑问的。

2、其他业务收入金额占比较大

2013年到2016年1-6月,公司其他业务收入中包括竞标补偿收入分别为338.19万元、184.91万元、310.42万元和76.40万元,无相应成本对应,请发行人代表说明竞标补偿收入确认的依据、补偿的标准。

公司其他业务收入主要包括智慧旅游项目收入、咨询业务收入、智慧营销业务收入、公司参与项目竞标未中标时取得的竞标补偿金、出租自有房产取得的租金收入等。

2013年至2015年,发行人其他业务收入的占比从2013年的4.42%直接提高至2015年的14.07%,这从某种程度上说明了发行人主营业务发展后劲已经明显不足而是要从其他业务上来找补一些利润,从而勉强满足IPO审核标准的一个态势。

还需要特别说明的是,发行人其他业务收入中有一部分是公司参与项目竞标未中标时取得的竞标补偿金,这个名目的收入确实是第一次听到,不是很常见。尽管如此,这个收入在某种意义上也可能有一定的合理性,就类似于我们中介机构去争取一个IPO项目,我们可能也付出人力物力进行了详细的尽职调查,制作了详细的项目建议书,但是最后还是没有拿到这个项目;发行人可能觉得对不住我们,也可能是提前就有约定,那么可能会给予中介一定的补偿。

这样理解可能有一定的合理性,但是这家发行人的问题在于:取得了补偿金收入竟然没有对应的成本,这就又变得不合理了。只能有两个理由可以解释:①这些补偿金收入说不清楚不具有真实性;②补偿金本来应该对应成本,只是发行人成本核算不规范没有区分出成本来。不论是哪一个因素,都不是好的因素。

3、应该招标而未招标的项目较多

根据申报材料,发行人报告期规划类、设计类业务合同中应进行公开招标而未进行公开招标的数量分别为124项、9项。发行人报告期在承接业务过程中应履行招投标程序而未履行,涉及的金额和比例较高。

这个问题可以主要从两个方面来理解:

①应该履行招投标程序而没有履行是否违法违规?招投标法是我国的基本法,法律对应该履行招投标程序的情形也做了详细的规定,如果应该履行而没有履行那么就存在违法违规的风险,那么项目有可能被终止或者取消甚至可能会被处罚。当然,至于这个问题,发行人也做了详细的风险提示。

②收入确认的一个重要外部证据不存在了。在财务核查的过程中,其实招投标的相关文件也是我们进行核查的一个非常重要的外部证据,一来招投标文件都是需要公开发布的很难造假,二来招投标文件里也会对业务内容、实施时间进度以及价款支付等信息进行详细约定。对于发行人的业务来说,如果有外部招投标文件,那么对于收入确认会有很大的帮助,可惜缺少了很多。

4、无资质经营的问题

发行人具有北京市规划委员会颁发的乙级《工程设计资质证书》。招股说明书披露发行人存在超越资质与内蒙古三家单位签署小黑河、敕勒川公园、呼市成吉思汗大街(扎达盖河至乌素图沟)设计服务合同;2013年度,发行人又与江西中岭旅游投资有限公司、青海塔尔寺旅游资源开发有限公司签署了超越资质的设计服务合同。

请发行人代表:(1)说明从事的工程设计业务是否应遵守《建筑法》、《建筑工程质量管理条例》、《建筑业企业资质管理规定》、《建设工程勘察设计管理条例》等法律法规的规定;(2)说明上述项目的招标文件中是否有对资质等级的明确要求;(3)进一步说明内蒙古小黑河景观项目调减收入的原因;(4)说明2015年与玉林交通集团有限公司签署的3,180万元合同时的招投标及发行人的资质情况。

请保荐代表人:(1)针对超越资质签署合同事项,说明是否访谈过资质管理部门北京市规划委员会;(2)对招股说明书中是否准确披露了上述5份超越资质签署的合同及可能产生的法律后果发表核查意见;(3)结合发行人超越资质及参与应进行公开招标而未进行公开招标这两类事项,对发行人合同签订及执行的内控措施是否能够保证其生产经营活动符合法律法规的规定发表核查意见。

关于超越资质和无资质开展业务进行经营的问题,在IPO实践中已经有人在探讨但是一直没有一个成熟的解决方案,目前也没有成功的案例可以探讨,因为这个问题直接影响到发行人生产经营的合法合规性,如果发行人的经营合规性无法保证,那么发行人的经营业绩情况也就不值得相信,那么这样的企业确实也就不应该上市成为公众公司。当然,如果报告期内资质不合规的问题已经完全解决且以前的遗留问题都已经做了解决,那么还是有解释的余地,当然历史问题的解决也是一个头疼的事情。

具体到本案例,超越资质或无资质经营问题仍旧是一个没法破解的难题。尽管发行人通过很大的努力取得了相关项目甲方的一个证明文件,甲方确认在签署合同和执行项目的时候知晓发行人不具备相关的资质,也承诺不会进行处罚,但是从发审会问询问题上来看,监管机构还是更加看重资质主管部门的意见,也就是说解铃还须系铃人。这个资质是北京市规划委员会发的并且规定了规定的业务范围,那么就需要找到这个部门确认是否合规,就算是不出具公文性质的证明,至少应该有一个访谈的明确意见。很多项目也都尝试通过资质主管部门访谈或者出具证明的方式来解决超越资质或无资质经营的合规性问题,但是效果一般都不是很好。

最后,监管机构也对发行人的生产经营法规性问题作了一个总结,认为:结合应该招投标而没有招投标的因素以及超越资质签署合同实施项目的因素,那么发行人的生产经营合法合规性是存在重大风险的。从这个角度上来讲,这家企业也不应该上市。

七、深圳万兴信息科技股份有限公司

从发审会问询意见的角度看,主要就关注了三个问题,这三个问题恰恰是从三个角度关注到企业收入真实性的核查方面:一个是关于发行人经营模式的问题(主要通过互联网以及搜索引擎进行销售),一个是发行人境外销售的核查问题(销售国家范围比较广,难度大),一个是发行人客户均为个人用户的核查问题(用户众多,难以核查)。

其实,从IPO财务核查的角度来看,客户是境外客户、客户是个人客户以及网络平台销售模式问题一直是三个核查的重点和难点问题,而发行人一下子就全部凑齐了。如果中介机构和发行人不能对这三个问题进行详细充分核查,那么收入真实性的疑惑很难被打破,那么IPO被否决也就是在常理之中了,就算净利润水平很高且经营现金流也很好。

简要总结监管机构对于深圳万兴信息技术公司的审核关注要点,主要体现在:

1、主营业务和经营模式

从小兵并不专业的角度来看,发行人的主营业务就是主要销售网络插件的企业,产品主要包括媒体处理、数据处理以及文档处理等互联网消费类软件。销售方式主要是通过互联网进行推广销售(搜索引擎排名、网页广告等),销售收款主要通过第三方支付平台实现。

2、公司销售收入主要来自境外

发行人主营业务的99%以上都来自境外,其范围甚至是包括除了南极洲和北极洲的世界各地,重点在关注到境外销售是否符合当地互联网监管政策、是否需要根据当地政策依法纳税、发行人如何对销售客户进行核查走访等。

3、公司客户主要是个人用户,数量繁多

发行人报告期收入两亿以上,公司第一大客户的消费金额也就是1万元左右,照此推算发行人每年的客户数量应该在5万以上。审核人员从这个角度来关注收入的真实性,那就是:通过合作方收款平台收款金额与订单数量的数量和金额,以及与用以支付订单的银行卡数量是否能够匹配。

其实,从审核的反馈意见中我们看到,对于个人用户在网上购买发行人产品的问题,需要发行人核查:①各月份的网站访问量,各细分产品收入、成本及净利润,并说明细分产品营业收入的变动与网站访问量、产品点击率等指标的波动是否相符;②各期最终用户IP地址及Mac地址的区域分布情况,并请列举IP地址及Mac地址集中度最高的前二十名城市或地区;③说明各期销售收入前100名最终用户的销售金额、交易次数、所在区域,以及有无大量重复购买的情况。当然,这样的匹配和核查从逻辑上是严谨的,也能够从一定程度上解释发行人业绩真实性的问题,但是从实务操作上来讲,那几乎就是不可能完成的任务。

八、筑博设计股份有限公司

2013年至2015年度,发行人营业收入分别为62,079.70万元、64,315.84万元和62,589.77 万元,扣除非经常性损益后的归属于母公司普通股股东净利润分别为7,542.21万元、5,188.59万元和7,313.94 万元。

很多人都在评论说:7000多万净利润的企业申请创业板上市本来是非常靠谱的一件事情,结果都被无情的给否决了,可见审核政策收紧的信号非常明显。这样的观点并不是没有道理,毕竟在我们惯例的认识中,创业板IPO上市的净利润门槛为3000万元,超过5000万净利润的就算是“大开头”了。

没有对比就没有发言权,没有比较就没有伤害。整整一年以前的2015年6月19日,创业板第61次发审委会议表决通过了苏州设计(300500)的首发申请,2012年至2014年,苏州设计扣除非经常性损益后的归属于母公司净利润分别为4,802.54万元、5,600.85万元、5,416.20万元。

利润规模差不多同样是做建筑设计的业务,两家企业为什么会有不同的命运,除了审核政策变化这一明显的外部原因之外,我们也需要对筑博设计发审会审核关注问题中可能隐含的一些因素进行详细分析:

1、终止、中止合同的因素

发行人报告期2013年-2015年度,发生中止或终止的合同金额分别为23,593.90万元、53,069.84万元和22,212.31万元,合计98,876.05万元,截止2015年末已确认收入10,730.23万元。请发行人代表:(1)说明已中止、终止合同确认收入而不存在退款风险的认定依据;(2)进一步说明已中止项目如重新执行,如何计算各阶段的完工百分比。请保荐代表人:(1)对已中止、终止项目确认收入而不再退款是否存在法律风险发表核查意见;(2)说明对已中止、终止项目确认的10,730.23万元收入是否符合《企业会计准则》的规定发表核查意见。

2013 年-2015 年,公司发生中止或终止的合同金额分别为23,593.90 万元、53,069.84 万元和22,212.31 万元,合计98,876.05 万元。其中,中止或终止的金额在500 万元以上(含)的合同总额分别为20,008.90 万元、44,549.63 万元和13,488.86 万元,合计78,047.39 万元,占公司2013 年-2015 年中止、终止的合同总金额的78.93%。

上述合同原定项目正式开工日期即为合同签订日期,项目完工日期受客户项目开发周期以及外部审批时间等众多因素影响,具有一定的不确定性,通常不会在设计业务合同中具体约定。公司均已按照上述合同约定提供相应的设计服务。

公司在签订建筑设计业务合同时,针对可能发生的项目中止、终止或客户逾期付款等情形,设计了相应的自我保护条款,主要包括:(1)合同生效后,因客户原因而终止或解除合同,公司未开始设计工作的,客户已支付的定金不予退还,已开始设计工作的,客户应根据公司已完成的实际工作量支付设计费用,当实际工作量不足一半时,按该阶段设计费的一半支付;超过一半时,按该阶段设计费的全部支付;(2)客户对设计文件不审批或合同项目暂停缓建的,客户应按公司实际完成的工作量支付应付的设计费;(3)公司与客户就逾期支付设计费约定了违约金,主要包括:每逾期一天,客户应承担支付一定比例(一般为千分之二)的逾期违约金,公司暂停履行义务一定时间(一般为20 日内)后,客户仍未支付设计费并未提供适当担保的,公司有权解除合同,同时客户不得再使用公司完成之设计成果,不得在进行任何宣传时使用公司的名称。

对于中止或终止项目,公司按照合同约定提供相应的设计服务,客户根据合同约定结算款项,上述保护条款总体执行情况较好。2013-2015 年上述中止、终止项目截至2016 年2 月末未回款金额分别为64.40 万元、343.40 万元和15.16万元,占已确认收入的比例分别为3.86%、6.48%和0.44%,回款情况总体较好。上述未回款项,公司正在积极催收。

(1)发行人所处的行业是商品房建筑的设计,与房地产行业的发展趋势和景气度紧密相关,而最近几年房地产行业的发展大家都很清楚,发行人也坦承不能独善其身。

(2)在正常的商业合作中,除非到了万不得已的情况,合同不会出现中止、甚至是终止的情况。如果是出现偶尔的合同暂停或异常情况还可以理解,但是如果是大规模的合同出现问题,那么只能判断发行人所处行业(具体说下游行业)出现了重大不利变化,尤其是这样的趋势短期内很难逆转的时候。

(3)根据披露的相关信息,发行人与客户合同中止或者终止之后的后续安排并没有明确的约定,如果说合同中止或终止后客户支付的定金不予退还还符合商业逻辑的话,那么发行人前期进行的设计工作还要根据完工进度进行收入确认就有点“无源之水”的意味了。既然客户已经终止合同,那么基本上后续也不会有价款支付了,而发行人却因此确认了收入,这样的收入确认显然不够审慎。当然,我们可以说,发行人收入确认之后可以通过诉讼程序逐一跟客户去催收账款,这显然是不现实的。

(4)根据发审会问询问题,中止或终止合同的金额合计已经接近10个亿,而发行人也确认了一个多亿的收入,大家可以简单试想一下,如果这一个多亿的收入不能确认呢?那么发行人2015年的财务报表可能会比较难看。

2、优化人员配置的因素(员工人数及员工薪酬因素)

2015年发行人营业收入较上年减少1,726.07万元,降幅为2.68%,但2015年净利润较2014年度上升37.88%,发行人解释主要原因系优化人员配置,请发行人代表说明:(1)离职人员年龄、司龄构成和区域分布情况,公司人员优化的标准;(2)在设计人员减少的情况下,公司净利润大幅上升的原因;(3)请结合在手订单和募投项目情况,说明募投项目对设计人员的需求及其解决方案、设计人员减少对公司的影响;(4)请结合上述情况,说明截至2016年5月31日的具体财务指标情况和各项指标的匹配合理性。请保荐代表人对上述问题发表核查意见。发行人的员工人数2014年比2013年增加417人,但2015年比2014年又减少470人,且在报告期内有多起劳动纠纷,请发行人代表说明截至目前新增的劳动纠纷。

(1)通过比较霸道的收入确认政策勉强解决了收入没有大幅下滑的问题,但是要实现利润从5000多万增加到7000多万从而回到报告期第一年2013年的水平,那么就只能通过成本或者费用来考虑了。

(2)大家都知道,设计行业比例最大的成本就是人员工资,如果将薪酬下降一部分,那么利润增长的效果还是很明显的,发行人也披露2015年薪酬总额下降了4000多万,扣除所得税影响那么对于净利润的影响也有3000多万。

(3)尽管发行人使用了优化员工配置的词汇,但是通过简单分析也不难看出,企业通过员工薪酬尽量保证公司业绩的良苦用心。

3、重大诉讼没有计提预计负债

根据申报材料,2015年1月12日,原申请人重庆分公司负责人柏疆红(2008年离职)向重庆市一中院提起诉讼,要求申请人向其支付其以重庆分公司名义挂靠发行人经营期间应分配的设计费876.8823万元。2016年3月24日,该案开庭审理。柏疆红又再次上诉,截至目前,申请人尚未收到重庆市高院的二审判决,也未收到进一步开庭通知。发行人根据其分析及中介机构核查,发行人该案胜诉的可能性超过50%。请发行人代表说明上述结论是否有法律依据,柏疆红与发行人的诉讼未确认预计负债的依据是否充分。并请保荐代表人就上述事项发表核查意见。

(1)发行人在信息披露中提到,由于本次诉讼发行人胜诉的可能性为50%,所以因为本次诉讼计提的预计负债为0。显然,胜诉概率50%的解释有点无理由,说跟没说一个样。

(2)小兵个人观点,对于本次诉讼的关注最终目的还是对于发行人持续盈利能力的关注。如果发行人计提预计负债,那么发行人净利润可能又得减少1000万左右,这对发行人的影响还是很大的。

(3)此外,这样的诉讼还是很强的导向性作用,因为发行人合同终止或中止的问题,后续的诉讼可能会逐步增加,也可能会进一步影响发行人的业绩以及持续盈利能力。

(4)其实,发行人还有一个诉讼,深圳市建筑科学研究院股份有限公司与发行人的诉讼,由于诉讼标的只有几十万,因此也就没有重点关注。

4、综述

1、如果我们还能想起关于创业板那个经典的耐克型和李宁型的话,再回头看看发行人报告期的业绩,我们就发现很有意思:发行人2015年的收入比2013年增加了500万,2015年的净利润比2013年的净利润少了100多万。

2、发审会问询问题问到了很多,其实最终的目标都是关注发行人报告期的经营业绩能够保持,也就是持续盈利能力是否有问题,并且问询问题关注到了两个核心:一个收入问题,一个成本问题。

3、所以还是那个观点:简单以报告期业绩规模来判断企业IPO是否能够成功的思维是不全面的也是武断的,尤其是在重点关注持续盈利能力的审核大背景下,发行人所处行业以及发行人自身业务后续发展问题也会被随之受到重点关注。小兵还是那个观点:现在盈利一个亿的企业不一定能上市,而现在盈利一千万的企业很有可能可以上市。

九、吉林科龙建筑节能股份有限公司

1、现场财务核查发现的问题

根据申请文件,发行人报告期均有大额现金采购及大额现金收取,包括以现金方式收支工程款及材料款。请保荐代表人说明发行人上述事项是否符合现金管理的相关规定。报告期发行人收到其他与经营活动有关的现金分别为8,761.27万元、7,741.68万元及10,418.92万元,请发行人代表说明各期收到其他与经营活动有关的现金的明细构成,说明列入经营活动现金流量的依据是否充分。

首先要说明一点的是,在2015年4月24日证监会《首发企业信息披露质量抽查抽签情况》的名单中,赫然有着这家企业的名字,这里先给大家交代一下背景。

关于被抽到企业的审核,有些人提到在问询问题中可能会存在招股书没有披露的内容而可能是在现场核查中发现的问题。从公开披露的招股说明书中,并没有找到发行人关于大额现金采购以及支付工程款的相关披露,而问询问题第一个就关注到这个问题是不是跟现场核查有种莫名的联系。

关于收到其他与经营活动有关的现金分别为8,761.27万元、7,741.68万元及10,418.92万元,相对应支付的其他与经营活动相关的现金分别为7,582.75万元、9,095.20万元和9,029.75万元。 对于一个净资产规模和净利润规模都普遍较小的企业来说,这样的其他经营现金流还是比较敏感的,我们从公开资料中也看不到关于具体明细的情况。做过审计的朋友都知道,这个科目基本上都是倒挤出来的,基本上都是为了报表的平衡,金额一般也不会很大,也就不会重点关注。反之,如果这个科目金额较大又不能有一个合理的解释,那么问题就比较严重了,这很可能说明发行人的现金流情况与企业的实际生产经营情况是不匹配的。

2、频繁的资金往来

根据申请文件,发行人报告期每年从实际控制人频繁无偿借入资金。报告期发行人向实际控制人张海文无偿借入资金和实际还款额分别为2,790.00、4,508.00、4,119.99万元。请发行人代表:(1)说明招股书披露的每笔拆借资金的借出和归还是否有协议;(2)说明未计息且未做非经常性收益扣除的原因;(3)部分资金当日拆借当日还款,说明频繁拆借资金的原因、实际控制人资金的来源和发行人借入用途;(4)说明在频繁拆借资金的情况下,能够一一认定“拆借金额”与“实际还款额”存在对应关系的主要依据。

关于这个问题,发审会问询问题已经关注的比较到位了,小兵这里再说几点实际的:

①根据时间推算,这个企业应该是在2012年下半年报的材料,这都申请上市这么多年了,结果发行人与实际控制人的资金往来还是没有任何改善的迹象和决心,实在是有点儿戏和不像话了。说一句比较老套的话,这企业有内控可言吗?

②关于资金拆借,不仅金额较大而且是非常频繁,真是有的是当天借第二天就还了,这就对拆借资金的使用用途和合理性有着很大的疑问。因为,一个生产经营正常的企业,是不会进行这样的资金往来的,除非有一些非常规的业务。

③再说的简单点,你说一个都马上要上市的企业了,天天还得靠着实际控制人的资金才能正产生产经营和活下去,如果考虑财务费用的话企业的利润可能还会少个四五百万,企业的质地真的要打一个问号。

3、关于劳务分包问题

  根据申请文件,发行人工程项目的现场施工基本由劳务外包与专业分包完成,2013年度及2015年度,劳务分包加上专业分包的成本占比均在45%以上;报告期核心技术服务实现收入占营业收入比例分别为91.62%、79.15%和84.62%。请发行人代表:(1)说明核心技术服务收入如何计算,是否包含劳务分包及专业分包部分对应的收入,如果包含,申请文件“发行人的劳务外包及专业分包工序不属于核心工序”的表述是否准确;(2)说明发行人与实际控制人弟弟控制的企业维持持续性劳务关联交易的原因和必要性。请保荐代表人:(1)在成本中存在较大金额的劳务外包、专业分包情况下,对发行人采用完工百分比法相关的内部控制制度发表核查意见;(2)比较当地市场“劳务外包”、“专业分包”价格,对成本的完整性及交易价格的公允性发表核查意见。

发行人专业分包的内容主要是屋面保温、防水,报告期内采购金额分别为872万元、187万元、1279万元;劳务外包的内容主要是保温、涂料、脚手架等,报告期内采购金额分别为3046万元、2805万元、6030万元。不论是从绝对金额还是占主营业务成本的比例来讲,在2014年比2013年有较大比例的下降之后,2015也就是报告期最后一年又有了“报复性反弹”实现了新高,有可能是本来想逐步规范和解决这个问题,最后发现根本就解决不了。

关于发审会问询问题,总结起来对于这个问题的关注在于几个层次:①发行人核心业务就是在于业务的承揽和分包,至于核心技术服务更像是一个包装的概念而已。②发行人可能存在通过弟弟控制的企业的关联交易进行成本调整从而调整业绩的情形。③专业分包和劳务外包的成本占比在45%以上,而这样的“产品”又很难找到一个市场公允的价格作为参考,那么发行人成本的完整性和合理性很难判断。④收入确认的方法完工百分比法存在一定的争议。

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