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转载:2019年巴菲特股东会精译版来了!

(2019-05-10 11:08:11)
标签:

杂谈

财经

分类: 财经

2019年巴菲特股东会精译版来了!

RanRan/译 聪明投资者 昨天

今年巴菲特股东大会,89岁的巴菲特与95岁的查理·芒格继续慷慨分享他们的投资智慧和人生智慧。

这对投资界的黄金搭档,联手共创了伯克希尔的神话,其投资理念也影响了很多中国投资人。在他们眼中,巴菲特与芒格的成功绝不是偶然,而是都蕴藏他们为人处世的智慧。

RanRan翻译了股东大会经典问答,聪明投资者经授权转载。

Q 1:……我想问一个关于伯克希尔的股票回购的问题。去年第三季度,您投入了 10 亿美元,以每股 207 美元的平均价回购伯克希尔 B 股。

然而,从去年 12 月 26 日到今年 4 月 11 日,这四个月里,伯克希尔的 B 股股价一直在 207 美元以下徘徊,您却没怎么回购,伯克希尔的账上可是躺着 1120 亿美元的现金。我的问题是:您为什么不继续大量回购?是否是因为有潜在的大规模收购对象?

巴菲特:我们如何回购,与我们手里有多少现金无关,无论是我们有 1000 亿美元、2000 亿美元,还是 500 亿美元,都无关。过去,我们曾设定过一个触发回购的条件,把回购与净资产挂钩。后来,这个条件不符合实际了。

回购的根本原则是,只有在回购价格合适,与回购之前相比,留下来的股东的股份价值能够得到提升的情况下,才进行回购。

例如,一个私人合伙公司,有三个合伙人,公司价值 300 万美元。一个合伙人说:“我把我的股份卖给你们,我要 110 万美元。”另外两个合伙人说:“不行。”这个合伙人接着说:“100 万美元呢?”另外两个合伙人也许还不答应。

但是,这个合伙人要是说“90 万美元”,另外两人就同意了。因为他退出后,公司现在的价值是 210 万美元,剩下的两个合伙人的股份价值从原来的各自 100 万美元,提升到了 105 万美元。很简单的计算。

大多数公司的回购计划只说自己要拿出多少资金用于回购,它们就是要花那么多钱,就是要买,不看价格。

我们保守地估算一只股票的内在价值,只在股价低于内在价值时买入。内在价值不是一个具体的数字,在我头脑中,伯克希尔的内在价值是个区间,或许高低值相差 10% 左右。

在查理的头脑中,应该也有个区间,或许也是个 10% 左右的区间。我俩的估值不完全相同,但会很接近。他的估值可能比我的略高一些,也可能略低一些。

在真正回购的时候,我们必须保证,在我们回购之后,没有卖出股票、留下来的那些股东,他们的股份价值得到了提升。道理很简单。

在后续披露的数据中,各位股东可以看到,在今年第一季度,我们用了超过 10 亿美元回购。这个规模很小,我愿意进行规模更宏大的回购。显然,以这个价格回购,我们觉得一般般,没到让我们流口水的程度。

我认为,我们在第一个季度的回购操作符合我们的原则,留下来的股东持有的股份价值得到了提升,但不是特别显著的提升。当我们的股价低于价值 25% 或 30% 的时候,而且我们没有更好的机会,请放心,我们一定会投入大量资金回

巴菲特:我们这一辈子的运气,真是好的不得了。最大的运气是出生在美国。生在加拿大也不错。我不想得罪人。(笑)

Q30、Q31 略

Q32:……过去,您投资了世界级的品牌,例如可口可乐、美国运通、喜诗糖果,以及传媒公司,如 Cap Cities、ABC、华盛顿邮报。……今天,在我们的世界中,最强大的公司似乎都是科技公司。

美国的亚马逊、Google、Facebook、微软,中国的阿里巴巴、腾讯,都是强大的平台型公司,它们都拥有宽广的护城河、强大的品牌、优秀的企业家。……

我的问题是:伯克希尔的传统是投资拥有宽广的护城河和强大品牌的公司,特别是资本收益率高的公司,您认为伯克希尔是否应当扩大投资范围,将领先的大型平台型科技公司包含在内?您是否应当应用您已有的投资理念拥抱科技公司,而不是远离科技公司?

巴菲特:你说的没错,我们确实喜欢护城河,过去,在一座城市中唯一的报业公司中,在一家具备垄断优势的广播电视公司中,在一家产品有提价潜力的糖果公司中,我们看到了护城河。我也在一些品牌中看到了护城河。

确实,在高科技企业中,真能建立起一条护城河,那价值是难以估量的。我始终对自己缺乏信心,我觉得,在高科技方面,我不可能做出最准确的判断。我能看出来在某一阶段哪家公司胜出了,也能看明白各家公司的生意是怎么做的。

但是在这个领域,比我强的人太多了。我们不懂的东西,我们不去做。伯克希尔现在有 Ted 和 Todd,他们在某些领域比我更在行,查理在某些领域也比我更在行。

我们的基本原则没变。你说得对,过去的一些公司已经失去了护城河。你说得对,将来会有一些公司建立起新的护城河,并创造非凡的价值。我希望我们偶尔能找出一两个来。但是,我们将始终在自己的能力范围之内活动。即使在自己的能力范围内活动,我们也可能犯错。

我不会做的是,让别人告诉我们什么东西好,我们就去投资。你们把钱交给我们管理,我们不会外包出去,让别人做主如何投资。你可以把自己的钱拿出去,让别人帮你管。我们从来不认为,聘请某一领域的十个专家就能获得优秀的投资收益。我们不想聘请专家投资,让别人帮着判断,把大笔的钱白白亏掉。

我们在伯克希尔里管投资的人都会努力扩大自己的能力圈,尽量不错过太多机会。我们再努力,将来仍然会错过许多机会。我们过去已经错过了许多。关键是找到我们的成功率很高的机会去投资。哪怕错过了最赚钱的机会,我们也不在意,只要我们把自己有把握的机会做好就行了。

Q 33 、Q 34 略

Q35:巴菲特先生、芒格先生,感谢两位回答我的问题。我叫 Feroz Qayyum,来自加拿大。

我的问题是:您成功地建立起了自己的能力圈,我们怎么才能像您一样,也建立起自己的能力圈?与您当年开始投资时相比,在今天的投资环境中,竞争远远更加激烈。

如何在今天的环境中建立自己的能力圈?如果是您,您会怎么做?您会选择建立非常宽泛、覆盖面很广的能力圈吗?还是会选择构建更狭窄、但更有深度的能力圈,专注于某个行业、市场或国家?谢谢。

巴菲特:是的,与我开始投资时的那个年代相比,在今天的投资环境中,竞争更加激烈。我当年开始做投资时,只是抱着《穆迪工业公司手册》、《穆迪银行业和金融业公司手册》,一页一页地翻,至少每家公司都扫上几眼,从中寻找值得进一步研究的。

当年,我只是埋头大量阅读,看大量的公司,做大量的研究。我努力地寻找,我要找的是那种我确实具备独到而重要的知识和理解的公司,而绝大多数竞争对手看不懂。我也要通过研究得出结论,哪些公司是我自己看不懂的。一方面,我尽可能扩大自己的能力圈,另一方面,我也尽可能客观地认清自己的能力圈的边界。

1951 年 1 月,在我见到洛里默·戴维森 (Lorimer Davidson) 之后,我知道了,自己能看懂保险生意。那天是星期六,他花了三四个小时的时间,给我讲保险行业,我觉得特别有收获。

所以,回去以后,我接着深入研究。保险生意是我能看懂的,我的脑子在保险行业转得很快。

对零售业,我就不一样了,提不起来什么兴趣。查理和我都在同一个杂货店打过工,我们都没学到多少关于零售业的知识,不喜欢那么累的活。

(你要建立自己的能力圈,)你也要像我这么做。你们现在面临的竞争更激烈。但是,你哪怕只在一个很狭小的领域比其他人都懂得更多,而且你能管住那种总要做些什么的冲动感觉,只是耐心地等待概率完全站在你这一边,投资仍然很好玩,只是比过去要难。查理,你说呢?

芒格:我认为,对于绝大多数普通人来说,最好的策略是掌握专长。一个医生,既是肛肠科的、又是口腔科的,谁敢找他看病?(笑)

通往成功的常规路径是掌握一门专长。沃伦和我走的不是这条路,因为我们更喜欢我们走那条路。我们走的这条路不适合大多数人。

巴菲特:我们当年寻宝更容易,找到好东西更容易。

芒格:我们是成功了,但运气占很大因素。

巴菲特:是的。

芒格:我们走的这条路不适合大多数人走。

巴菲特:我刚开始投资的时候,自己最了解的生意是保险业。那时候,我几乎没什么竞争对手。我去过宾州哈里斯堡的保险监管部门。

我记得,有一次,我开车去那查找一家宾州保险公司的相关信息。那时候不像现在,所有信息都可以从互联网上找到。我到了那儿,我说我想了解某某公司,他说“你是第一个来了解这家公司的人。”那时候,竞争很少。

我还记得,我去过大概位于休斯顿街的标普图书馆。我去那家图书馆,索取各种无人问津的资料。图书馆里有桌子,可以坐在那查资料,但是除了我,空无一人。我那时候的竞争对手比现在少多了。

即使你只把一个小领域了解得很透彻,早晚有一天,你也能取得领先别人的优势。这正是 IBM 的老托马斯·沃森 (Thomas Watson Sr. ) 所说的:“我不是天才,我只是在某些点很聪明,而且只在这些点附近活动。”查理和我是这么做的,也许你也可以像我们这么做。

芒格:我们做投资,可是涉及了好几个领域,难度很大。

巴菲特:是,也有好几次,我们栽了跟头。

Q36~ Q42略

Q 43:过去几年,在伯克希尔的股东信中,关于下属企业的运营情况和财务状况的信息,提供的越来越少。例如,股东信中不再提供金融和金融产品分部的具体信息,不再提供制造业和零售分部的资产负债表,不再单独提供各个保险公司的浮存金情况。伯克希尔是一家业务广泛的大公司,为什么向投资者提供的信息比以前少了?

巴菲特:我不认为我们提供的信息减少了。我们每一年提供信息的形式并不完全相同。以今年为例,在写这封信的时候,我仍然像往年一样,一提笔开头,我想到的是写给我的姐姐和妹妹。

她们和许多其他大部分资产都在伯克希尔的投资者一样,他们都是很聪明的人,但他们不了解我们各个公司的行业术语。他们都投了大量资金在伯克希尔,都会读每年篇幅很长的股东信。我希望自己能把该讲的讲清楚,用他们能看懂的话和他们讲,让他们都能读得懂。

我们有数量众多的股东,他们对会计、对公司的了解程度差异很大。我换位思考,考虑如果自己是股东,会希望了解哪些信息。我们的家具公司的竞争对手,他们可能想从伯克希尔的报告中了解到我们的家具公司的经营业绩。

伯克希尔是一家市值 5000 亿美元的公司,家具公司的经营业绩在其中占比无足轻重。重要的是,看懂我们的保险业务。我用三到四页的篇幅,给股东们勾勒出一个大的轮廓。

其实,SEC 要求我们提交许多文件,例如,准备金的相关情况。有时候,一份 300 页的报告,其中包含的信息,可能还不如一份 50 页的报告。报告篇幅太长,很多人读不下去。

所以说,我写股东信时,脑子里想的是写给我的姐姐和妹妹。就像我们的公司是一个私营企业一样,我姐姐和妹妹各占三分之一股份,我占三分之一股份。我每年向她们报告一次情况。她们不知道综合比率是什么,这是保险业里约定俗成的一个术语,还不如说毛利率更明白。

她们不知道营业比率是什么,这是铁路行业的一个约定俗成的术语,也不如说毛利率更清楚。我们的股东信不是写给分析师看的。我们是写给股东看的。我们希望读完之后,股东们对公司能有更多了解。他们能了解公司拥有什么,我们对公司经营情况的分析,我们的长期目标。我们希望每年都能把这封信写好。

对细枝末节特别执迷的人,只见树木、不见森林。举个例子,1965 年,你可以掌握我们的纺织公司的每个细节。我们可以提供详细的信息,告诉你生产内衬赚了多少钱、生产围巾赚了多少钱。只看这些,就看错了。应该看的是,我们的资本配置工作做得如何,我们的长期前景如何。

只看那些细节,可能得出严重错误的结论。再比如,1980 年、1985 年,你读我们的股东信,只盯着那些细枝末节,关注喜诗糖果向东部发展的情况,我们可以告诉你,喜诗糖果开拓市场的行动失败了。

分析师可能对许多细节特别关注。股东们不一样,他们需要关注的是:谁在管理资金,管理得怎么样,过去业绩如何,将来的目标如何,业绩衡量标准是什么。股东们需要在此基础上做出投资决定。再重复一遍,我们的信是写给每位投资者个人的。查理,请补充。

芒格:我觉得我似乎应该把每个小公司的每一分钱都看得清清楚楚,但我没那么做。我不想要那么多细枝末节的东西。我们的竞争对手倒是很希望我们能披露,这对我们的股东没好处。所以呢,我们过去怎么报告的,将来应该还是怎么报告。

巴菲特:我们有多灵活,你们懂的。(笑)

Q44 ~Q57 略

Q58:沃伦、查理,你们好。我叫 Jacob,我是来自中国的股东,也是哥伦比亚商学院的毕业生。我的问题是:世界在变化,与 40 年前相比,当今世界变化的速度要快得多,以后变化的速度会更快。

在这样的环境中,我们每个人是应该持续不断地拓展自己的能力圈,还是应该坚守自己固有的能力圈,即使坚守固有能力圈可能导致投资机会变少,也仍然坚守?谢谢。

巴菲特:显而易见,无论在什么环境中,投资者都应该拓展自己的能力圈。

芒格:如果有这个本事的话。

巴菲特:对,如果有这个本事的话。日积月累,我将自己的能力圈略微拓展了一些。

芒格:没这个本事的话,最好别轻举妄动。

巴菲特:是的,不能强求,比如说,我非要当物理学家。

芒格:当芭蕾舞团的领舞演员,这么说,沃伦,那画面!(笑)

巴菲特:那是你想的,我可没那么想。(笑)没错,类似的想法太离谱。话说回来,能力圈并不是不能拓展的。在我投资的过程中,我确实对几个行业有了了解,学到了一些东西。有些时候,我学到的是我没那个能力。知道自己没那个能力是好事,这样可以把这个机会筛出去。

世界会变,始终在变,每天都在变。投资因此才有乐趣。在世界变化的过程中,如果变化发生在你现有的能力圈范围内,你应该是最早、最清楚地看到变化的人,否则这不算是你的能力圈。

有机会拓展自己的能力圈,就应该去拓展。在与 Walter 和 Greg 共事的过程中,我从他们身上学到了一些东西,对能源行业有了更多的了解。与他们两人在能源行业的能力圈相比,我差远了。但是,与过去的自己相比,我知道得更多了。能力圈是可以慢慢拓展的。

根据我的观察,一个人的核心能力基本上和他的头脑相匹配。有的人天生有经济头脑,在赚钱方面,他们天生有那个能力,和智商没关系。人的头脑很神奇。有的人天生擅长下国际象棋、有的人天生擅长打桥牌。不一样的人,有不一样的能力。有的人,在一个领域里简直无所不能,在别的领域却愚蠢无比。

总之,你要持之以恒地提升自己的能力。只是别勉强,别逼自己,非想要更高的能力,甚至脱离客观现实。查理,有什么补充的吗?

芒格:没有。

Q59:我叫 John Dorso,来自纽约。巴菲特先生,您说过,您管理 100 万美元的投资组合,每年可以获得 50% 的收益率。管理 100 万美元,您会采取什么投资策略?是捡烟蒂吗?以特别低廉的价格买入质地一般的公司?还是做套利?谢谢。

巴菲特:我很可能采取套利策略,但我管理 100 万美元做的很多套利,应该与常规的套利有很大不同。不管怎样,如果管理 100 万美元,无论是我,还是查理,我敢保证,我们都能找到办法赚那么多,而且基本上不承担风险、不用很高的杠杆。但是,把 100 万美元换成 1 亿美元,这 50% 的收益率将垂直下落。

在市场中的犄角旮旯里,在人们没看到的地方,有一些规模很小的市场无效的机会。我说的这样的机会,在一定的时候,你确实能在市场中找到。可惜,这样的机会对现在的伯克希尔来说没什么用。查理,请补充。

芒格:我完全同意。你说过,大量的资金本身将拉低收益率。资金量越大,难度越高。我看到很多天赋异禀的投资者取得了辉煌的业绩,很快管理的资金规模上升到 300 亿美元,手下雇佣了两个楼层的年轻才俊,漂亮的业绩也成为过去。现实就是如此。

巴菲特:查理年轻时是一位律师,在他事业的起步期,他开发了几个楼盘。一个人真想赚到 100 万美元,或者实现 100 万美元、每年 50% 的收益率,只要愿意付出努力,是有可能做到的。管理大资金,完全是另外一回事,根本不可能。我倒是希望能做到,可根本做不到。

芒格:李录上大学时拿全额奖学金,他单靠把助学贷款拿去投资,毕业没多久就赚到了 100 万美元。他只是找到了少数几个机会,然后投资这几个机会。

Q 60:……为什么喜诗糖果的规模没有做到像玛氏或好时那么大?

……

芒格:有一次,在一个宴会上,我遇到了一位著名作家,他写了一本特别棒的书。我对他说:“你再也写不出这么好的书了。”他听了很不高兴。后来,我看了他后续出的四本书,我说的一点没错。(笑)

一生之中,能写出一本好书已经很难了。不是不想再往好了写,是真写不出来,太难了。

巴菲特:是的。第一个好机会出现的时候,就一定要牢牢地把握住。我们运气好。我差点让喜诗糖果这个机会溜走。查理劝我别太抠,我们才买下来了。通过喜诗糖果,我们学到了很多。

芒格:是,没想到我们这些年来能新学那么多东西。如果我们没有继续学习,我们的业绩记录肯定远远不如现在。在每一个阶段,我们已知的东西都不足以将我们提升到下一阶段。难就难在这里。不信你想想看,有多少人希望能再进一步,结果却摔下了悬崖。

巴菲特:在这令人愉悦的言语中(笑),我们的会议到此结束。(掌声和欢呼)

谢谢。谢谢。谢谢。

谢谢,请给明年留些掌声。

我们希望明年继续听到掌声,希望在今后继续听到你们的掌声,谢谢。

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