大股东减持具有五大战略意义

——大股东减持可能存在不道德行为

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新教授

在A股市场，大股东减持只要不违法，应该是无可厚非的。然而，如果大股东利用内部人信息优势及投票权优势，操纵公司利润分配方案，并使之配合自己高价减持，则是不道德的行为，甚至有操纵股价及内幕交易的嫌疑。为此，监管层应高度关注，严查违法、重惩犯罪。

我国现行《公司法》第141条明确规定：“发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起1年内不得转让。公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在证券交易所上市交易之日起1年内不得转让。 ”

同时规定：“公司董事、监事、高级管理人员应当向公司申报所持有的本公司的股份及其变动情况，在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的25%；所持本公司股份自公司股票上市交易之日起1年内不得转让。上述人员离职后半年内，不得转让其所持有的本公司股份。公司章程可以对公司董事、监事、高级 管理人员转让其所持有的本公司股份作出其他限制性规定。”

事实上，上市公司股权适度分散，无论对国有控股企业或是家族控股企业而言，可以避免“一股独大”，有利于法人治理结构的优化。正因如此，我国现行《证券法》及沪深股票上市规则还对大股东及公司高管合计持股比例的上限作了明确规定，即“持有上市公司10%以上股份的股东及其一致行动人+上市公司的董事、监事、高级管理人员及其关联人”合计持股比例不得超过75%，对于公司总股本在4亿股之上的，则大股东及高管合计持股比例不得高于90%。否则，股权分布不具备上市条件，就要暂停上市或终止上市。

由此可见，我国法律并不禁止上市公司大股东及高管减持。从国外成熟股市的情况来看，也是如此。在国外，一般上市公司不仅股权较分散，而且大股东及高管减持（包括股票期权的行权）也是常态。

最近，乐视网大股东的减持，最为显眼，而且惹人争议。据媒体报道，2015年6月1日乐视网实际控制人、董事长、总经理贾跃亭减持1751万股，交易均价68.50元，套现金额约12亿元，6月3日贾廷跃又减持1773.03万股，套现金额约13亿元，三天之内贾廷跃连续两次合计减持约3524万股，套现金额合计约25亿元。

乐视网2010年8月上市，第一大股东贾跃亭持股46.57%，在3年锁定期满后，他承诺再追加一年锁定期，也就是2014年8月后就可以减持了。2014年9月大牛市起步，这就是运气！2014年12月23日，乐视网最低股价28.2元。2015年3月初最低股价73.81元，3月31日，乐视网发布大比例转增股本分配预案：每10股派0.46元，再转增12股，乐视网股价从当天最低92.88元一路涨至股权登记日5月12日，最高达到179.03元，一个半月再翻一番。次日除权后最高价为89.5元，直至6月18日，股价已跌至61.16元。

其中，6月1日至6月3日，第一大股东贾跃亭共减持3524万股，三天套现25亿元。有人指责他赚钱太容易了，简直就是把投资者当成了傻子，大股东大幅减持，表明公司经营状况出现了问题。其实，这些指责都有些感性，并且缺乏法律依据。

实际上，乐视网大股东高价减持，带给我们两方面的反思与检讨：一方面，A股投机太疯狂，高估值确实太离谱，大有当年“郁金香泡沫”的味道，一株普通的花草，竟能被“讲故事”的人忽悠成一朵神花。当股市给乐视网定价高达179元时，作为公司内部人的贾跃亭也可能傻眼了、崩溃了！打个比方，乐视网原本只值17.9元/股，市场却硬要给它定价179元，贾跃亭不跑岂不是傻子！高得如此离谱的股价，大股东不减持，简直就是天理难容！

然而，另一方面，也是问题的关键所在：贾跃亭在大幅减持前，公司却“恰到好处”的安排了大比例送转股本的分配方案，这不仅可以刺激股价继续飙涨，而且还可以通过大比例除权摊薄股价，让更多的小散有机会“低价”买进接单。不过，这也许只是一种“巧合”，而非别有用心。

像乐视网这样“巧合”的案例，还有当年的TCL大股东减持。2010年TCL集团在每股收益只有5分钱、每股净资产只有2元的情况下，它却十分大方慷慨地推出了每10股送10股的优惠分配方案。十分巧合的是：原来定向增发股锁定期满需要解禁上市。这一方案在2011年5月19日实施，通过这次大比例送转，TCL总股本一下子从42亿股,猛增至84亿股,每股净资产直逼1元面值。

然而，由于这一大比例送转方案的推出，TCL股价从3.5元附近一口气推高至6.86元，直到2011年5月19日分配方案实施后，TCL除权价也在3元上方保持了一阵子，直到增发股解禁的首日（2011年8月3日）TCL仍收在2.65元，若按复权计算，实际价格为5.3元,这远高于一年前TCL的增发价格3.46元，这13亿股的增发股一年的收益率高达53%！这就是不公开增发的暴利所在！不过，当13亿股增发股减持完毕后，TCL集团在当年年底光荣地成为了第一只沦为1元股的A股。

事实上，国有控股上市公司的大股东减持，更干净、更单纯，它就是差钱，在减持前也不搞什么“重组题材”炒作，也不会有什么大比例送转股本的分配方案刺激。因此，我们认为，如果大股东减持是单纯的、干净的，不仅无可厚非，而且具有十分重大的战略意义和现实意义：

（1）大股东减持，有利于打破“一股独大”的股权格局，完善公司法人治理。

（2）大股东减持，有利于行业整合，推进产业转型升级，或进行创新性开发。

（3）国有股完全减持，有利于国有资本退出某些竞争性领域或行业。

（4）国有股有限减持，有利于加速国有企业的“混改”进程。

（5）大股东减持，有利于扩大股票交易的市场供给量，为疯牛降温，化解泡沫风险。

特别提醒股民：当西方成熟股市走完一轮牛市，一般需要五至七年以上时，我们的A股牛市却可以在一年半载内急吼吼地跑完全程。 这是我们特有的A股“快牛”，它固然可以让投资者在最短的时间“赚快钱”、“爽个够”，但快牛就是快牛，性质难以改变：除了疯狂，就是短命！牛市一哄而上，熊市一哄而散，这是A股的绝症，也是极不体面的。纸上富贵只有浮云（浮盈），股民朋友们，一定要珍惜身体和亲情，切莫以全家人的身家性命去赌股市、搏财富！在没有注册制的A股市场，全民炒股的结果：大多数散户都是“宝马进去、自行车出来”。在IPO注册制没有实施前，这一格局不会改变！请相信！

 最后补充一句：A股疯牛狂奔，大多数股票都已创出了历史最高股价，这时候，应该是上市公司高价增发、大股东高价减持、职工高价持股、IPO大扩容的最佳历史时机。当然，这时候，也应该是IPO注册制改革、推进A股市场去行政化的最佳历史时机。机不可失、时不再来！