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有效市场假说是伪科学

(2013-10-19 19:05:36)

巴菲特给经济诺奖得主法玛的一记耳光

2013年的诺贝尔经济学奖是这周最热的话题,尤金-法玛、彼得-汉森和罗伯特-希勒这三位学者因对资产定价领域的相关贡献得奖。

  罗伯特-希勒是我很喜欢的对行为金融学有开创性研究的学者,彼得-汉森我不太熟悉。不过,今天我想跟各位聊聊尤金-法玛。

  对于尤金-法玛的得奖,许多人介绍时第一句话就是——他发明了“有效市场假说”。而我不得不说,这个假说实在是让人又爱又恨。

  如果你看过我前不久的专栏“索罗斯戳穿有效市场肥皂泡”。你就会知道83岁的索罗斯前不久说过这样一句话——有效市场假说已经破产

  其实我还要告诉你更多,据说巴菲特也说过这样一句话——“如果市场总是有效的,我只能沿街乞讨”。

  听完本世纪全球投资界最牛的两个实干家的评价,不知你现在对“有效市场假说”作何感想?

  更多的理论和细节我就不展开了,有兴趣的读者可以去看我之前的专栏。

  当然,法玛先生获诺贝尔奖的原因并不仅于此。事实上,之后他提出的“三因子模型”更是广受华尔街欢迎的法宝。

  法玛/弗兰奇三因子模型,简单地说,就是股票的回报率与三个因子有关。

  这三个因子一个叫贝塔,一个叫市值,一个叫估值——更简单地说,小盘股和低市净率的价值股会给你带来更好的回报。

  所谓贝塔,有点类似于大家所说的“股性”,比如大盘涨1%,这个股票一般要涨1.5%,股民就会说这个股票“股性活”,而学术界则会说这个股票的Beta值是1.5(1.5÷1=1.5)。三因子模型之前的CAPM理论认为一份风险一份收获,一个股票的Beta越大那么预期收益就该越大。

  所谓市值,是指上市公司的规模大小。

  所谓估值,是指市盈率或其他可衡量的估值指标。

  法玛三因子模型横空出世之后,引发了全球投资界的强烈关注。很多人在不同的市场做了很多实证检验。

  在美国市场,有研究指出,从1926年7月到2013年8月,小盘价值股是美股中回报最高的板块,年回报14.98%,与之对比小盘成长股年回报仅8.65%。大盘价值股年回报是11.93%,大盘成长股则是9.4%。

  在A股市场,华泰联合证券的研究指出,如果以代表中小盘股的中证500指数作为基准,每半年根据市盈率、市净率、市现率、股息率综合考虑选出这500个成分股中估值最低的50个股票长期持有,那么在2007年到2011年之间,每年都跑赢了中证500指数和沪深300(2426.054, 12.72, 0.53%)指数,可以实现54.1%的年化收益,而后两者的年化收益仅为26.6%和9.8%。

  这样看起来,法玛三因子模型的确看上去很美,用上去很行。不过,先别急着鼓掌,我们再来看一个巴菲特的例子。

  对冲基金 AQR CAPITAL MANAGEMENT 曾对巴菲特的40多年的股票投资过程做了非常仔细的研究,得出了一个重要的结论——巴菲特之所以能靠股票投资成为首富,是因为他买的股票都是波动率比较低的(Low beta),而且是当稳定的大公司股票打折的时候买进的。但是为了提高收益率,巴菲特通过发行债券和控股保险公司等方法使用了低利息的融资(Leverage),研究报告算出来巴菲特使用了大约1.6倍的融资杠杆。

  所以他们认为,巴菲特成功的秘诀就是:低贝塔 + 大盘股打折 + 适度杠杆。

  如果我们把以上巴菲特的三个秘诀称为首富三因子的话,亲爱的读者你有没有发现——首富三因子中低贝塔,大盘股,这两个要素与法玛三因子模型中的两个因子相矛盾。

  教科书害死人?实践才是硬道理?这是个有趣的问题,对吗。

  (本文作者介绍:《理财周报》副主编,长期浸淫投资圈的人、事、理。)

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