彭兴韵的BLOG

三、格林斯潘时代的遗产——美国居民部门债务比率的上升

格林斯潘造就的最大泡沫在于美国家庭负债余额与可支配收入比率的大幅攀升。要理解这一点，就必须先谈谈格林斯潘的“社会理想”。在相当程度上，他最大限度地运用了他作为联储主席的权力来尽可能地实现其社会理想——让更多的美国民众拥有越来越严重的财产权。除了斯密、熊彼特外，他还格外推崇十八世界的英国哲学家约翰·洛克所提出的保障自由、财产不受他人侵犯或攻击的人权，这也是他不断强调明确的财产权的极端重要作用的思想根源。格林斯潘看到，经济学理论对社会改革和发展产生了深远的影响，例如，相对收入理论福利国家政策的影响就是极为深刻的。根据相对收入理论，人们对消费的选择不仅取决于人们的当期收入，而且还取决于过去的消费水平和同一时期身边其他人消费的影响，这一消费理论直接推动了福利国家的蓬生。正因为格林斯潘认为财产权是重要的，因此，让更多的人拥有相应的财产不仅具有社会稳定化之功效，还可以促进经济的发展。加之，格林斯潘认为，随着人们收入水平的提高，居民债务与其所得之间的比率理应相应地上升——只要有不断精细的分工和专业化工作

在格林斯潘执掌联储的十八年里，美国经济创造了一个又一年的奇迹，乃至于格林斯潘有“经济沙皇之称”；格林斯潘的货币政策也被许多国家的中央银行奉为圭皋。因此，他的自传《动荡的年代》一出版，便受到了人们的追捧。了解格林斯潘是如何理解经济运行的，或许是我们把握格林斯潘货币政策的基础。

一、美国经济在格林斯潘任内的经济绩效

了解格林斯潘担任联储主席期间美国经济绩效的变化，也是我们理解格林斯潘的一个窗口，也有助于我们更加全面而客观地理解格林斯潘。

1987年，格林斯潘接替保罗·沃尔克成为美联储的主席。他上任后，作为美联储的“新官”还没来得及“三把火”的时候，至今仍然难以解释的股市崩盘——1987年的“黑色星期一”——就给了他一个下马威。对广大的投资者来说，“黑色星期一”是一个不幸的日了，但它却给了格林斯潘施展个人才能的绝好机会，通过敞开向市场注入流动性的方式，格林斯潘很快就阻止了恐慌的漫延，稳定了市场。此后，美国更深入地放开了对金融业的管制，尤其是推动了混业经营的发展，经济经历了新经济繁荣，当然，也经历了包括亚洲金融危机在内的多次其它国

   这两个月因为忙着一本书翻译的审校和准备财政货币政策协调配合的会议,很少写东西,一些朋友约我写的东西也再三推脱,实在抱歉.上周末从河南回来后,又参与了银行家杂志社组织的一次讨论会,会议的主题是'十七大之后中国金融业的发展'.这是我在会上十分钟的发言.

  因为时间关系，我简单说几点。刚才各位教授和老总们的发言确实对于对中国金融体系发展存在的方方面面的问题进行了深刻而全面的剖析。我觉得，中国金融业发展到今天，尽管存在诸多方面的问题，但是，我们毕竟是从一个“一穷二白”的极度落后国家，发展到了目前经济总量在全球已处于前列、外汇储备总量居全球第一的状态，今天的银行业不是三年前的银行业，今天的证券市场也不是三年前的证券市场了，实属不容易，发展到今天取得的这些成绩我们还是应该给予充分的肯定。我们不仅要看到存在的问题，也应当看到所取得的成就。否则，我们应会因为存在的问题而对金融业的发展给予过多的否定。我们说，最近几年银行业、证券业发展所取得的成就，远远超过了过去二十多年的发展，是不为过的。当然，这并不是否定过去发展，现在发

尽管截止9月16日，美联储已向金融体系注入了共计880亿美元的资金，但美国股市在次级抵押债危机的冲击下还是不断下挫。次级抵押债危机的影响逐渐向金融市场之外的领域扩散，正如联邦公开市场委员会在8月17日的声明不无忧虑地表示，金融市场形势有所恶化，信贷进一步紧缩和不确定性增加，可能会有抑制未来的经济继续增长。在这样的情况下，尽管最近的数据显示经济仍在继续温和增长，但联邦公市场委员会觉得，经济增长率下降的风险有所增加，联邦公开市场委员会密切关注形势的发展，准备采取必要的措施消减金融市场波动对经济产生的不利影响。

在向金融体系注入流动性收效甚微后，对金融市场进一步恶化和经济增长率下降的担忧，迫使美联储终于在8月17日痛下决心，大幅度地降低再贴现率。8月17日，美国联邦储备银行理事会宣布，为了促进恢复金融市场秩序，批准临时调整主导信贷贴现窗口便利，将再贴现利率下调50个百分点，从而将主导信贷利率与联邦公开市场委员会的联邦基金目标利率之间的利差缩减到50个基点。同时，联储理事会还特别表示，美联储还会继续接受更广泛的担保品进行再贴现，包括住房抵押贷款及其相关资产。

下调贴现率是美联储为提

为合理调控货币信贷投放，稳定通货膨胀预期，中国人民银行决定,自2007年8月22日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率上调0.27个百分点,由现行的3.33%提高到3.60%；一年期贷款基准利率上调0.18个百分点，由现行的6.84%提高到7.02%；其他各档次存贷款基准利率也相应调整。这是今年以来央行的第四次加息，也是2004年10月以来第8次动用利率政策。

尽管今年1-7月份，央行已经先后三次提高存贷款基准利率和6次提高法定存款准备金比率，然而，到今年7月末，广义货币供应量(M2)余额达到了38.39万亿元，同比增长18.48%，增幅比2006年末和今年6月末分别高1.54和1.42个百分点；狭义货币供应量(M1)余额为13.62万亿元，同比增长20.94%，增幅比2006年末和今年6月末分别高3.46个百分点和0.02个百分点；在金融机构贷款方面，到7月末，金融机构人民币各项贷款余额25.31万亿元，同比增长16.63%，增幅比2006年末和今年6月末分别高1.56个百分点和0.15个百分点。其中，今年7月份，金融机构人民币贷款增加2314亿元，按可比口径同比多增597亿元。这一组数据表明，连续多次的货币紧缩并没有将货币供应量的增长率被控制在政府所希望的水平，政府对

　　然而，就是在这样猛烈的货币调控之下，我国的货币供应量和信贷增加额还是超出了人们的预料。在央行采取了多种冲销和紧缩措施的情况下，货币与信贷的增长依然让有关当局感到“紧张”，原因相当复杂，也是多方面的。择其要者，我想主要有以下几个方面。

　　首先是由于贸易顺差的持续扩大和资本流入的继续，使得与中国外汇储备增长相联系的外汇占款迅速地增加了，到6月末，国家外汇储备余额达到了13326亿美元，同比增长41.6％。根据央行的统计，到今年5月末，我国的外汇占款余额达到了102152.42亿元，较2006年同期增长了近3万亿元，较2006年底的85772.64亿元也增长了16378.78亿元。外汇占款的迅速增长仍然是导致我国流动性扩张的根本原因。

　　第二，

　　虽然有人认为，海外投资者夸大了美国次级抵押贷款危机，而忽略了美国整体经济仍然向好，但是，更多人认为，美国的次级债危机会蔓延到公司债券市场，也可能危及其他信贷市场，并且损害企业盈利能力和并购活动。无论如何，我们看到的事实是，美国次级抵押债危机的影响并不仅仅局限于单一的次级抵押贷款领域，城门失火，殃及池鱼，至少在短期内，美国的金融市场正在、并将继续经历严峻的信心考验。

　　不仅如此，次级抵押贷款因金融活动的全球化而蔓延到了美国之外的金融市场。亚洲和欧洲金融市场都不同程度地受到了美国次级债危机的拖累。与美元挂钩的恒生指数跟随美国道·琼斯指数也没有多少安宁，欧洲金融市场除了各大指数创近期的跌幅纪录之外，欧元区隔夜拆借利率一度升至4.7％。一些欧洲金融机构也因美国的次级抵押债问题而面临着紧张的流动性压力。

　　例如，法国最大银行———巴黎银

国际货币基金组织于7月25日发布的新的《世界经济展望》中指出，中国今年的经济增长率可望达到11.2%，受到国内经济建设和商业发展的推动，今年中国经济发展对世界经济的贡献将占到四分之一左右，中国也将首次超越美国，成为对全球经济增长贡献最大的国家。IMF的这一判断，把中国推到了全球经济增长的焦点。这与此前中国总量超过英国成为全球第四大经济体、2006年初超过日本成为全球最大的外汇储备国家等等综合在一起，表明中国已然成为全球经济体中极为重要的组成部分。中国经济在国际舞台上所取得的一系列重大成就，并非一日之功，而是集近30年改革之功力的结果。

无庸质疑，中国在全球经济体系中的总量指标地位的不断攀升，的确振奋人心。但是，我们不应当因此而有了民族自满情绪。

首先，这并不意味着中国在全球经济体系中拥有明显的竞争优势，中国仍然依赖于高储蓄、高投资的粗放式增长，仍然依赖于中国廉价的劳动力成本优势。这种粗放式的增长以中国越来越大的资源、环境压力为代价，以中国广大劳动力、消费者的福利损失为代价。中国经济现在表现出全球最强的外向型特征，而这种外向型特征与其它一些出口替代发展战略的国家又有着重要的